長(zhǎng)城基金：長(zhǎng)周期來看債市機(jī)會(huì)大于風(fēng)險(xiǎn)

近期債券市場(chǎng)波動(dòng)較為劇烈，主要影響因素包括：2月份以來，權(quán)益市場(chǎng)反彈顯著，股債蹺蹺板效應(yīng)導(dǎo)致債券市場(chǎng)面臨壓力；去年二季度以來部分投資者對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期過于悲觀，在部分宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出現(xiàn)企穩(wěn)跡象時(shí)，市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)基本面的悲觀預(yù)期有所修復(fù)。

但我們認(rèn)為收益率上行的最大原因還是在于前期債券市場(chǎng)的下行速度過快，收益率下行的斜率過陡。從歷史收益率的角度看，收益率目前處于歷史低位。從投資者行為的角度看，機(jī)構(gòu)投資者平均久期處于高位，長(zhǎng)期限利率債的交易換手率處于高位，市場(chǎng)一致性預(yù)期交易擁擠度過高，導(dǎo)致市場(chǎng)隱含短期調(diào)整波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。

但從長(zhǎng)期來看，在宏觀經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和去地產(chǎn)化的大背景下，在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展環(huán)境下，債券收益率的中樞下行是一個(gè)長(zhǎng)期趨勢(shì)。因此從長(zhǎng)周期來看，債券市場(chǎng)整體機(jī)會(huì)大于風(fēng)險(xiǎn)，每一次債券市場(chǎng)的波動(dòng)和回調(diào)都可能是大的機(jī)會(huì)。

當(dāng)然，在收益率低位，波動(dòng)會(huì)加大，獲取收益的難度加大，更考驗(yàn)基金經(jīng)理精細(xì)化操作的能力。

1、資金面

上周周一至周五，央行分別開展了500億元、1500億元、2500億元、2500億元和1500億元逆回購(gòu)操作，全周逆回購(gòu)累計(jì)凈投放8280億元。3月25日-3月29日DR007運(yùn)行在1.90%-2.01%的區(qū)間，R001運(yùn)行在1.88%-2.17%的區(qū)間，受跨季因素影響流動(dòng)性有所邊際收緊。

圖一：銀行間回購(gòu)利率

2、債券市場(chǎng)

上周消息面相對(duì)平靜，長(zhǎng)端延續(xù)上周的震蕩行情，沒有呈現(xiàn)出明確的趨勢(shì)。

全周來看，十年國(guó)債活躍券230026累計(jì)下行0.25bp，十年國(guó)開活躍券230210累計(jì)上行0.5bp。期限利差方面，國(guó)債10-1利差走闊3bp至57bp，國(guó)開10-1利差走擴(kuò)7bp至57bp，短端利率下行而長(zhǎng)端走平，國(guó)債和國(guó)開10-1利差均走擴(kuò)。

圖二：同業(yè)存單利率

圖三：國(guó)開債收益率

3、可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)

全周除創(chuàng)業(yè)板指跌幅較大其余指數(shù)均小跌，其中上證綜指-0.23%（報(bào)3041.17點(diǎn)），深證成指-1.72%，滬深300 -0.21%，創(chuàng)業(yè)板-2.73%，中證500 -1.83%，中證1000 -2.76%。兩市日均成交額9400億，較前周回落，行情高位波動(dòng)放大，資金趨于謹(jǐn)慎，北向資金凈流入53.81億。

轉(zhuǎn)債方面，轉(zhuǎn)債隨正股回調(diào)，中證轉(zhuǎn)債指數(shù)-0.49%，萬(wàn)得轉(zhuǎn)債等權(quán)指數(shù)-0.81%。全周交易額2540億，較前周進(jìn)一步回升。轉(zhuǎn)債個(gè)券多數(shù)下跌，轉(zhuǎn)股溢價(jià)率中位數(shù)上行3.33%至44.54%。

圖四：可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)表現(xiàn)

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