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文/謝安、顧玲、陳嵐、鄧敏訥 德勤中國
本文載于《中國銀行(601988)業(yè)》雜志2022年第5期
導語：“雙碳”目標、鄉(xiāng)村振興等戰(zhàn)略的提出正在驅動企業(yè)可持續(xù)性表現(xiàn)的內涵走向多元與綜合。可持續(xù)發(fā)展掛鉤融資工具通過與可持續(xù)績效掛鉤的方式，為企業(yè)可持續(xù)融資提供了更靈活的選擇。通過對海內外實踐的對比發(fā)現(xiàn)，當下中國可持續(xù)發(fā)展掛鉤融資存在發(fā)行行業(yè)和目標設定的局限，建議通過與企業(yè)減排計劃的進一步結合、擴大參與主體和完善可持續(xù)績效評估體系等舉措，進一步釋放可持續(xù)發(fā)展掛鉤融資潛力，助力企業(yè)可持續(xù)績效提升。
伴隨企業(yè)可持續(xù)性績效的內涵不斷豐富、各界對企業(yè)環(huán)境、社會與治理（ESG）表現(xiàn)的期待不斷提升，可持續(xù)金融如何更靈活并高效地引導并支持企業(yè)落實可持續(xù)目標，成為金融行業(yè)的關切。
2021年作為中國的“雙碳”元年，綠色轉型取得了不斐的成績：在保持GDP同比增長超過8%的情況下，單位GDP碳強度下降3.8%；風電光伏的累計裝機均突破300GW，含水電在內的可再生能源發(fā)電量占全社會用電量近30%。3月閉幕的2022年全國“兩會”再次強調加快綠色轉型，落實2030年應對氣候變化國家自主貢獻目標，企業(yè)減排降碳、提升氣候相關環(huán)境績效進入快車道。在全球范圍內，COP26與COP15大會的召開、自然相關財務信息披露工作組（TNFD）的推進，讓生物多樣性保護、基于自然的解決方案等議題逐步進入主流視野，各國正在尋求建立一種新平衡，保障經(jīng)濟的高質量發(fā)展與更廣泛的生態(tài)系統(tǒng)健康。
在此背景下，各界對企業(yè)可持續(xù)性表現(xiàn)的期待正在走向多元與綜合。全球倡導的“公平轉型”議題，與中國的鄉(xiāng)村振興、共同富裕、綠色轉型等國內社會民生戰(zhàn)略相得益彰、同步推進，引導著企業(yè)以實質行動提升可持續(xù)性表現(xiàn)。
金融賦能可持續(xù)發(fā)展的挑戰(zhàn)
以綠色金融為引領的可持續(xù)金融近年來在中國發(fā)展迅速，不僅在規(guī)模上處于全球領先，金融工具類型也與時俱進，以可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券和貸款為代表的轉型金融與綠色金融互補共濟，為更多企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展提供了優(yōu)質融資機會。然而，當下依然面臨一定挑戰(zhàn)：
碳密集行業(yè)獲取資金的渠道受限。綠色金融作為中國可持續(xù)金融的主要類別，為可再生能源等綠色產業(yè)的發(fā)展提供強勁支持，然而，作為主要碳源的煤炭、鋼鐵等行業(yè)在現(xiàn)行綠色金融框架下，面臨融資挑戰(zhàn)。如，2021年更新版《綠色債券支持項目目錄》進一步與國際標準接軌，剔除了煤炭相關項目。國際上，在金融機構不斷提升其資產綠色屬性的趨勢下，大型投資機構、銀行等越來越多地采取“負面清單”的方式剝離ESG風險較高的資產，以化石能源和高碳企業(yè)為主。碳密集行業(yè)貢獻于長效減排的轉型潛力未得到充分釋放。
資金用途集中于綠色領域。截至2021年上半年，中國境內累計發(fā)行的可持續(xù)債券達3.3萬億元，排除因新冠肺炎疫情防控發(fā)行的1.54億債券，剩余可持續(xù)債券中八成（1.4萬億元）為綠色債券。盡管如鄉(xiāng)村振興債券等社會債券的品種和發(fā)行有所增長，但整體規(guī)模較小，可持續(xù)資金集中流向綠色領域，未充分釋放金融對社會維度可持續(xù)發(fā)展的推動潛力。
圖1：中國貼標可持續(xù)債券發(fā)行規(guī)模
（單位：億元）
（注：數(shù)據(jù)截至 2021 上半年。數(shù)據(jù)來源：氣候債券倡議）
可持續(xù)發(fā)展掛鉤金融創(chuàng)造新的機遇
2021年可持續(xù)發(fā)展掛鉤融資引領全球可持續(xù)金融市場增長。根據(jù)彭博新能源財經(jīng)針對2021年全球可持續(xù)金融的統(tǒng)計，包括綠色、社會、可持續(xù)等各類債券和貸款的年發(fā)行總量超過1.6萬億美元，是2020年的兩倍有余，其中可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券（SLB）和可持續(xù)發(fā)展掛鉤貸款（SLL）引領增速，二者的年發(fā)行總量超過5300億美元，比2020年上漲三倍多，主要發(fā)行方來自金融、消費品和公共事業(yè)。2021年5月，中國首批7只SLB發(fā)行。截至2021年底，共有21家主體發(fā)行25只SLB，規(guī)模合計353億元，發(fā)行方以電力、鋼鐵、交通、建筑等企業(yè)為主。
圖2：2019-2021 年全球可持續(xù)金融發(fā)行額及增幅
（數(shù)據(jù)來源：彭博新能源財經(jīng)）
可持續(xù)發(fā)展掛鉤金融是轉型金融的題中之義。2017年，西班牙石油企業(yè)Repsol發(fā)行了超5億歐元的綠色債券用以支持煉化過程減排，其“綠色”屬性引起巨大爭議。面對傳統(tǒng)行業(yè)脫碳轉型的融資需求時，既有的可持續(xù)金融標準面臨巨大挑戰(zhàn)。2019年，經(jīng)合組織（OECD）提出“轉型金融”概念，即向經(jīng)濟主體提供融資以幫助其完成邁向聯(lián)合國2030年可持續(xù)發(fā)展目標轉型的金融活動。同年，意大利國家電力公司（Enel）發(fā)布了全球第一只目標掛鉤債券（target-linked bond），以其約定時間內溫室氣體直接排放的下降量和可再生能源裝機提升比例為債券發(fā)行目標。國際資本市場協(xié)會（ICMA）推出的《可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券（SLB）原則》和貸款市場協(xié)會（LMA）、亞太貸款市場協(xié)會（APLMA）等機構發(fā)布的可持續(xù)發(fā)展掛鉤貸款原則（SLLPs），進一步明確了可持續(xù)發(fā)展掛鉤金融作為重要轉型金融工具的內涵及其結構。中國銀行間市場交易商協(xié)會（以下簡稱“交易商協(xié)會”）也在2021年參考ICMA的原則推出了SLB，同時可持續(xù)發(fā)展掛鉤貸款（SLL）也在中國市場逐步得到應用。
SLB和SLL為企業(yè)提供更靈活的轉型融資工具。與綠色金融對資金用途的明確界定相比，SLB和SLL不對資金用途設限，是一種以企業(yè)的可持續(xù)績效提升為導向的金融工具，尤其為高碳企業(yè)獲取ESG融資創(chuàng)造了機遇。SLB作為目標掛鉤債券，設定了企業(yè)的可持續(xù)績效指標（Sustainability Performance Targets，SPTs）及設定的關鍵表現(xiàn)指標（KPIs），KPI未實現(xiàn)時會觸發(fā)約定的懲罰機制（如利率上升），以此實現(xiàn)推動企業(yè)可持續(xù)性表現(xiàn)的目的。交易商協(xié)會參照ICMA的SLB原則，從KPI和SPT設定、約束和驗證三方面夯實了企業(yè)通過SLB能夠對可持續(xù)發(fā)展作出切實貢獻。據(jù)ICMA數(shù)據(jù)，全球已發(fā)行52只遵循其標準的SLB，發(fā)行主體橫跨各大洲的各個行業(yè)。截至2021年底，中國境內已經(jīng)發(fā)行的25只SLB中，22只專用于可持續(xù)發(fā)展，另外3只分別與碳中和債、鄉(xiāng)村振興債券結合發(fā)行。
中國可持續(xù)發(fā)展掛鉤融資現(xiàn)狀
參與行業(yè)相對集中。通過對比海內外SLB可以發(fā)現(xiàn)，中國SLB發(fā)行主體主要集中在能源、鋼鐵等碳密集行業(yè)，而全球發(fā)行主體的行業(yè)分布則更多元，不僅包含“難以減排（Difficult-to-abate）”的高碳行業(yè)，其他行業(yè)包括公用事業(yè)、消費品、通信、科技、衛(wèi)生行業(yè)的比重顯著提升。詳見圖3、圖4所示。
圖3：2021年中國SLB發(fā)行主體行業(yè)分布
（數(shù)據(jù)來源：公開信息、氣候債券倡議）
圖4：2019-2020年全球非金融企業(yè)SLB發(fā)行主體行業(yè)分布
（數(shù)據(jù)來源：公開信息、氣候債券倡議）
KPI設定相對單一。在設定的KPI數(shù)量上，單一KPI是海內外發(fā)行的SLB的主流選擇，海內外SLB設定的KPI數(shù)量均在1～3個：2021年中國發(fā)行的25只SLB中，21只僅設定了1個KPI；全球發(fā)行的SLB盡管2個或3個的占比相較國內略高，但設定1個KPI的SLB超過七成。這與SLB對績效嚴格的追蹤和驗證機制有關，有公信力、可獲得、易于追蹤的KPI往往需要既有的制度與技術支持。全球范圍內，環(huán)境可持續(xù)性指標、數(shù)據(jù)的完善程度往往高于社會可持續(xù)性相關指標、數(shù)據(jù)，海內外SLB的KPI也高度集中在環(huán)境相關指標，如溫室氣體減排、可再生能源裝機。在ICMA數(shù)據(jù)庫中的全球53只SLB（截至2022年4月）中，49支的KPI聚焦環(huán)境維度，3支為環(huán)境和社會維度混合，僅1支關注社會性指標。
聚焦于環(huán)境可持續(xù)維度。在單一KPI為主流的SLB發(fā)行中，中國來自電力行業(yè)的發(fā)行主體聚焦于可再生能源裝機量提升，能源與鋼鐵、交通、建筑等高耗能行業(yè)發(fā)行的SLB與能耗指標掛鉤，兩家鋼鐵企業(yè)將氮氧化物作為KPI。全球發(fā)行主體的KPI超過半數(shù)與溫室氣體減排表現(xiàn)掛鉤，而廢棄物、可再生能源、水資源利用等環(huán)境指標的總占比超過三分之一，有超過10%的全球SLB與社會指標掛鉤，主要集中在性別平等和健康領域。在掛鉤KPI的具體選擇上，中外SLB呈現(xiàn)較大差異，這與所在國家的政策方向、監(jiān)管方所采用的監(jiān)測與披露框架、發(fā)行企業(yè)的行業(yè)特性、企業(yè)的減排路徑等相關。詳見圖5、圖6所示。
圖5：2021年中國SLB的KPI主要掛鉤領域
（數(shù)據(jù)來源：公開信息、氣候債券倡議）
圖6：2019-2020年全球SLB的KPI主要掛鉤領域
（數(shù)據(jù)來源：公開信息、氣候債券倡議）
中國推進可持續(xù)發(fā)展掛鉤金融的行動建議
綜合發(fā)行主體的行業(yè)分布和KPI設計而言，中國SLB的發(fā)行目前集中在能源與工業(yè)行業(yè)，KPI設計相對簡單，大多數(shù)是以能源轉型導向為主的環(huán)境指標，依然有較大空間來吸引更廣泛的行業(yè)參與主體，共同助力企業(yè)全方位的可持續(xù)表現(xiàn)提升。
促進可持續(xù)發(fā)展掛鉤融資與企業(yè)的近中期減排目標落實相結合。2021年11月，格拉斯哥聯(lián)合國氣候大會強調了全球減排進程落后于《巴黎協(xié)定》目標，以及缺乏可執(zhí)行的近中期轉型目標將削弱國家、企業(yè)等各類主體的氣候雄心，不利于最終凈零目標的實現(xiàn)。根據(jù)轉型路徑倡議組織對全球近300家碳密集企業(yè)2021年碳表現(xiàn)的統(tǒng)計，僅有35%的企業(yè)已經(jīng)制定了與《巴黎協(xié)定》目標相一致的近中期目標。高碳企業(yè)作為減排主力之一，應加緊制定及落實切實可行的近中期轉型目標。這不僅有利于企業(yè)落實長期的減排戰(zhàn)略與路線，還可幫助企業(yè)更有效地利用轉型金融工具獲取資金支持。如高碳企業(yè)可以將合適的近中期轉型目標與可持續(xù)發(fā)展掛鉤金融工具的可持續(xù)績效指標（SPT）相結合。目前，國內SLB的期限主要為2～5年，與2030年前碳達峰的時間線高度契合。發(fā)行方利用可持續(xù)發(fā)展掛鉤金融工具可以在獲取轉型資金支持的同時，以更高的透明度提升企業(yè)聲譽。對于銀行等投資機構而言，在支持轉型金融項目時，可將企業(yè)的近中期減排目標作為重要考量因素來進行評估和篩選，這有助于讓那些在氣候轉型上更具雄心和執(zhí)行力的企業(yè)脫穎而出。
擴大目標掛鉤金融的參與行業(yè)，助力全面可持續(xù)發(fā)展。國際實踐顯示，SLB推動了可持續(xù)發(fā)展融資的發(fā)行人范圍，將一些資本支出與綠色、社會或可持續(xù)發(fā)展債券/貸款相關聯(lián)難度較大的發(fā)行人納入其中，包括非必需消費品行業(yè)和醫(yī)療衛(wèi)生行業(yè)的企業(yè)，還包括規(guī)模較小、沒有能力追蹤資金用途的企業(yè)，以及碳密集企業(yè)等。中國目前的SLB發(fā)行企業(yè)中以國有企業(yè)占大多數(shù)，行業(yè)分布高度集中在能源、鋼鐵等碳密集行業(yè)，其他行業(yè)參與度不高。伴隨企業(yè)溫室氣體排放核算體系和碳排放權交易市場的建設完善，目標掛鉤金融的參與主體行業(yè)有望不斷擴大。
此外，公平轉型是全球綠色轉型和可持續(xù)發(fā)展的題中之義，也符合我國鄉(xiāng)村振興、共同富裕等新時代發(fā)展戰(zhàn)略的要求。盡管目前全球可持續(xù)金融在對標聯(lián)合國17個可持續(xù)發(fā)展目標時，氣候相關目標存在顯著的優(yōu)先性，如“可負擔的清潔能源”和“氣候行動”，詳見圖7所示，但其他目標也在增長：例如，新冠疫情讓投入健康領域的資金增長迅速，越來越多的企業(yè)正在管理和業(yè)務中思考普惠、包容性發(fā)展等社會議題；伴隨如TNFD等組織逐步提升商業(yè)對自然資本的重視，企業(yè)在環(huán)境維度的可持續(xù)指標有望進一步完善。轉型金融無疑為企業(yè)創(chuàng)造了更有針對性地提升其ESG綜合表現(xiàn)的工具。
圖7：全球可持續(xù)金融對標聯(lián)合國可持續(xù)發(fā)展目標（SDG）的比例
（數(shù)據(jù)來源：Environmental Finance）
建立公平可信的可持續(xù)性績效評估體系�？沙掷m(xù)發(fā)展掛鉤金融在為企業(yè)創(chuàng)造新的融資機遇的同時，監(jiān)管方更高的可持續(xù)性績效驗證要求，也需要企業(yè)更進一步地加強可持續(xù)規(guī)劃的制定、落實與披露能力建設。與綠色金融界對“洗綠”的擔憂一樣，透明度與有效性同樣是保障可持續(xù)發(fā)展掛鉤金融穩(wěn)健發(fā)展的必備要素。2021年，國際可持續(xù)發(fā)展準則理事會（ISSB）成立，全球可持續(xù)性披露規(guī)范建設正在加速。在全球可持續(xù)性信息披露不斷趨同的趨勢下，與國際SLB所選擇的KPI領域相比，中國企業(yè)鮮有直接使用溫室氣體減排作為環(huán)境維度的可持續(xù)績效。此外，社會維度往往缺少可參考的可持續(xù)性量化指標和基線，這一定程度上也限制了企業(yè)對其社會維度的可持續(xù)性投資。為此，建議推進制定一套企業(yè)的可持續(xù)性績效評估方法及配套數(shù)據(jù)庫，讓企業(yè)依據(jù)自身的可持續(xù)性發(fā)展規(guī)劃，選擇既具備公信力又具備執(zhí)行性的可持續(xù)性指標，監(jiān)管方、投資方、第三方評估機構等擁有一個可參照、可比較的數(shù)據(jù)系統(tǒng)，可幫助提升ESG投資效率，提升企業(yè)綜合ESG表現(xiàn)。
（本文原載于《中國銀行業(yè)》雜志2022年第5期）
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