重提"把好貨幣供給總閘門(mén)"！央行發(fā)布最新貨幣政策報(bào)告，這樣判斷物價(jià)和貿(mào)易摩擦趨勢(shì)

　　5月17日周五晚間，央行發(fā)布《2019年第一季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“報(bào)告”）。

　　《報(bào)告》稱(chēng)，世界經(jīng)濟(jì)形勢(shì)仍然錯(cuò)綜復(fù)雜, 外部不確定性較多,我國(guó)發(fā)展長(zhǎng)短期、內(nèi)外部等因素變化帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)挑戰(zhàn)增多，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)仍存在下行壓力，內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)力還有待進(jìn)一步增強(qiáng)，下一步，穩(wěn)健的貨幣政策保持松緊適度，適時(shí)適度實(shí)施逆周期調(diào)節(jié)，根據(jù)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和價(jià)格形勢(shì)變化及時(shí)預(yù)調(diào)微調(diào)，注重保持貨幣信貸合理增長(zhǎng)。在實(shí)施穩(wěn)健貨幣政策、增強(qiáng)微觀主體活力和發(fā)揮資本市場(chǎng)功能之間形成三角良性循環(huán)，促進(jìn)國(guó)民經(jīng)濟(jì)整體良性循環(huán)。

　　央行定期發(fā)布的貨幣政策執(zhí)行報(bào)告被看作是窺測(cè)央行下一階段貨幣政策走勢(shì)的風(fēng)向標(biāo)。值得注意的是，相比于上季度報(bào)告，此次報(bào)告在針對(duì)下一階段貨幣政策展望方面又有新表述，尤其是以下兩點(diǎn)值得關(guān)注：

　　一方面，《報(bào)告》強(qiáng)調(diào)貨幣政策將適時(shí)適度實(shí)施逆周期調(diào)節(jié)，重提“把好貨幣供給總閘門(mén)”，并新增“增強(qiáng)調(diào)控前瞻性、針對(duì)性和有效性，精準(zhǔn)把握好調(diào)控的度，加強(qiáng)預(yù)期引導(dǎo)，穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期”的表述。

　　相比之下，去年四季度則為“強(qiáng)化逆周期調(diào)節(jié)”。不少分析指出，今年一季度宏觀經(jīng)濟(jì)開(kāi)局良好、好于預(yù)期，經(jīng)濟(jì)下行壓力有所收斂，未來(lái)的逆周期調(diào)節(jié)將更多根據(jù)內(nèi)外部形勢(shì)變化加強(qiáng)預(yù)調(diào)微調(diào)。

　　另一方面，《報(bào)告》對(duì)金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革有筆墨較多的新增表述�！秷�(bào)告》稱(chēng)，深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，暢通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，著力緩解小微和民營(yíng)企業(yè)融資難融資貴問(wèn)題。開(kāi)展小微企業(yè)信貸政策導(dǎo)向效果評(píng)估，強(qiáng)化評(píng)估結(jié)果運(yùn)用。指導(dǎo)大型商業(yè)銀行下沉金融服務(wù)重心、轉(zhuǎn)變金融服務(wù)理念，推動(dòng)民營(yíng)銀行和社區(qū)銀行發(fā)展，引導(dǎo)地方法人金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)回歸本源，專(zhuān)注小微等實(shí)體經(jīng)濟(jì)金融服務(wù)。

　　總體看，《報(bào)告》有以下變化值得關(guān)注：

　　1、報(bào)告表示，近年來(lái),M2 增速與名義 GDP 增速趨近，以適度的貨幣增長(zhǎng)支持了高質(zhì)量發(fā)展。 當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行保持在合理區(qū)間，是在不搞“大水漫灌”的情況下實(shí)現(xiàn)的, 成果來(lái)之不易。下一階段，要繼續(xù)實(shí)施好穩(wěn)健的貨幣政策，根據(jù)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和價(jià)格形勢(shì)變化及時(shí)預(yù)調(diào)微調(diào)。

　　2、MPA考核再調(diào)整，《報(bào)告》透露，自2019年第一季度評(píng)估時(shí)起，將小微企業(yè)貸款考核口徑調(diào)整為與普惠金融定向降準(zhǔn)口徑一致。調(diào)整信貸節(jié)奏相關(guān)分項(xiàng)，督促金融機(jī)構(gòu)把握好政策的“度”，避免信貸投放大起大落，進(jìn)一步加大 MPA 對(duì)民營(yíng)和小微企業(yè)等領(lǐng)域的鼓勵(lì)引導(dǎo)。 適當(dāng)增加同業(yè)負(fù)債占比考核彈性，促進(jìn)金融機(jī)構(gòu)多渠道補(bǔ)充資金,緩解企業(yè)融資難融資貴問(wèn)題。

　　3、利率并軌頻吹風(fēng)，《報(bào)告》提出目前的重點(diǎn)是推動(dòng)貸款利率“兩軌合一軌”，是要進(jìn)一步培育市場(chǎng)化貸款定價(jià)機(jī)制，并認(rèn)為當(dāng)前的貸款基礎(chǔ)利率(LPR) 的報(bào)價(jià)機(jī)制“市場(chǎng)認(rèn)可度和公信力逐步增強(qiáng)，已成為金融機(jī)構(gòu)貸款利率定價(jià)的重要參考”，并強(qiáng)調(diào)推進(jìn)利率并軌過(guò)程中要保持銀行負(fù)債端成本基本穩(wěn)定。

　　4、認(rèn)為物價(jià)走勢(shì)存不確定性�！秷�(bào)告》認(rèn)為，總體來(lái)看，未來(lái)一段時(shí)間物價(jià)水平受到供求兩端影響，存在一些不確定性，對(duì)未來(lái)變化需持續(xù)監(jiān)測(cè)。

　　5、對(duì)貿(mào)易摩擦風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)判，《報(bào)告》認(rèn)為，貿(mào)易摩擦與政策不確定性仍為顯著風(fēng)險(xiǎn)，貿(mào)易摩擦帶來(lái)的不確定性及對(duì)全球供應(yīng)鏈的影響逐漸顯現(xiàn)，未來(lái)，貿(mào)易摩擦與政策的不確定性還可能通過(guò)推高通脹、損害家庭與企業(yè)信心、引發(fā)金融市場(chǎng)波動(dòng)等方式對(duì)全球經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生不利沖擊。

　　6、認(rèn)為當(dāng)前經(jīng)濟(jì)實(shí)際增速與潛在增速（即不引起通貨膨脹的情況下，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)所能取得的可持續(xù)的最大增速）相近�！秷�(bào)告》初步估算，我國(guó)潛在經(jīng)濟(jì)增速近十年來(lái)有所下行，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)實(shí)際增速與潛在增速相近，產(chǎn)出缺口接近為零,實(shí)體經(jīng)濟(jì)供需基本平衡,失業(yè)率、通脹水平總體保持穩(wěn)定。從未來(lái)看，通過(guò)技術(shù)進(jìn)步、體制機(jī)制改革等提高全要素生產(chǎn)率，有助于拓展經(jīng)濟(jì)潛在增速的空間。

　　不搞“大水漫灌”實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行，成果來(lái)之不易

　　《報(bào)告》的其中一個(gè)專(zhuān)欄中，專(zhuān)門(mén)討論貨幣增長(zhǎng)的適應(yīng)性問(wèn)題�！秷�(bào)告》稱(chēng)，穩(wěn)健貨幣政策力度把握是否合適，主要看貨幣條件是否與保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長(zhǎng)及物價(jià)穩(wěn)定的要求相匹配，即廣義貨幣 （M2） 增速與國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)名義增速要匹配。

　　《報(bào)告》認(rèn)為，過(guò)去較長(zhǎng)一段時(shí)期，M2 增速高于名義 GDP 增速，主要與我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)特征和較多依賴(lài)投資的發(fā)展模式有關(guān)：

　　一是，我國(guó)相對(duì)較高的儲(chǔ)蓄水平和以間接融資為主的融資結(jié)構(gòu)，使得我國(guó)貨幣需求較之其他經(jīng)濟(jì)體更大一些。

　　二是，住房貨幣化和金融深化進(jìn)程也顯著增加了全社會(huì)的貨幣需求。房地產(chǎn)在交易環(huán)節(jié)基本不創(chuàng)造 GDP，卻需要大量貨幣來(lái)支持，金融深化也會(huì)使得金融資產(chǎn)以快于非金融資產(chǎn)的速度積累，在宏觀上表現(xiàn)為 M2 增速高于名義 GDP 增速。

　　三是，過(guò)去較長(zhǎng)時(shí)間我國(guó)經(jīng)濟(jì)主要依靠出口與投資驅(qū)動(dòng)，2008 年全球金融危機(jī)爆發(fā)后，外需明顯減弱，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)投資等內(nèi)需的依賴(lài)增強(qiáng)，各方面需求疊加導(dǎo)致貨幣增速相對(duì)較高。

　　不過(guò)，近兩年來(lái)我國(guó) M2 保持個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，貨幣政策堅(jiān)持結(jié)構(gòu)性去杠桿的基本方向，提高存量貨幣流通速度和資金周轉(zhuǎn)效率，在防范風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)發(fā)揮存量貨幣的作用，積累了兼顧總量適度、結(jié)構(gòu)優(yōu)化和防范風(fēng)險(xiǎn)的調(diào)控經(jīng)驗(yàn)。

　　“當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行保持在合理區(qū)間，是在不搞’大水漫灌’的情況下實(shí)現(xiàn)的, 成果來(lái)之不易�！薄秷�(bào)告》稱(chēng)。

　　展望下一步貨幣政策，相比于去年四季度貨幣政策報(bào)告，《報(bào)告》新增表述稱(chēng)，面對(duì)內(nèi)外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化，因時(shí)因勢(shì)更有針對(duì)性地實(shí)施宏觀調(diào)控，把好貨幣供給總閘門(mén)，不搞“大水漫灌”，同時(shí)保持流動(dòng)性合理充裕，廣義貨幣 M2 和社會(huì)融資規(guī)模增速要與國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值名義增速相匹配。

　　近期公布4月宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不及市場(chǎng)預(yù)期，多項(xiàng)關(guān)鍵指標(biāo)回落，也增加了市場(chǎng)對(duì)下一步經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的擔(dān)憂，因此，不少分析認(rèn)為，宏觀政策逆周期調(diào)節(jié)力度將加大。瑞銀中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家汪濤表示，鑒于4月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)走弱、近期貿(mào)易戰(zhàn)升級(jí)，我們認(rèn)為宏觀政策基調(diào)可能會(huì)再次轉(zhuǎn)為更偏向?qū)捤伞Ｎ磥?lái)有望出臺(tái)的支持政策包括：央行增強(qiáng)流動(dòng)性投放（包括年內(nèi)可能會(huì)再降準(zhǔn)100個(gè)基點(diǎn)）、并引導(dǎo)市場(chǎng)利率下行；計(jì)劃中的支持消費(fèi)措施或加快出臺(tái)；繼續(xù)加大對(duì)民企的支持力度；加碼基建投資；以及對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的政策定調(diào)可能會(huì)相對(duì)溫和。

　　利率并軌頻吹風(fēng)，認(rèn)可LPR的重要地位

　　繼去年四季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告對(duì)利率并軌談及較多后，此次《報(bào)告》專(zhuān)門(mén)開(kāi)設(shè)專(zhuān)欄詳細(xì)闡述利率并軌。分析指出，緩解小微和民營(yíng)企業(yè)融資難融資貴問(wèn)題，仍是當(dāng)前金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的主要目標(biāo)，因此，利率并軌有望加快落地步伐。

　　《報(bào)告》稱(chēng)，目前銀行體系流動(dòng)性合理充裕, 貨幣市場(chǎng)利率穩(wěn)定，貸款的實(shí)際利率受風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)影響較大。深化利率市場(chǎng)化改革, 目前的重點(diǎn)是推動(dòng)貸款利率“兩軌合一軌”，這有利于增強(qiáng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，促使金融機(jī)構(gòu)更準(zhǔn)確地進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)，降低風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，并進(jìn)一步疏通貨幣市場(chǎng)利率向貸款利率的傳導(dǎo)，促進(jìn)降低小微企業(yè)融資成本。

　　至于“兩軌合一軌”的具體路徑，《報(bào)告》提及現(xiàn)有的貸款基礎(chǔ)利率(LPR) 的報(bào)價(jià)機(jī)制“市場(chǎng)認(rèn)可度和公信力逐步增強(qiáng)，已成為金融機(jī)構(gòu)貸款利率定價(jià)的重要參考”。華泰證券(601688)首席固定收益分析師李超表示，解決民企融資難融資貴問(wèn)題，依然是當(dāng)前貨幣政策的結(jié)構(gòu)性壓力，因此，利率并軌會(huì)加快推進(jìn)，央行有望取消貸款基準(zhǔn)利率，并用LPR（貸款基礎(chǔ)利率）代替，然后一次性下調(diào)政策利率10~15個(gè)基點(diǎn)以引導(dǎo)LPR下行，從而降低企業(yè)實(shí)際融資利率。

　　國(guó)家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室副主任張平就認(rèn)為，在保持流動(dòng)性合理充裕的情況下，降低企業(yè)資金成本，必須進(jìn)一步加快利率市場(chǎng)化改革，打通“寬貨幣、緊信用”的梗阻，解決市場(chǎng)利率走低、但貸款利率并不跟隨的問(wèn)題。在此基礎(chǔ)上再解決銀行體系與銀行體系外的利率傳遞機(jī)制。

　　《報(bào)告》也表示，下一階段，央行將穩(wěn)妥推進(jìn)“兩軌合一軌”，深化利率市場(chǎng)化改革。在此過(guò)程中，繼續(xù)發(fā)揮好市場(chǎng)利率定價(jià)自律機(jī)制作用，維護(hù)存款市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)秩序，保持銀行負(fù)債端成本基本穩(wěn)定，為降低企業(yè)融資成本創(chuàng)造有利條件。

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