供需矛盾突出，三季度通脹進(jìn)入筑底期
2024年6月CPI和PPI數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)
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文 財(cái)信研究院 宏觀團(tuán)隊(duì)
伍超明 李沫
核心觀點(diǎn)
一、果蔬、耐用品、能源分項(xiàng)共同拖累CPI同比不及預(yù)期。食品方面，鮮菜、鮮果等主要食品價(jià)格受供給增加影響出現(xiàn)超季節(jié)性下跌，基本抵消了豬肉價(jià)格上行的正向拉動(dòng)作用，食品價(jià)格對(duì)CPI同比的拉動(dòng)作用穩(wěn)中略降。非食品方面，國內(nèi)供強(qiáng)需弱矛盾凸顯導(dǎo)致家電、汽車等耐用品價(jià)格連續(xù)下跌，加上國際原油價(jià)格有所回落，6月非食品價(jià)格環(huán)比低于2014-2023年同期均值0.26個(gè)百分點(diǎn)，是CPI持續(xù)低迷的主要原因。同時(shí)核心CPI持續(xù)處于“0”時(shí)代，需求不足對(duì)價(jià)格回升的制約明顯。
二、預(yù)計(jì)7月CPI增長(zhǎng)0.2%左右，全年約增長(zhǎng)0.4%。一是預(yù)計(jì)7月食品價(jià)格環(huán)比轉(zhuǎn)正；二是預(yù)計(jì)7月份豬肉對(duì)CPI同比繼續(xù)形成正向拉動(dòng)，但變化不大；三是服務(wù)業(yè)價(jià)格受出行旺季影響將對(duì)非食品價(jià)格形成一定支撐；四是預(yù)計(jì)油價(jià)對(duì)CPI同比的支撐作用平穩(wěn)；五是7月CPI翹尾因素下降0.2個(gè)百分點(diǎn)。
三、國際油價(jià)下行和國內(nèi)供強(qiáng)需弱共致PPI環(huán)比轉(zhuǎn)負(fù)。6月份PPI降幅收窄0.6個(gè)百分點(diǎn)至-0.8%，低于翹尾因素0.8個(gè)百分點(diǎn)的回升幅度，PPI環(huán)比再度轉(zhuǎn)負(fù)，國際油價(jià)波動(dòng)下行以及國內(nèi)供強(qiáng)需弱是主要拖累。分行業(yè)看，原油鏈、鋼鐵、部分中游行業(yè)價(jià)格環(huán)比下跌較多。前者主要受國際油價(jià)下行影響，后兩者回落則更多源于建筑施工走弱以及國內(nèi)部分行業(yè)供給能力偏強(qiáng)，反映出國內(nèi)供強(qiáng)需弱矛盾進(jìn)一步凸顯。
四、預(yù)計(jì)7月PPI降幅擴(kuò)大至-0.9%左右，增速轉(zhuǎn)正還需等待。一是7月份PPI翹尾因素較6月份提高0.3個(gè)百分點(diǎn)；二是受全球經(jīng)濟(jì)仍具韌性、地緣政治風(fēng)險(xiǎn)增強(qiáng)影響，未來國際大宗商品價(jià)格高位震蕩概率偏大，但走勢(shì)上或前高后低；三是大規(guī)模設(shè)備更新以及財(cái)政政策加快落地，短期將對(duì)國內(nèi)工業(yè)品價(jià)格形成支撐，但房地產(chǎn)疲弱和供強(qiáng)需弱格局將制約PPI環(huán)比上漲幅度。受PPI新漲價(jià)因素回升面臨制約和翹尾因素波動(dòng)減弱影響，預(yù)計(jì)未來PPI回升或仍面臨波折或反復(fù)，轉(zhuǎn)正可能需要等到年末，不排除更長(zhǎng)時(shí)間。
五、總結(jié)：6月份CPI同比低于預(yù)期、PPI環(huán)比再度轉(zhuǎn)負(fù)，國際油價(jià)下行、國內(nèi)供強(qiáng)需弱是主要拖累。往后看，國內(nèi)需求溫和恢復(fù)、政策落地見效以及食品服務(wù)等需求季節(jié)性回升，未來價(jià)格有望延續(xù)溫和回升態(tài)勢(shì)，但需求恢復(fù)向價(jià)格傳導(dǎo)面臨地產(chǎn)低迷和供給去化的制約，加上翹尾因素波動(dòng)減弱，未來通脹回升過程或面臨一定波折和反復(fù)。
正文
事件：6月份全國居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（CPI）環(huán)比下降0.2%，同比上漲0.2%，漲幅較上月回落0.1個(gè)百分點(diǎn)；工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格指數(shù)（PPI）環(huán)比下降0.2%，同比下降0.8%，降幅較上月收窄0.6個(gè)百分點(diǎn)。
一、果蔬、耐用品、能源分項(xiàng)共同拖累CPI同比不及預(yù)期，預(yù)計(jì)7月CPI約增長(zhǎng)0.2%，年內(nèi)溫和回升態(tài)勢(shì)不改
果蔬超季節(jié)性下跌抵消了豬價(jià)上漲影響，食品對(duì)CPI同比拉動(dòng)穩(wěn)中略降。6月食品價(jià)格環(huán)比由0%回落至-0.6%，同比降幅擴(kuò)大0.1個(gè)百分點(diǎn)至-2.1%，影響CPI下降約0.39個(gè)百分點(diǎn)（見圖1），對(duì)CPI同比的拉動(dòng)基本平穩(wěn)。其中，受生豬產(chǎn)能持續(xù)去化影響，豬肉價(jià)格環(huán)比漲幅擴(kuò)大10.3個(gè)百分點(diǎn)至11.4%，同比漲幅提高13.5個(gè)百分點(diǎn)至18.1%，對(duì)CPI的拉動(dòng)較上月提高0.16個(gè)百分點(diǎn)。受供給增加影響，以鮮菜、鮮果為代表的主要食品價(jià)格環(huán)比均大幅下跌，且跌幅超過歷史同期均值水平，受此影響，鮮菜價(jià)格同比由上漲2.3%轉(zhuǎn)為下跌7.3%，鮮果價(jià)格同比跌幅擴(kuò)大2.0個(gè)百分點(diǎn)至-8.7%，兩者對(duì)CPI同比的拉動(dòng)較上月回落0.24個(gè)百分點(diǎn)。綜合看，鮮菜、鮮果超季節(jié)性下跌，基本抵消了豬肉價(jià)格上漲的帶動(dòng)作用，食品價(jià)格對(duì)CPI的拉動(dòng)作用穩(wěn)中略降（見圖2-3）。
耐用品和能源類商品拖累非食品價(jià)格環(huán)比低于歷史同期均值，是CPI低迷的主要原因。6月非食品價(jià)格同比增長(zhǎng)0.8%，漲幅與上月持平（見圖4），環(huán)比下降0.2%，低于2014-2023年均值0.26個(gè)百分點(diǎn)，是CPI增速低迷的主要拖累。從分項(xiàng)看，耐用品和能源類商品價(jià)格下跌是非食品環(huán)比負(fù)增主因。一是受“618”促銷以及國內(nèi)供強(qiáng)需弱共同影響，汽車、家用器具以及文娛耐用消費(fèi)品價(jià)格均環(huán)比下跌。如6月CPI家用器具、交通工具環(huán)比分別下跌1.2%和1.0%，降幅繼續(xù)擴(kuò)大，對(duì)非食品價(jià)格的拖累作用增強(qiáng)。二是受國際油價(jià)波動(dòng)下行影響，6月份交通工具用燃料環(huán)比跌幅擴(kuò)大1.2個(gè)百分點(diǎn)至2.0%，同比漲幅回落0.7個(gè)百分點(diǎn)至5.6%，對(duì)非食品的支撐作用減弱。三是6月服務(wù)價(jià)格環(huán)比持平，與2011-19年同期均值水平相當(dāng)（見圖5），同比漲幅較上月回落0.1個(gè)百分點(diǎn)，對(duì)非食品的影響相對(duì)穩(wěn)定。
核心CPI低位走平，未來回升或偏溫和。6月剔除食品和能源的核心CPI同比增長(zhǎng)0.6%，持平于上月，繼續(xù)處于“0”時(shí)代。其中，服務(wù)和部分耐用品價(jià)格同比下降，而居住、醫(yī)療保健等價(jià)格有所回升，反映出國內(nèi)供強(qiáng)需弱矛盾依然突出。往后看，服務(wù)業(yè)價(jià)格受益于出行旺季來臨、需求恢復(fù)向價(jià)格傳導(dǎo)路徑暢通，有望繼續(xù)對(duì)核心CPI企穩(wěn)回升形成溫和支撐，但國內(nèi)供給端去化壓力仍大，需求端恢復(fù)彈性有限，未來核心CPI回升或仍偏溫和。
預(yù)計(jì)2024年7月CPI同比增長(zhǎng)0.2%左右。一是預(yù)計(jì)7月份食品價(jià)格環(huán)比轉(zhuǎn)正。根據(jù)農(nóng)業(yè)部數(shù)據(jù)，截止到7月9日，28種重點(diǎn)監(jiān)測(cè)蔬菜、7種重點(diǎn)監(jiān)測(cè)水果、豬肉價(jià)格環(huán)比分別上漲5.5%、下跌1.2%、上漲0.1%，鮮菜價(jià)格由跌轉(zhuǎn)漲，豬肉價(jià)格漲幅下行較多，因此預(yù)計(jì)7月食品環(huán)比大概率轉(zhuǎn)正。二是受近期豬肉上漲較快和去年基數(shù)平穩(wěn)影響，預(yù)計(jì)7月份豬肉對(duì)CPI同比繼續(xù)形成正向拉動(dòng)，但變化不大；三是服務(wù)價(jià)格受出行旺季來臨影響有望溫和回升，對(duì)非食品價(jià)格形成支撐；四是在油價(jià)震蕩上行和基數(shù)走高的雙重作用下，預(yù)計(jì)7月份油價(jià)對(duì)非食品的支撐作用平穩(wěn)；五是7月份CPI翹尾因素為0.0%，較6月份下降0.2個(gè)百分點(diǎn)（見圖6）。
預(yù)計(jì)全年CPI約增長(zhǎng)0.4%，年底有望步入“1”時(shí)代。一是下半年食品價(jià)格將出現(xiàn)季節(jié)性上漲，加上豬肉供需矛盾有所緩解，未來食品對(duì)CPI的拖累作用將趨于減弱。二是服務(wù)價(jià)格受益于國內(nèi)“就業(yè)-收入-消費(fèi)”循環(huán)的逐漸暢通，有望延續(xù)溫和回升態(tài)勢(shì)，但居民收入和消費(fèi)預(yù)期恢復(fù)仍需時(shí)日，年內(nèi)低通脹格局不變。整體看，預(yù)計(jì)全年CPI中樞在0.4%左右，年底有望步入“1”時(shí)代。
二、國際油價(jià)下行和國內(nèi)供強(qiáng)需弱共致PPI環(huán)比轉(zhuǎn)負(fù)，預(yù)計(jì)7月PPI增長(zhǎng)-0.9%左右
6月份工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格（PPI）同比下降0.8%，降幅較上月收窄0.6個(gè)百分點(diǎn)，其中翹尾因素較上月提高0.8個(gè)百分點(diǎn)，是降幅收窄的主因。但受國際大宗商品波動(dòng)下行以及部分工業(yè)品需求不足影響，PPI環(huán)比下降0.2%，較上月回落0.4個(gè)百分點(diǎn)，再度轉(zhuǎn)負(fù)。分結(jié)構(gòu)看，生產(chǎn)資料和生活資料分別同比下降0.8%和0.8%，較上月分別回升0.8個(gè)百分點(diǎn)和持平于上月。從環(huán)比看，生產(chǎn)資料環(huán)比由上漲0.4%轉(zhuǎn)為下跌0.2%，是PPI環(huán)比轉(zhuǎn)負(fù)的主要拖累。其中采掘工業(yè)環(huán)比提高、原材料和加工工業(yè)環(huán)比由正轉(zhuǎn)負(fù)，原材料工業(yè)環(huán)比大幅回落1.4個(gè)百分點(diǎn)，說明上游漲價(jià)向中下游傳導(dǎo)不暢；生活資料環(huán)比降幅持平于上月的-0.1%，食品環(huán)比轉(zhuǎn)正，衣著和耐用品環(huán)比增速回落，耐用品環(huán)比下跌較多，說明終端需求偏弱背景下，居民耐用品消費(fèi)需求繼續(xù)回落，上游漲價(jià)對(duì)終端需求的傳導(dǎo)偏弱（見圖8）。
從行業(yè)看，原油鏈、鋼鐵、部分中游行業(yè)價(jià)格環(huán)比回落較多。一是受供給偏緊影響，國內(nèi)有色金屬采選、有色金屬冶煉和壓延工業(yè)價(jià)格環(huán)比繼續(xù)上漲，但漲幅邊際回落。二是受國際原油價(jià)格下行影響，石油和天然氣開采業(yè)、石油煤炭及其他燃料加工業(yè)價(jià)格環(huán)比均錄得較大負(fù)增長(zhǎng)；三是受高溫多雨天氣影響建筑施工、補(bǔ)庫支撐減弱影響，黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)價(jià)格由正轉(zhuǎn)負(fù)。四是受供給偏多、需求偏弱影響，汽車、計(jì)算機(jī)通信設(shè)備等中游行業(yè)價(jià)格均有所回落。
預(yù)計(jì)2024年7月份PPI增長(zhǎng)-0.9%左右。一是7月份PPI翹尾因素較6月份提高0.3個(gè)百分點(diǎn)（見圖10）；二是受全球經(jīng)濟(jì)仍具韌性、地緣政治風(fēng)險(xiǎn)增強(qiáng)影響，未來國際大宗商品價(jià)格高位震蕩概率偏大，但走勢(shì)上或前高后低；三是大規(guī)模設(shè)備更新以及財(cái)政政策加快落地，短期將對(duì)國內(nèi)工業(yè)品價(jià)格形成支撐，但房地產(chǎn)疲弱和供強(qiáng)需弱格局將制約PPI環(huán)比上漲幅度。
預(yù)計(jì)全年P(guān)PI約增長(zhǎng)-1.4%，PPI轉(zhuǎn)正還需等待。展望下半年，翹尾因素和前期政策落地見效將推動(dòng)PPI降幅繼續(xù)收窄，但房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷、國內(nèi)供強(qiáng)需弱格局短期難改，PPI新漲價(jià)因素回升或偏慢，預(yù)計(jì)PPI轉(zhuǎn)正可能需要等到年末，不排除更長(zhǎng)時(shí)間，全年P(guān)PI約增長(zhǎng)-1.4%左右。
三、PPI和CPI負(fù)剪刀差收窄，對(duì)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)的拖累或減弱
PPI和CPI剪刀差在一定程度上反映了工業(yè)企業(yè)盈利空間的變化。PPI和CPI剪刀差的擴(kuò)大，通常意味著企業(yè)利潤(rùn)和經(jīng)濟(jì)動(dòng)能的持續(xù)修復(fù)，反之則相反（見圖11-12）。疫后本輪PPI和CPI剪刀差經(jīng)歷了擴(kuò)大-收窄的過程，擴(kuò)大階段主要是由上游原材料漲價(jià)驅(qū)動(dòng)的，結(jié)構(gòu)性特征顯著，不是全面性漲價(jià)，對(duì)應(yīng)的下降階段主要是由高基數(shù)主導(dǎo)，國內(nèi)需求恢復(fù)帶動(dòng)的價(jià)格上漲尚不明顯。在國內(nèi)需求恢復(fù)偏弱的情況下，中下游行業(yè)轉(zhuǎn)嫁成本的能力依然較弱，導(dǎo)致上游原材料上漲對(duì)中下游利潤(rùn)的擠占作用偏強(qiáng)，進(jìn)而壓制中下游企業(yè)投資擴(kuò)產(chǎn)意愿，不利于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)動(dòng)能的恢復(fù)。
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