1事件
11月6日，郵儲銀行發(fā)布關(guān)于A股IPO初步詢價結(jié)果的公告，確定本次IPO發(fā)行價格為5.50元/股，同時原定11月7日的網(wǎng)上、網(wǎng)下申購遞延至11月28日。
2簡評
1、詢價結(jié)果
本次發(fā)行股份數(shù)量為51.72億股，約占發(fā)行后總股本的6.00%，同時設(shè)有15%的超額配售選擇權(quán)（綠鞋機(jī)制），如果綠鞋全部行使，將發(fā)行股份59.48億股，約占發(fā)行后總股本的6.84%。其中，戰(zhàn)略配售數(shù)量為20.69億股，約占本次發(fā)行總量的40.00%（綠鞋行使前）或34.78%（綠鞋行使后）。
本次初步詢價提交了有效報價的投資者數(shù)量為1,215家，管理的配售對象數(shù)量為2,487個，有效擬申購數(shù)量總和為回?fù)芮熬W(wǎng)下初始發(fā)行規(guī)模的12.95倍。
經(jīng)協(xié)商確定發(fā)行價格為5.50元/股，對應(yīng)募集資金總額為284.47億元（綠鞋行使前）或327.14億元（綠鞋行使后），募集凈額為280.01億元（綠鞋行使前）或322.06億元（綠鞋行使后）。
對應(yīng)2018年末的市盈率為8.93倍（按發(fā)行前總股本計算）、9.50倍（按發(fā)行后的總股本計算）或9.58倍（按全額行使綠鞋的發(fā)行后的總股本計算）。
2、核心資本充足率提升幅度
郵儲之前作為政策性銀行，資本金監(jiān)管要求相對較低。本年年初開始由大型銀行部監(jiān)管，資本金監(jiān)管要求提高。同其他五大行相比，其核心一級資本充足率相對較低，其他大行在12%-14%之間，而郵儲3季度核心一級資本充足率只有9.55%，差距較大。郵儲亟需補(bǔ)充核心一級資本，提升抗風(fēng)險能力和增強(qiáng)信貸擴(kuò)張能力。本輪A股IPO后，募集資金約280至322億，可以提升核心一級資本充足率接近0.58%（綠鞋行使前）或0.67%（綠鞋行使后）。
盡管此次IPO完成后，其核心一級提升，但是同其他大行的差距依然較大，未來需要繼續(xù)通過定增、可轉(zhuǎn)債等方式補(bǔ)充核心一級資本。盡量縮小同大行的差距。
3、增強(qiáng)未來的發(fā)展?jié)摿?/STRONG>
核心一級資本充足率提升后，郵儲資產(chǎn)端業(yè)務(wù)的擴(kuò)張能力增強(qiáng)。其一、未來3.2萬個滿足條件的代理網(wǎng)點(diǎn)可以從事信貸業(yè)務(wù)；其二、未來貸款業(yè)務(wù)占比可以穩(wěn)步提升，之前郵儲的貸款占總資產(chǎn)的比重相對較低，
信貸業(yè)務(wù)消耗銀行資本金，但是郵儲新增信貸的60%投入零售信貸，零售貸款占總貸款比重為54%，整體對核心一級資本消耗相對少；同時由于郵儲的獨(dú)特的貸款結(jié)構(gòu)，信貸業(yè)務(wù)自身收益率顯著高于非信貸業(yè)業(yè)務(wù)的收益率，信貸業(yè)務(wù)的擴(kuò)張將成為其盈利增長的主要源泉。
隨著信貸業(yè)務(wù)拓展，郵儲的ROA將穩(wěn)步提升，這也將改善其ROA顯著低于其他大行的不足。
4、提升未來競爭力
郵儲未來核心競爭力在于信貸業(yè)務(wù)的拓展和中間業(yè)務(wù)收入占比提升上。核心一級資本充足率提升后，后續(xù)仍將借助可轉(zhuǎn)債、優(yōu)先股、永續(xù)債等，多種方式不斷夯實其資本金，提升其信貸業(yè)務(wù)拓展能力，同時信用卡業(yè)務(wù)、投行顧問咨詢、債券承銷、理財子公司等業(yè)務(wù)加快發(fā)展后，中間業(yè)務(wù)收入占比將持續(xù)回升。資本充實后，郵儲的未來核心競爭力將顯著提升。
網(wǎng)點(diǎn)服務(wù)深度下沉，深耕五環(huán)外藍(lán)海市場，更好服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)。郵儲銀行基于獨(dú)特的"自營+代理"運(yùn)營模式，網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量近4萬個，覆蓋99%的中國大陸縣（市），網(wǎng)點(diǎn)覆蓋深度下沉，在眾多縣及以下地區(qū)是唯一的全國性金融機(jī)構(gòu)。隨著城鎮(zhèn)化推進(jìn)，居民收入增長，新市民涌入三四線城市，三、四線城市新市民及農(nóng)村消費(fèi)者信心顯著提升，與一線城市下降的消費(fèi)者信心形成明顯對比。從消費(fèi)增速看，以農(nóng)村為例，2014-2018年我國農(nóng)村網(wǎng)絡(luò)零售額復(fù)合增速74%，體現(xiàn)"五環(huán)外"（一二線郊區(qū)以及三四線和農(nóng)村地區(qū)）消費(fèi)者強(qiáng)勁的消費(fèi)活力。"五環(huán)外"消費(fèi)者與郵儲銀行網(wǎng)點(diǎn)覆蓋高度重合，是金融服務(wù)的藍(lán)海市場，也是郵儲銀行的核心競爭優(yōu)勢，通過客戶分層、產(chǎn)品多元化，依托科技賦能，為中國廣大老百姓(603883,股吧)提供定制化的普惠金融服務(wù)。郵儲銀行51%的個人賬戶分布于中部和西部地區(qū)，71%的個人賬戶分布于縣域地區(qū)；中部和西部地區(qū)的貸款總額為1.98萬億元，占比達(dá)到42%。資本金提升后，五環(huán)外藍(lán)海市場將成為郵儲重點(diǎn)的服務(wù)客群，信貸投放規(guī)模將增加，提升郵儲服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)的能力。同時為五環(huán)外藍(lán)海市場客戶提供全方位服務(wù)，提高中間業(yè)務(wù)收入占比。
5、投資建議
在郵儲銀行業(yè)內(nèi)唯一的"自營+代理"運(yùn)營模式下，隨著網(wǎng)點(diǎn)轉(zhuǎn)型和提效增利，其零售優(yōu)勢將進(jìn)一步體現(xiàn)和增強(qiáng)；在不良和關(guān)注類貸款保持穩(wěn)定低位的同時，撥備覆蓋率顯著提升至391.10%，未來有反哺利潤空間。IPO后資本金壓力得以緩解，牽制貸款高速增長的負(fù)面影響顯著降低。
我們預(yù)測19/20年營業(yè)收入同比增長8.27%/15.17%，凈利潤同比增長15.04%/16.76%，EPS為0.70/0.82元，BVPS為5.68/6.20元，PE為6.34/5.43，PB為0.78/0.71，維持買入評級，6個月目標(biāo)價維持6.8港元。
證券研究報告名稱：《始于資本，增強(qiáng)潛力》
對外發(fā)布時間：【2019】年【11】月【06】日
報告發(fā)布機(jī)構(gòu)中信建投證券股份有限公司
本報告分析師：【楊榮】執(zhí)業(yè)證書編號：S1440511080003
研究助理：方才、陳翔
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