21世紀(jì)資管研究院研究員 方海平
2022年是資管新規(guī)跨越四年過渡期正式實(shí)施的第一年，被視作“全面凈值化”時代的開啟。
回顧這場聲勢浩大、改革徹底、影響極廣的資管轉(zhuǎn)型，經(jīng)歷四年多的過渡，其間不乏市場的波動、機(jī)構(gòu)和監(jiān)管的博弈、政策的調(diào)整補(bǔ)缺，整個過程秉持初衷，到今年過渡收關(guān)，正式宣布改革完成，實(shí)屬不易。
剛剛跨越過渡期的銀行理財在今年一季度就迎面遭遇了一場考驗(yàn)，這場“破凈潮”讓理財機(jī)構(gòu)們充分領(lǐng)會到了“凈值波動”的威力，也從側(cè)面詮釋了過去四年多凈值化之路為何如此曲折。從銀行理財?shù)膽?yīng)對來看，正試圖在低波動、高收益、凈值化之間尋找最優(yōu)解。
“真凈值”之路曲折
這場資管改革的核心圍繞“凈值化”展開，資管產(chǎn)品的凈值化改造、資管機(jī)構(gòu)的凈值化管理是此輪改革的關(guān)鍵任務(wù)，也是中國市場的資管概念走向真正意義上的資產(chǎn)管理的關(guān)鍵一步。
從早期剛兌背景下的資金池模式，到改革之初“假凈值”盛行，再到真凈值產(chǎn)品逐漸成為市場主流，這場凈值化過程頗為曲折。
凈值化改革的初衷毋庸贅言，資金池模式不管是對產(chǎn)品管理人還是對投資人而言，雖然十分便利并充滿吸引力，但暗藏的巨大風(fēng)險是監(jiān)管無法容忍，也是不可持續(xù)的�；仡櫿麄�凈值化改造過程，自始至終都是在監(jiān)管的主導(dǎo)和要求下進(jìn)行的，相關(guān)的要求分散見于多個政策文件中，包括資管新規(guī)、理財新規(guī)、理財公司凈資本管理辦法、理財估值指引等。
整個凈值化過程并非一蹴而就、一帆風(fēng)順的，對理財產(chǎn)品估值核算和會計計量是其中的核心，最早出臺的“資管新規(guī)”規(guī)定理財產(chǎn)品采用市值法估值，由于在實(shí)操中很難一步到位，機(jī)構(gòu)反饋了頗多意見，于是在隨后的補(bǔ)充通知中有所調(diào)整。重點(diǎn)之一在于，過渡期內(nèi)封閉期在半年以上的定期開放式資產(chǎn)管理產(chǎn)品、銀行現(xiàn)金管理類理財產(chǎn)品適用攤余成本計量。
隨后，中銀協(xié)相繼發(fā)布了《商業(yè)銀行理財產(chǎn)品核算估值指引（征求意見稿）》和《理財產(chǎn)品會計核算指引（試行）》，并成立相關(guān)工作組，為理財產(chǎn)品的估值提供了具體可實(shí)操的指引。
與此同時，理財產(chǎn)品作為資管主體還受到財政部新會計準(zhǔn)則的約束，2021年9月31日，財政部發(fā)布《資產(chǎn)管理產(chǎn)品相關(guān)會計處理規(guī)定（征求意見稿）》，明確了資管產(chǎn)品的會計確認(rèn)、計量和報告應(yīng)當(dāng)遵循企業(yè)會計準(zhǔn)則，對金融資產(chǎn)劃分為攤余成本法計量的條件進(jìn)一步收緊。
一系列政策逐步落地，逐步實(shí)施，從機(jī)構(gòu)和市場的應(yīng)對來看，也是一個逐步趨于理性的過程。在監(jiān)管框架下，機(jī)構(gòu)的選擇有一定的盲目性和短期性，最典型的就是轉(zhuǎn)型啟動之初，在監(jiān)管允許現(xiàn)金管理類產(chǎn)品采用攤余成本法的契機(jī)之下，整改/發(fā)行了大量的現(xiàn)金管理類產(chǎn)品，帶來了新一輪隱憂，隨后監(jiān)管對此加大了措施。
另一個表現(xiàn)是“假凈值”產(chǎn)品大行其道，在政策細(xì)則尚不完備的情形下，借助監(jiān)管的差異化，一些機(jī)構(gòu)對產(chǎn)品僅進(jìn)行最表面化的整改，實(shí)質(zhì)仍是剛兌的預(yù)期收益產(chǎn)品，在市場收益下行的情況下，一定程度上造成了套利和不公的現(xiàn)象。
隨后政策細(xì)則逐步完善，監(jiān)管要求也越來越嚴(yán)格。隨著新會計準(zhǔn)則的正式落地、新規(guī)過渡期結(jié)束后“優(yōu)惠”政策的失效，以及現(xiàn)金管理產(chǎn)品新規(guī)的實(shí)施和過渡期臨近，凈值化改造的含金量也越來越高。
《中國銀行(601988)業(yè)理財市場半年報告(2022年上)》顯示，理財產(chǎn)品凈值化轉(zhuǎn)型程度持續(xù)提升，2022年上半年理財業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型持續(xù)深化，凈值型產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模及占比均已達(dá)到較高水平。截至2022年6月底，凈值型理財產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模27.72萬億元，占比95.09%，較去年同期增加16.06個百分點(diǎn)。
凈值化的“破凈”挑戰(zhàn)
從機(jī)構(gòu)的角度而言，不管是產(chǎn)品形式上的改造，還是理財公司的組建，制定和執(zhí)行全新的管理制度，都不是難事，那么凈值化究竟難在何處？從今年上半年銀行理財產(chǎn)品遭受的“破凈”沖擊以及理財公司所面臨的巨大壓力中，或可窺一斑。
破凈，無疑是今年銀行理財行業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵詞之一。
今年上半年，受國內(nèi)疫情、國際地緣政治等綜合因素的影響，A股市場和債券市場都出現(xiàn)大幅波動，A股市場呈現(xiàn)出先跌后漲、行業(yè)結(jié)構(gòu)分化明顯的特征，而債市則深度調(diào)整。銀行理財剛剛完成凈值化改造，便“領(lǐng)教”到了市場的威力。
根據(jù)中國理財網(wǎng)披露的產(chǎn)品凈值信息統(tǒng)計，今年一季度市場波動較大，破凈現(xiàn)象加劇，至2022年3月18日達(dá)到高點(diǎn)，已披露凈值的理財產(chǎn)品共7485只，其中1461只產(chǎn)品的累計凈值小于1，破凈率達(dá)19.52%；而后隨著市場回暖，理財產(chǎn)品破凈率逐漸下降，直至2022年6月24日，破凈率回落至7.09%。在此之前，2021年下半年理財公司公募理財產(chǎn)品的破凈率基本維持在5%以內(nèi)。
從中國理財網(wǎng)剛剛公布的《中國銀行業(yè)理財市場半年報告（2022年上）》也可看出，銀行理財產(chǎn)品的凈值波動相比過去有所放大。根據(jù)招商證券(600999)的研究報告顯示，2021年，理財產(chǎn)品加權(quán)平均年化收益率在2%-4%波動，單月收益率波動不超過2個百分點(diǎn)。而2022年以來波動范圍進(jìn)一步擴(kuò)大，在0-5%之間。2022年3月，理財產(chǎn)品加權(quán)平均年化收益率大幅下降至1%以下，隨后兩月收益率快速回升，2022年5月單月加權(quán)平均年化收益率超過4%。
大面積“破凈”帶來的直接后果就是投資者情緒上的反彈。盡管在多年的理財轉(zhuǎn)型和投資者教育過程中，產(chǎn)品凈值波動、投資者自負(fù)盈虧的理念已經(jīng)在市場反復(fù)傳遞，但在這輪“破凈潮”中，從多家銀行理財公司內(nèi)部情況來看，仍收到了大量投資者向銀行客戶經(jīng)理發(fā)起的“投訴”。這進(jìn)一步表明，相比產(chǎn)品和機(jī)構(gòu)的轉(zhuǎn)型，投資者的理念轉(zhuǎn)型需要更長時間。另一方面亦再次印證了銀行理財投資者群體的“求穩(wěn)”特征。
這對理財產(chǎn)品的募集產(chǎn)生了直接影響。數(shù)據(jù)顯示，今年一季度存續(xù)產(chǎn)品規(guī)模較去年底減少了0.6萬億元，總體影響不大，但投資者對于市場波動的反應(yīng)，還是讓銀行機(jī)構(gòu)新發(fā)產(chǎn)品募集難度大大增加。普益標(biāo)準(zhǔn)監(jiān)測數(shù)據(jù)顯示，今年4月共新發(fā)了2862款銀行理財產(chǎn)品，產(chǎn)品發(fā)行量環(huán)比減少了18.62%。
理財公司應(yīng)對之策
在這樣的市場環(huán)境和投資者反應(yīng)之下，理財公司面臨著不小的壓力，從各家機(jī)構(gòu)的應(yīng)對舉措來看，一方面，理財公司聯(lián)合母行渠道部門通過各種渠道和方式與投資者溝通解釋，進(jìn)行投資者教育；另一方面，多家理財公司紛紛掏出真金白銀，自購自家銀行理財以維護(hù)投資者信心。
3月23日，光大理財率先披露將以自有資金不超過2億元投資光大理財發(fā)行的陽光紅股票型和陽光橙混合型理財產(chǎn)品，開啟了銀行理財公司的“自購潮”。隨后，南銀理財宣布投入公司自有資金約5億元，用于認(rèn)購/申購南銀理財旗下理財產(chǎn)品；中郵理財公告表示將自有資金約6.5億元用于申購旗下管理的理財產(chǎn)品等。
這一輪破凈潮讓各家理財公司進(jìn)一步深刻理解到銀行理財投資者群體的特征，這種特征對產(chǎn)品管理、資產(chǎn)配置、投資策略形成了約束。分析破凈產(chǎn)品類型可看出，在今年一季度發(fā)生大規(guī)模破凈的產(chǎn)品中，以混合類、權(quán)益類等產(chǎn)品為主，盡管這些產(chǎn)品當(dāng)中權(quán)益資產(chǎn)占比不一定很高，但由于波動很大，由此帶動了整個產(chǎn)品凈值的大幅波動。
壓力之下，銀行理財公司選擇調(diào)整理財產(chǎn)品的資產(chǎn)配置，進(jìn)一步傾向于更加穩(wěn)健安全的固收策略。根據(jù)普益標(biāo)準(zhǔn)的監(jiān)測數(shù)據(jù)，所有機(jī)構(gòu)破凈理財產(chǎn)品的資產(chǎn)配置占比在2022年一季度末有較為明顯的調(diào)整，調(diào)整幅度明顯大于未破凈產(chǎn)品。貨幣市場類、固定收益類資產(chǎn)占比分別提升了1.53和2.92個百分點(diǎn)，而權(quán)益類資產(chǎn)和基金的占比分別降低了2.58和1.95個百分點(diǎn)。
隨著凈值化改革的啟動和推進(jìn)，為銀行理財?shù)墓芾碓黾恿穗y度，資管新規(guī)以后，銀行理財不斷增持債券類和存款類資產(chǎn)，減配非標(biāo)和權(quán)益類資產(chǎn)。剛剛公布的理財半年報顯示，截至2022年6月末，理財產(chǎn)品投資資產(chǎn)31.81萬億，同比增長10.99%。其中，投向債券類、非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)、權(quán)益類資產(chǎn)規(guī)模分別為21.58萬億、2.27萬億、1.02萬億，占比分別為67.84%、7.14%、3.21%。
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