金融“活水”正在流入實體經(jīng)濟。
央行發(fā)布的5月金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2022年5月社會融資規(guī)模增量為2.79萬億元，比上年同期多8399億元，并創(chuàng)下了歷史同期次高；其中，對實體經(jīng)濟發(fā)放的人民幣貸款增加1.82萬億元，同比多增3936億元。
社融數(shù)據(jù)一直被視為重要的經(jīng)濟指標。就在不久前的4月，社會融資和信貸增量還面臨同比“腰斬”的尷尬格局：2022年4月社會融資規(guī)模增量為9102億元，比上年同期少9468億元；其中對實體經(jīng)濟發(fā)放的人民幣貸款增加3616億元，同比少增9224億元。
不過，盡管5月社會融資和信貸增量大幅回升，市場對結(jié)構(gòu)不佳的擔憂仍然存在。一方面，5月M1與M2的剪刀差進一步負向走闊，體現(xiàn)出企業(yè)盈利能力尚未恢復(fù)，資金活化程度較低；另一方面，居民貸款和企事業(yè)單位貸款增量都呈現(xiàn)“短多長少”的特征，體現(xiàn)出地產(chǎn)復(fù)蘇力度不足和企業(yè)投資信心不足。
降息還會再來嗎？
國盛證券首席經(jīng)濟學(xué)家熊園認為，5月信貸、社融規(guī)模大升，超季節(jié)性也超預(yù)期，靠的是企業(yè)短貸、票據(jù)沖量，地方債、實體融資需求仍弱；另外社融數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)仍然很差，集中表現(xiàn)為“居民房貸連續(xù)6月同比少增、企業(yè)中長期貸款連續(xù)2個月同比少增、M2-M1剪刀差再度走闊”。
熊園表示，6月可能是中國經(jīng)濟和市場的分水嶺；短期看，6月信貸社融有望繼續(xù)走高，6月或7月降準降息的可能性提升，北上深杭等核心一二線很可能松地產(chǎn)。
浙商證券(601878)首席經(jīng)濟學(xué)家李超認為，2022年5月信貸、社融、M2數(shù)據(jù)均超預(yù)期走強，體現(xiàn)5月末央行加碼寬信用政策發(fā)力，但信貸主要靠票據(jù)及短期貸款支持，中長期貸款占比繼續(xù)回落，結(jié)構(gòu)仍有待改善。5月居民中長期貸款同比少增仍超3000億壓力較大，雖幅度較4月改善，但弱于1、3月，修復(fù)速度相對較慢，預(yù)計后續(xù)5年LPR仍存在調(diào)降15個BP的可能性。
李超解讀稱，5月金融數(shù)據(jù)超預(yù)期與5月23日央行全系統(tǒng)貨幣信貸形勢分析電視會議，以及當日央行、銀保監(jiān)會召開的主要金融機構(gòu)貨幣信貸形勢分析會上的政策引導(dǎo)有關(guān)。
會議強調(diào)國家開發(fā)銀行、政策性銀行要充分發(fā)揮補短板、跨周期調(diào)節(jié)的作用；大型國有商業(yè)銀行要主動發(fā)力、多作貢獻；股份制銀行要充分挖掘潛力；大型城商行要發(fā)揮區(qū)位優(yōu)勢。另外，6月1日，國常會還提出金融要支持基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，調(diào)增政策性銀行8000億元信貸額度。因此，除商業(yè)銀行外，政策性銀行后續(xù)或發(fā)力加大基建領(lǐng)域信貸投放。
中信證券(600030)首席經(jīng)濟學(xué)家明明對21世紀經(jīng)濟報道記者表示，后市1年期LPR下調(diào)的可能性比較小，5年期LPR仍有下降空間。1年期LPR是短期貸款利率的重要參考，與OMO（公開市場操作利率）、MLF（中期操作便利利率）掛鉤。在美聯(lián)儲加息周期、美債收益率持續(xù)上行之際，從穩(wěn)定匯率和吸引外資的角度來講，應(yīng)當避免中美短期利率的過度倒掛。而5年期LPR對長期信貸，尤其是對居民按揭貸款的需求有顯著的提振作用，有利于房地產(chǎn)市場回暖復(fù)蘇。
光大銀行(601818)金融市場部宏觀研究員周茂華則持不同看法。周茂華認為，短期央行調(diào)整政策利率可能性偏低，但不排除引導(dǎo)金融機構(gòu)繼續(xù)向?qū)嶓w經(jīng)濟薄弱環(huán)節(jié)，重點、新興領(lǐng)域合理讓利，保市場主體、穩(wěn)定就業(yè)，激發(fā)微觀主體活力。
周茂華指出，一方面，當下貨幣政策需要兼顧內(nèi)外平衡，防范輸入型通脹和發(fā)達經(jīng)濟體政策急轉(zhuǎn)彎帶來的潛在溢出效應(yīng)；另一方面，從目前部分中小銀行盈利與存款負債壓力情況來看，短期下調(diào)LPR（MLF利率+加點）中的加點部分難度有點大。另外，當前樓市復(fù)蘇雖不及預(yù)期，但隨著疫情影響減弱，經(jīng)濟回暖，各地精準調(diào)控政策效果逐步顯現(xiàn)，樓市復(fù)蘇趨勢是較為明確的。
華泰證券(601688)研究所副所長張繼強則認為，解決當前經(jīng)濟問題的關(guān)鍵不在于降息與否，而是控制疫情、增加微觀主體活力。政策層面來看，財政政策在保市場主體和撬動總需求方面是關(guān)鍵，僅靠貨幣政策作用有限。
張繼強提到，當前經(jīng)濟和就業(yè)仍面臨壓力，但貨幣政策也要考慮效能、外部制約、副作用等。更好的做法可能是財政發(fā)力和觀察疫情掃尾階段的修復(fù)力度，如果經(jīng)濟仍不能恢復(fù)到潛在增速再做決策。當下OMO（公開市場操作）利率似乎仍然缺少空間，但LPR尤其是長端仍有調(diào)降可能。
張繼強還特別提到了降息面臨的外部制約和負面作用。上周歐央行正式宣布加息，短期內(nèi)歐央行加息預(yù)期仍有進一步走高空間。此外，美國公布5月CPI通脹再超預(yù)期，美聯(lián)儲加息預(yù)期升溫。7月或之后，中美政策短端利率大概率也將開始倒掛，將對國內(nèi)貨幣政策形成制約。
另外，降息也可能帶來一定的副作用：一是對稱降息可能犧牲儲戶等弱勢群體的利益；二是降息對金融機構(gòu)的凈息差形成侵蝕；三是可能導(dǎo)致經(jīng)濟“脫實向虛”；四是降息可能是透支未來的行為；五是貨幣政策仍有維持“內(nèi)外平衡”的目標；六是通脹仍是遠期擔憂因素。
警惕CPI上行風(fēng)險
通脹也是央行制定貨幣政策的重要考量。
日前，國家統(tǒng)計局發(fā)布了2022年5月份全國CPI(居民消費價格指數(shù))和PPI(工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格指數(shù))數(shù)據(jù)。從同比看，CPI上漲2.1%，漲幅與上月相同，PPI上漲6.4%，漲幅比上月回落1.6個百分點。從環(huán)比看，CPI由上月上漲0.4%轉(zhuǎn)為下降0.2%，PPI上漲0.1%，漲幅比上月回落0.5個百分點。
從數(shù)據(jù)本身來看，當前國內(nèi)通貨膨脹壓力并不大，為我國當前貨幣政策留出了足夠空間，但多位專業(yè)人士指出了后市CPI可能存在上行風(fēng)險。
海通證券(600837)研報指出，豬價、糧價上行或推高國內(nèi)CPI。去年曾提出能繁母豬存欄已在2021年7月開始去化進程，今年年中有望迎來豬價拐點。結(jié)合養(yǎng)殖戶虧損情況和能繁母豬存欄量變化，下半年豬價繼續(xù)回升或?qū)⑼苿覥PI上行。此外，極端天氣和地緣局勢影響下，今年全球農(nóng)產(chǎn)品(000061)價格也在大漲，海外農(nóng)產(chǎn)品價格上行疊加國內(nèi)疫情對春耕的擾動，我國糧價易漲難跌。這些因素都有可能推高CPI。
中郵證券宏觀策略分析師魏大朋表示，5月PPI和CPI剪刀差收窄至4.3個百分點，連續(xù)第7個月下降�！凹舻恫睢钡南陆凳窃蠞q價向下游傳導(dǎo)的過程，有助于緩解工業(yè)企業(yè)由大宗商品漲價帶來的成本壓力。
魏大朋預(yù)計，隨著豬肉逐步走出下跌周期，豬肉對CPI指數(shù)上漲的推動作用將增強。能源價格對國際政治形勢的變化敏感，短期內(nèi)仍無下降的跡象，有望在高位持續(xù)震蕩。原油、有色金屬等大宗商品價格的上漲持續(xù)向下游傳導(dǎo)，“豬油同上”的形勢正逐步形成，今年通脹壓力仍然較大。
太平洋(601099)證券宏觀首席分析師尤春野表示，當前中國CPI面臨“四重壓力”：一是PPI向核心CPI傳導(dǎo)的壓力；二是國際糧價大漲給中國糧食價格的壓力；三是國內(nèi)豬周期上行給食品價格帶來的壓力；四是油價居高不下給能源價格帶來的壓力。
尤春野指出，回顧歷史經(jīng)驗，農(nóng)產(chǎn)品與工業(yè)品的價格共振往往會導(dǎo)致中國出現(xiàn)巨大的通脹壓力，而今似乎所有方面的壓力都再度顯現(xiàn)。這就不難理解為何央行近期把通脹的矛盾擺在重要位置上。雖然在四重壓力之下，中國CPI趨于上行，但是年內(nèi)高點或在3%左右，顯著高于3%的政策目標的風(fēng)險不大。
尤春野認為，第一，我國PPI向CPI傳導(dǎo)的力量很弱。近些年來中國經(jīng)濟增速中樞下移，需求端始終較為疲軟，尤其是消費增速下降更為明顯。終端消費需求的趨勢性下行使得下游廠商難以提價，只能被迫承受成本端的波動，從PPI到CPI的傳導(dǎo)效果減弱。
第二，國際糧價上漲給中國糧食CPI的壓力有限。中國口糧的構(gòu)成之中大米占主要部分，其次才是小麥。今年國內(nèi)糧食價格受國際糧價沖擊相對較小，尤其是大米幾乎沒有受到影響，這是國內(nèi)糧價能夠保持穩(wěn)定的原因。
第三，本輪豬周期將顯著弱于上一輪。2018年-2019年由于非洲豬瘟帶來的強力去產(chǎn)能，2019年出現(xiàn)了史無前例的“超級豬周期”。相比之下本輪去產(chǎn)能則很溫和，能繁母豬存欄量目前仍遠高于前幾年的水平。
第四，油價給CPI帶來的邊際抬升有限。中國成品油調(diào)價機制是在國際油價低于40美元/桶及高于130美元/桶之時不再調(diào)整，即國內(nèi)成品油價格存在“天花板”效應(yīng)，而目前價格已經(jīng)接近“天花板”，未來國內(nèi)成品油價格上漲空間不大。
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