金融“活水”正在流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)。
央行發(fā)布的5月金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2022年5月社會(huì)融資規(guī)模增量為2.79萬(wàn)億元，比上年同期多8399億元，并創(chuàng)下了歷史同期次高；其中，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的人民幣貸款增加1.82萬(wàn)億元，同比多增3936億元。
社融數(shù)據(jù)一直被視為重要的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)。就在不久前的4月，社會(huì)融資和信貸增量還面臨同比“腰斬”的尷尬格局：2022年4月社會(huì)融資規(guī)模增量為9102億元，比上年同期少9468億元；其中對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的人民幣貸款增加3616億元，同比少增9224億元。
不過(guò)，盡管5月社會(huì)融資和信貸增量大幅回升，市場(chǎng)對(duì)結(jié)構(gòu)不佳的擔(dān)憂仍然存在。一方面，5月M1與M2的剪刀差進(jìn)一步負(fù)向走闊，體現(xiàn)出企業(yè)盈利能力尚未恢復(fù)，資金活化程度較低；另一方面，居民貸款和企事業(yè)單位貸款增量都呈現(xiàn)“短多長(zhǎng)少”的特征，體現(xiàn)出地產(chǎn)復(fù)蘇力度不足和企業(yè)投資信心不足。
降息還會(huì)再來(lái)嗎？
國(guó)盛證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家熊園認(rèn)為，5月信貸、社融規(guī)模大升，超季節(jié)性也超預(yù)期，靠的是企業(yè)短貸、票據(jù)沖量，地方債、實(shí)體融資需求仍弱；另外社融數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)仍然很差，集中表現(xiàn)為“居民房貸連續(xù)6月同比少增、企業(yè)中長(zhǎng)期貸款連續(xù)2個(gè)月同比少增、M2-M1剪刀差再度走闊”。
熊園表示，6月可能是中國(guó)經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)的分水嶺；短期看，6月信貸社融有望繼續(xù)走高，6月或7月降準(zhǔn)降息的可能性提升，北上深杭等核心一二線很可能松地產(chǎn)。
浙商證券(601878)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李超認(rèn)為，2022年5月信貸、社融、M2數(shù)據(jù)均超預(yù)期走強(qiáng)，體現(xiàn)5月末央行加碼寬信用政策發(fā)力，但信貸主要靠票據(jù)及短期貸款支持，中長(zhǎng)期貸款占比繼續(xù)回落，結(jié)構(gòu)仍有待改善。5月居民中長(zhǎng)期貸款同比少增仍超3000億壓力較大，雖幅度較4月改善，但弱于1、3月，修復(fù)速度相對(duì)較慢，預(yù)計(jì)后續(xù)5年LPR仍存在調(diào)降15個(gè)BP的可能性。
李超解讀稱，5月金融數(shù)據(jù)超預(yù)期與5月23日央行全系統(tǒng)貨幣信貸形勢(shì)分析電視會(huì)議，以及當(dāng)日央行、銀保監(jiān)會(huì)召開的主要金融機(jī)構(gòu)貨幣信貸形勢(shì)分析會(huì)上的政策引導(dǎo)有關(guān)。
會(huì)議強(qiáng)調(diào)國(guó)家開發(fā)銀行、政策性銀行要充分發(fā)揮補(bǔ)短板、跨周期調(diào)節(jié)的作用；大型國(guó)有商業(yè)銀行要主動(dòng)發(fā)力、多作貢獻(xiàn)；股份制銀行要充分挖掘潛力；大型城商行要發(fā)揮區(qū)位優(yōu)勢(shì)。另外，6月1日，國(guó)常會(huì)還提出金融要支持基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，調(diào)增政策性銀行8000億元信貸額度。因此，除商業(yè)銀行外，政策性銀行后續(xù)或發(fā)力加大基建領(lǐng)域信貸投放。
中信證券(600030)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家明明對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，后市1年期LPR下調(diào)的可能性比較小，5年期LPR仍有下降空間。1年期LPR是短期貸款利率的重要參考，與OMO（公開市場(chǎng)操作利率）、MLF（中期操作便利利率）掛鉤。在美聯(lián)儲(chǔ)加息周期、美債收益率持續(xù)上行之際，從穩(wěn)定匯率和吸引外資的角度來(lái)講，應(yīng)當(dāng)避免中美短期利率的過(guò)度倒掛。而5年期LPR對(duì)長(zhǎng)期信貸，尤其是對(duì)居民按揭貸款的需求有顯著的提振作用，有利于房地產(chǎn)市場(chǎng)回暖復(fù)蘇。
光大銀行(601818)金融市場(chǎng)部宏觀研究員周茂華則持不同看法。周茂華認(rèn)為，短期央行調(diào)整政策利率可能性偏低，但不排除引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)繼續(xù)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)薄弱環(huán)節(jié)，重點(diǎn)、新興領(lǐng)域合理讓利，保市場(chǎng)主體、穩(wěn)定就業(yè)，激發(fā)微觀主體活力。
周茂華指出，一方面，當(dāng)下貨幣政策需要兼顧內(nèi)外平衡，防范輸入型通脹和發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體政策急轉(zhuǎn)彎帶來(lái)的潛在溢出效應(yīng)；另一方面，從目前部分中小銀行盈利與存款負(fù)債壓力情況來(lái)看，短期下調(diào)LPR（MLF利率+加點(diǎn)）中的加點(diǎn)部分難度有點(diǎn)大。另外，當(dāng)前樓市復(fù)蘇雖不及預(yù)期，但隨著疫情影響減弱，經(jīng)濟(jì)回暖，各地精準(zhǔn)調(diào)控政策效果逐步顯現(xiàn)，樓市復(fù)蘇趨勢(shì)是較為明確的。
華泰證券(601688)研究所副所長(zhǎng)張繼強(qiáng)則認(rèn)為，解決當(dāng)前經(jīng)濟(jì)問(wèn)題的關(guān)鍵不在于降息與否，而是控制疫情、增加微觀主體活力。政策層面來(lái)看，財(cái)政政策在保市場(chǎng)主體和撬動(dòng)總需求方面是關(guān)鍵，僅靠貨幣政策作用有限。
張繼強(qiáng)提到，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)和就業(yè)仍面臨壓力，但貨幣政策也要考慮效能、外部制約、副作用等。更好的做法可能是財(cái)政發(fā)力和觀察疫情掃尾階段的修復(fù)力度，如果經(jīng)濟(jì)仍不能恢復(fù)到潛在增速再做決策。當(dāng)下OMO（公開市場(chǎng)操作）利率似乎仍然缺少空間，但LPR尤其是長(zhǎng)端仍有調(diào)降可能。
張繼強(qiáng)還特別提到了降息面臨的外部制約和負(fù)面作用。上周歐央行正式宣布加息，短期內(nèi)歐央行加息預(yù)期仍有進(jìn)一步走高空間。此外，美國(guó)公布5月CPI通脹再超預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期升溫。7月或之后，中美政策短端利率大概率也將開始倒掛，將對(duì)國(guó)內(nèi)貨幣政策形成制約。
另外，降息也可能帶來(lái)一定的副作用：一是對(duì)稱降息可能犧牲儲(chǔ)戶等弱勢(shì)群體的利益；二是降息對(duì)金融機(jī)構(gòu)的凈息差形成侵蝕；三是可能導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)“脫實(shí)向虛”；四是降息可能是透支未來(lái)的行為；五是貨幣政策仍有維持“內(nèi)外平衡”的目標(biāo)；六是通脹仍是遠(yuǎn)期擔(dān)憂因素。
警惕CPI上行風(fēng)險(xiǎn)
通脹也是央行制定貨幣政策的重要考量。
日前，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布了2022年5月份全國(guó)CPI(居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù))和PPI(工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格指數(shù))數(shù)據(jù)。從同比看，CPI上漲2.1%，漲幅與上月相同，PPI上漲6.4%，漲幅比上月回落1.6個(gè)百分點(diǎn)。從環(huán)比看，CPI由上月上漲0.4%轉(zhuǎn)為下降0.2%，PPI上漲0.1%，漲幅比上月回落0.5個(gè)百分點(diǎn)。
從數(shù)據(jù)本身來(lái)看，當(dāng)前國(guó)內(nèi)通貨膨脹壓力并不大，為我國(guó)當(dāng)前貨幣政策留出了足夠空間，但多位專業(yè)人士指出了后市CPI可能存在上行風(fēng)險(xiǎn)。
海通證券(600837)研報(bào)指出，豬價(jià)、糧價(jià)上行或推高國(guó)內(nèi)CPI。去年曾提出能繁母豬存欄已在2021年7月開始去化進(jìn)程，今年年中有望迎來(lái)豬價(jià)拐點(diǎn)。結(jié)合養(yǎng)殖戶虧損情況和能繁母豬存欄量變化，下半年豬價(jià)繼續(xù)回升或?qū)⑼苿?dòng)CPI上行。此外，極端天氣和地緣局勢(shì)影響下，今年全球農(nóng)產(chǎn)品(000061)價(jià)格也在大漲，海外農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格上行疊加國(guó)內(nèi)疫情對(duì)春耕的擾動(dòng)，我國(guó)糧價(jià)易漲難跌。這些因素都有可能推高CPI。
中郵證券宏觀策略分析師魏大朋表示，5月PPI和CPI剪刀差收窄至4.3個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù)第7個(gè)月下降�！凹舻恫睢钡南陆凳窃蠞q價(jià)向下游傳導(dǎo)的過(guò)程，有助于緩解工業(yè)企業(yè)由大宗商品漲價(jià)帶來(lái)的成本壓力。
魏大朋預(yù)計(jì)，隨著豬肉逐步走出下跌周期，豬肉對(duì)CPI指數(shù)上漲的推動(dòng)作用將增強(qiáng)。能源價(jià)格對(duì)國(guó)際政治形勢(shì)的變化敏感，短期內(nèi)仍無(wú)下降的跡象，有望在高位持續(xù)震蕩。原油、有色金屬等大宗商品價(jià)格的上漲持續(xù)向下游傳導(dǎo)，“豬油同上”的形勢(shì)正逐步形成，今年通脹壓力仍然較大。
太平洋(601099)證券宏觀首席分析師尤春野表示，當(dāng)前中國(guó)CPI面臨“四重壓力”：一是PPI向核心CPI傳導(dǎo)的壓力；二是國(guó)際糧價(jià)大漲給中國(guó)糧食價(jià)格的壓力；三是國(guó)內(nèi)豬周期上行給食品價(jià)格帶來(lái)的壓力；四是油價(jià)居高不下給能源價(jià)格帶來(lái)的壓力。
尤春野指出，回顧歷史經(jīng)驗(yàn)，農(nóng)產(chǎn)品與工業(yè)品的價(jià)格共振往往會(huì)導(dǎo)致中國(guó)出現(xiàn)巨大的通脹壓力，而今似乎所有方面的壓力都再度顯現(xiàn)。這就不難理解為何央行近期把通脹的矛盾擺在重要位置上。雖然在四重壓力之下，中國(guó)CPI趨于上行，但是年內(nèi)高點(diǎn)或在3%左右，顯著高于3%的政策目標(biāo)的風(fēng)險(xiǎn)不大。
尤春野認(rèn)為，第一，我國(guó)PPI向CPI傳導(dǎo)的力量很弱。近些年來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速中樞下移，需求端始終較為疲軟，尤其是消費(fèi)增速下降更為明顯。終端消費(fèi)需求的趨勢(shì)性下行使得下游廠商難以提價(jià)，只能被迫承受成本端的波動(dòng)，從PPI到CPI的傳導(dǎo)效果減弱。
第二，國(guó)際糧價(jià)上漲給中國(guó)糧食CPI的壓力有限。中國(guó)口糧的構(gòu)成之中大米占主要部分，其次才是小麥。今年國(guó)內(nèi)糧食價(jià)格受國(guó)際糧價(jià)沖擊相對(duì)較小，尤其是大米幾乎沒有受到影響，這是國(guó)內(nèi)糧價(jià)能夠保持穩(wěn)定的原因。
第三，本輪豬周期將顯著弱于上一輪。2018年-2019年由于非洲豬瘟帶來(lái)的強(qiáng)力去產(chǎn)能，2019年出現(xiàn)了史無(wú)前例的“超級(jí)豬周期”。相比之下本輪去產(chǎn)能則很溫和，能繁母豬存欄量目前仍遠(yuǎn)高于前幾年的水平。
第四，油價(jià)給CPI帶來(lái)的邊際抬升有限。中國(guó)成品油調(diào)價(jià)機(jī)制是在國(guó)際油價(jià)低于40美元/桶及高于130美元/桶之時(shí)不再調(diào)整，即國(guó)內(nèi)成品油價(jià)格存在“天花板”效應(yīng)，而目前價(jià)格已經(jīng)接近“天花板”，未來(lái)國(guó)內(nèi)成品油價(jià)格上漲空間不大。
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