央行發(fā)布工作論文：堅(jiān)持穩(wěn)健貨幣政策 加大減稅降負(fù)力度

　　7月1日，中國(guó)人民銀行發(fā)布2020年第5號(hào)工作論文，文章指出，珍惜正常貨幣政策空間，堅(jiān)守幣值穩(wěn)定目標(biāo)，堅(jiān)持穩(wěn)健貨幣政策；加大減稅降負(fù)力度，改進(jìn)稅制稅負(fù)結(jié)構(gòu)，真正優(yōu)化營(yíng)商環(huán)境。同時(shí)，穩(wěn)妥推進(jìn)利率并軌，完善貨幣政策工具體系，暢通貨幣政策利率傳導(dǎo)機(jī)制，順利實(shí)現(xiàn)貨幣政策調(diào)控方式由數(shù)量型向價(jià)格型轉(zhuǎn)型。

　　文章在對(duì)M2/GDP相關(guān)理論及實(shí)證研究進(jìn)行梳理的基礎(chǔ)上，針對(duì)M2/GDP影響因素提出了五個(gè)理論假說(shuō)，包括較高的經(jīng)濟(jì)效率將抑制M2/GDP過(guò)快上升，間接融資為主的融資結(jié)構(gòu)、較高的價(jià)格水平（物價(jià)和資產(chǎn)價(jià)格）、稅收負(fù)擔(dān)和儲(chǔ)蓄率將推高M(jìn)2/GDP水平，進(jìn)而以41個(gè)代表性經(jīng)濟(jì)體的面板數(shù)據(jù)為研究樣本對(duì)以上理論假說(shuō)進(jìn)行實(shí)證驗(yàn)證。

　　研究結(jié)論包括如下幾個(gè)方面：以全要素生產(chǎn)率作為一國(guó)經(jīng)濟(jì)效率的衡量，經(jīng)濟(jì)效率對(duì)一國(guó)M2/GDP具有顯著的負(fù)向影響，M2/GDP一定程度上能夠反映技術(shù)進(jìn)步和經(jīng)濟(jì)效率；在其他條件不變的情況下，以間接融資為主的經(jīng)濟(jì)體M2/GDP水平更高，這能夠充分解釋中日等間接融資為主的國(guó)家M2/GDP水平較高的現(xiàn)象；本文實(shí)證結(jié)論同樣驗(yàn)證了貨幣數(shù)量的現(xiàn)金余額說(shuō)，即物價(jià)水平及資產(chǎn)價(jià)格的上漲能夠顯著拉動(dòng)一國(guó)貨幣需求，價(jià)格變量對(duì)M2/GDP有顯著的正向影響；稅收負(fù)擔(dān)可通過(guò)稅盾效應(yīng)強(qiáng)化微觀主體負(fù)債傾向，從宏觀上來(lái)看將推高經(jīng)濟(jì)體整體杠桿率，由于貨幣與債務(wù)分別對(duì)應(yīng)于銀行的負(fù)債和資產(chǎn)，因而稅收負(fù)擔(dān)推高銀行體系債務(wù)，進(jìn)而導(dǎo)致M2/GDP升高；在關(guān)注融資結(jié)構(gòu)的前提下，由于儲(chǔ)蓄率與融資結(jié)構(gòu)具有較強(qiáng)相關(guān)性，儲(chǔ)蓄率對(duì)M2/GDP的邊際解釋能力較弱，變量系數(shù)不顯著；金融發(fā)展水平能夠部分解釋M2/GDP水平，但二者不具有可替代性，簡(jiǎn)單將M2/GDP看作金融深化的結(jié)果并不準(zhǔn)確，同時(shí)正如本文理論假說(shuō)，M2/GDP是多因素共同作用的結(jié)果，以金融發(fā)展來(lái)解釋M2/GDP的變化仍并不全面，需要綜合考慮經(jīng)濟(jì)效率、融資結(jié)構(gòu)等因素。

　　文章指出，理論上，M2/GDP保持在合理水平仍具有非常重要的政策含義。從經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)階段和金融發(fā)展模式來(lái)看，過(guò)去由高儲(chǔ)蓄支撐的高投資和房地產(chǎn)趨動(dòng)增長(zhǎng)方式對(duì)銀行信貸需求過(guò)盛，而隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)由高速增長(zhǎng)轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展，由投資驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向消費(fèi)驅(qū)動(dòng)，經(jīng)濟(jì)將更趨于“輕型”，消費(fèi)、服務(wù)、技術(shù)進(jìn)步的貢獻(xiàn)逐步上升，對(duì)房地產(chǎn)和投資依賴(lài)程度下降，資本市場(chǎng)在創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)型升級(jí)中更加重要，信貸需求和貨幣增速也將明顯放緩，再加上近年來(lái)我國(guó)以加大減稅降費(fèi)為主的財(cái)稅體制改革深入開(kāi)展，未來(lái)我國(guó)M2/GDP也將趨向收斂。

　　今后，一方面，應(yīng)進(jìn)一步深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，切實(shí)發(fā)揮市場(chǎng)在資源配置中的決定性作用，更好發(fā)揮政府作用，從根本上提升經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率；深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，大力發(fā)展資本市場(chǎng)和直接融資比重，增強(qiáng)金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力；珍惜正常貨幣政策空間，堅(jiān)守幣值穩(wěn)定目標(biāo)，堅(jiān)持穩(wěn)健貨幣政策；加大減稅降負(fù)力度，改進(jìn)稅制稅負(fù)結(jié)構(gòu)，真正優(yōu)化營(yíng)商環(huán)境。

　　另一方面，隨著貨幣數(shù)量作為中間目標(biāo)的可測(cè)性、可控性及與產(chǎn)出物價(jià)等最終目標(biāo)相關(guān)性明顯下降，應(yīng)保持廣義貨幣M2和社會(huì)融資規(guī)模增速與名義GDP增速基本匹配，健全基準(zhǔn)利率和市場(chǎng)化利率體系，穩(wěn)妥推進(jìn)利率并軌，完善貨幣政策工具體系，暢通貨幣政策利率傳導(dǎo)機(jī)制，順利實(shí)現(xiàn)貨幣政策調(diào)控方式由數(shù)量型向價(jià)格型轉(zhuǎn)型。