資金利率創(chuàng)紀(jì)錄持續(xù)低位，流動(dòng)性寬松或最少持續(xù)至4月

　　DR001加權(quán)平均利率連續(xù)24個(gè)交易日位于2%以下

　　隔夜資金利率持續(xù)低于2%、市場(chǎng)利率與政策利率一直倒掛、同業(yè)存單發(fā)行利率創(chuàng)下歷史新低......近期，資金面的寬松在市場(chǎng)上有著直觀(guān)印證。更有觀(guān)點(diǎn)直呼，自2月3日以來(lái)，本輪資金利率低位持續(xù)時(shí)間之長(zhǎng)，創(chuàng)造了2018年下半年貨幣政策轉(zhuǎn)松以來(lái)的新紀(jì)錄。

　　與此同時(shí)，央行公開(kāi)市場(chǎng)操作也停擺了18個(gè)工作日。接受第一財(cái)經(jīng)采訪(fǎng)的多位業(yè)內(nèi)人士表示，近期資金面的寬松主要是受前期流動(dòng)性投放、節(jié)后資金回流銀行體系、相對(duì)寬松的貨幣政策以及疫情之下信貸需求偏弱等因素影響。

　　而關(guān)于未來(lái)資金面是否還會(huì)維持這一態(tài)勢(shì)，有觀(guān)點(diǎn)稱(chēng)，考慮到疫情全球蔓延背景下，主要經(jīng)濟(jì)體央行降息預(yù)期加強(qiáng)，全球負(fù)利率有加深跡象，中國(guó)貨幣政策仍將維持相對(duì)寬松，不過(guò)或在4月迎來(lái)階段性波動(dòng)，這是由于4月是傳統(tǒng)繳稅大月，再加上2000億MLF（中期借貸便利）到期，流動(dòng)性存在邊際收斂壓力。不過(guò)全年來(lái)看，利率中樞仍將下移。在此環(huán)境下，不少人士建議，債券市場(chǎng)中，可從期限和信用方面找收益，即布局長(zhǎng)期限債券和高等級(jí)信用債。

　　資金利率低位運(yùn)行

　　“近來(lái)，流動(dòng)性是比較寬松的，雖然這兩天資金加權(quán)利率有所上行，但還是挺松，金融機(jī)構(gòu)都能借到錢(qián)，說(shuō)明錢(qián)是充裕的�！蹦炒笮薪鹑谑袌�(chǎng)交易員對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者說(shuō)。

　　這種寬松態(tài)勢(shì)自年后開(kāi)市以來(lái)一直在持續(xù)，除了開(kāi)市首日流動(dòng)性出現(xiàn)階段性緊張外，而后的一個(gè)多月資金利率連連下行，短端利率下行更為明顯。截至3月12日，DR001（銀行間隔夜質(zhì)押式回購(gòu)利率）加權(quán)平均利率連續(xù)24個(gè)交易日位于2%以下，最低值為1.22%。截至當(dāng)日下午收盤(pán)，DR007加權(quán)平均利率報(bào)2.1598%，DR001加權(quán)平均利率報(bào)1.6594%。

　　光大證券(601788,股吧)首席銀行業(yè)分析師王一峰表示，從2018年下半年貨幣政策轉(zhuǎn)松以來(lái)，隔夜利率持續(xù)20個(gè)交易日以上保持在2%以下僅出現(xiàn)過(guò)一次，即2019年6月下旬至7月上旬包商銀行被接管事件爆發(fā)時(shí)，市場(chǎng)流動(dòng)性分層加劇，銀行間資金淤積情況嚴(yán)重，隔夜利率連續(xù)21個(gè)交易日位于2%以下。

　　更能反映市場(chǎng)流動(dòng)性的DR007也持續(xù)走低，步入3月，DR007加權(quán)平均利率連續(xù)多日低于2%，在1.9%上下波動(dòng)，明顯低于7天期逆回購(gòu)操作利率2.40%，與政策利率倒掛。另外，同業(yè)存單發(fā)行利率大幅下行，1月、3月、6月等期限品種發(fā)行利率已創(chuàng)下歷史新低。

　　前述交易員對(duì)記者稱(chēng)，造成資金面寬松的直接原因在于前期流動(dòng)性投放的充裕。Wind數(shù)據(jù)顯示，2020年前兩月央行通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作實(shí)現(xiàn)凈回籠1170億元，同時(shí)降準(zhǔn)0.5個(gè)百分點(diǎn)釋放資金約8000億元，總的流動(dòng)性投放約6830億元，稍高于2019年同期。據(jù)悉，2019年前兩月央行通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作實(shí)現(xiàn)流動(dòng)性?xún)艋鼗\1.1萬(wàn)億元，降準(zhǔn)1個(gè)百分點(diǎn)釋放資金約1.5萬(wàn)億元，凈投放4000億元。

　　“這主要是受疫情影響，加上延期開(kāi)市，央行為了對(duì)沖市場(chǎng)波動(dòng)，通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作、再貸款、再貼現(xiàn)等多種政策工具提供流動(dòng)性，推動(dòng)貨幣市場(chǎng)利率下行，降低資金成本�！鄙鲜鼋灰讍T說(shuō)。

　　另外，王一峰分析，春節(jié)后現(xiàn)金回流銀行體系、積極的財(cái)政政策持續(xù)發(fā)力等對(duì)資金面的寬松也起到了一定作用。“春節(jié)過(guò)后，現(xiàn)金會(huì)通常逐步回流至銀行體系（初步預(yù)計(jì)規(guī)模約1萬(wàn)億元左右），進(jìn)而推高銀行備付金水平，造成資金面的寬松格局。近期隨著疫情初步得到有效控制以及復(fù)工復(fù)產(chǎn)節(jié)奏的加快，現(xiàn)金回流速度進(jìn)一步提速。”他稱(chēng)。

　　同時(shí)，銀行業(yè)信貸投放節(jié)奏的變化也助推了市場(chǎng)流動(dòng)性的充裕。接受第一財(cái)經(jīng)采訪(fǎng)的多位業(yè)內(nèi)人士表示，2月受疫情影響較為嚴(yán)重，銀行信貸投放變化較大，企業(yè)和個(gè)人信貸需求偏弱，特別是個(gè)人信貸下滑明顯，使得部分資金淤積于銀行間市場(chǎng)。

　　日前公布的2月金融數(shù)據(jù)顯示，2月居民中長(zhǎng)貸僅錄得371億元，是2012年3月以來(lái)的單月最低值；新增企業(yè)中長(zhǎng)貸4157億元，較去年同期少增970億，弱于季節(jié)性。

　　資金利率接連多日的低位運(yùn)行，也引發(fā)了市場(chǎng)關(guān)于資金面是否將持續(xù)寬松的討論。中信證券(600030,股吧)首席固收分析師明明對(duì)第一財(cái)經(jīng)表示，“大概率仍將會(huì)持續(xù)，因?yàn)樨泿耪�策趨向�(qū)捤�，而且日前召開(kāi)的國(guó)常會(huì)也提到了普惠定向降準(zhǔn)，從期限上看，我認(rèn)為今年上半年流動(dòng)性都不會(huì)趨緊�！�

　　東吳證券(601555,股吧)首席固定收益分析師李勇也對(duì)記者稱(chēng)，預(yù)判貨幣政策維持寬松狀態(tài)，這主要是考慮到，疫情全球蔓延背景下，主要經(jīng)濟(jì)體央行降息預(yù)期加強(qiáng)，全球負(fù)利率有加深跡象，因此后期央行有降息的可能，不僅是LPR（貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率）下調(diào)，存款基準(zhǔn)利率也有調(diào)整的可能。

　　至于持續(xù)的時(shí)間，李勇表示，主要取決于兩方面，一是疫情的發(fā)展（目前看基本得到控制，4月底是一個(gè)時(shí)間點(diǎn)），二是財(cái)政發(fā)力的大月可能會(huì)對(duì)資金面產(chǎn)生影響（預(yù)計(jì)在二季度），因此，目前看資金充裕應(yīng)當(dāng)會(huì)持續(xù)到4月份，二季度會(huì)有一定收緊，整體而言，全年都將處于相對(duì)寬松狀態(tài)。

　　還需注意的是，如果資金面保持寬松，那么資金利率將持續(xù)下移，進(jìn)一步與政策利率形成倒掛，這種長(zhǎng)時(shí)間的倒掛是否可行？“這相當(dāng)于銀行以高利率從央行借錢(qián)，然后再以低利率融出，實(shí)際上是賠本的買(mǎi)賣(mài)，在市場(chǎng)條件下難以持續(xù)�！庇蟹治龇Q(chēng)。

　　對(duì)此，天風(fēng)證券固定收益首席分析師孫彬彬表示，逆回購(gòu)并不是超儲(chǔ)的唯一來(lái)源，降準(zhǔn)、財(cái)政支出、現(xiàn)金回籠、外匯流入都可造成銀行體系資金增加，而且成本也比較低。

　　孫彬彬還認(rèn)為，未來(lái)資金利率并不一定非要回到政策利率上方，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)金融結(jié)構(gòu)導(dǎo)致的信用投放不足，市場(chǎng)利率低于政策利率可能會(huì)成為常態(tài)。同時(shí)，2019年以來(lái)央行珍惜貨幣政策空間，以及希望商業(yè)銀行讓利支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)，也導(dǎo)致政策利率調(diào)整節(jié)奏偏慢，主要還需判斷央行未來(lái)會(huì)如何行動(dòng)。

　　而近日央行曾明確引導(dǎo)市場(chǎng)利率和LPR下行，且多次提到降低存款基準(zhǔn)利率的問(wèn)題，基于此，不少業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，政策利率還會(huì)有進(jìn)一步的下調(diào)，同時(shí)，市場(chǎng)利率也預(yù)計(jì)進(jìn)一步下行�！邦A(yù)計(jì)政策利率下調(diào)的空間，至少有20bp，當(dāng)然可能是分步實(shí)施，下一次調(diào)降政策利率時(shí)點(diǎn)預(yù)計(jì)是在3月，至少10bp�！睂O彬彬提到。

　　明明還稱(chēng)，普惠金融定向降準(zhǔn)有望在本周周末前后推出，對(duì)股份制銀行降準(zhǔn)力度將額外增加。降準(zhǔn)之外，考慮到對(duì)沖疫情的需求和中美利差空間，比較合適的降息時(shí)點(diǎn)已經(jīng)到來(lái)。MLF降息或?qū)⒃?月16日落地，預(yù)計(jì)下調(diào)5～10bp以引導(dǎo)20日的LPR繼續(xù)下行。

　　債市收益哪里找

　　伴隨著貨幣市場(chǎng)利率的下行，債券市場(chǎng)收益率也逐步向下。3月9日10年期國(guó)債收益率錄得2.53%，一度創(chuàng)下2003年以來(lái)的歷史新低。另外，近期受海外疫情擴(kuò)散、美聯(lián)儲(chǔ)降息等利多因素影響，海外機(jī)構(gòu)大幅增持國(guó)債推升了短期國(guó)債利率的進(jìn)一步下行。不少投資者關(guān)心的是，債市收益率是否有進(jìn)一步下行空間？且在低利率環(huán)境下，應(yīng)該從哪里找收益？

　　李勇告訴第一財(cái)經(jīng)，“我們認(rèn)為收益率后期仍有下行空間�！币环矫�，基本面對(duì)債市有利，即疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)負(fù)面影響正逐漸顯現(xiàn)，2月陸續(xù)公布的數(shù)據(jù)，如PMI、出口、進(jìn)口、信貸、社融以及PPI等均有所下行；另一方面，美聯(lián)儲(chǔ)降息后，央行貨幣政策空間打開(kāi)，目前流動(dòng)性處于寬松狀態(tài)。

　　再者，單就債券市場(chǎng)而言，目前國(guó)內(nèi)期限利差達(dá)72bp（1年期國(guó)債和10年期國(guó)債期限利差），處于相對(duì)高位，預(yù)計(jì)后期在財(cái)政政策和貨幣政策雙雙發(fā)力下，短端收益率將保持在低位水平波動(dòng)，而隨著利差逐漸收窄，長(zhǎng)端收益率仍有一定下行的空間。

　　同時(shí)，中美利差目前達(dá)185bp，遠(yuǎn)高于舒適區(qū)間的60～80bp，市場(chǎng)普遍的觀(guān)點(diǎn)是，結(jié)合美聯(lián)儲(chǔ)政策以及疫情導(dǎo)致的避險(xiǎn)情緒加深，美債后期預(yù)計(jì)將保持一段時(shí)間的低位波動(dòng)，如果中美利差逐漸恢復(fù)至舒適區(qū)間，那么國(guó)債的長(zhǎng)端收益率也有回落的可能。

　　李勇表示，從策略上來(lái)看，當(dāng)前仍看好長(zhǎng)期債券，建議近期可以適當(dāng)拉大久期，但須關(guān)注政策的力度，其中二季度債市恐有一定的波動(dòng)，此外，在經(jīng)歷2018、2019年債券大量違約以及疫情的負(fù)面影響之后，預(yù)計(jì)信用債后期將有一定的機(jī)會(huì)，不過(guò)仍需重點(diǎn)關(guān)注信用違約風(fēng)險(xiǎn)的問(wèn)題。

　　西南證券(600369,股吧)的研報(bào)也建議，可投資高收益信用債。至于如何選擇個(gè)券，西南證券稱(chēng)，一是找到有信用溢價(jià)的行業(yè)或主體，適當(dāng)下沉，尋找基本面改善和有利差空間的投資機(jī)會(huì);二是承擔(dān)一部分流動(dòng)性溢價(jià)，同主體債券選擇私募債、久期拉長(zhǎng)。比如，城投債方面，當(dāng)前城投債AA+及以上品種利差已處于歷史低位，進(jìn)一步下探可能性不大，疊加疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)基本面的沖擊，城投板塊作為逆周期品種，后續(xù)將明顯受益，宜在AA級(jí)品種上進(jìn)行挖掘。