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文/謝安、顧玲、陳嵐、鄧敏訥 德勤中國(guó)
本文載于《中國(guó)銀行(601988)業(yè)》雜志2022年第5期
導(dǎo)語(yǔ)：“雙碳”目標(biāo)、鄉(xiāng)村振興等戰(zhàn)略的提出正在驅(qū)動(dòng)企業(yè)可持續(xù)性表現(xiàn)的內(nèi)涵走向多元與綜合�？沙掷m(xù)發(fā)展掛鉤融資工具通過(guò)與可持續(xù)績(jī)效掛鉤的方式，為企業(yè)可持續(xù)融資提供了更靈活的選擇。通過(guò)對(duì)海內(nèi)外實(shí)踐的對(duì)比發(fā)現(xiàn)，當(dāng)下中國(guó)可持續(xù)發(fā)展掛鉤融資存在發(fā)行行業(yè)和目標(biāo)設(shè)定的局限，建議通過(guò)與企業(yè)減排計(jì)劃的進(jìn)一步結(jié)合、擴(kuò)大參與主體和完善可持續(xù)績(jī)效評(píng)估體系等舉措，進(jìn)一步釋放可持續(xù)發(fā)展掛鉤融資潛力，助力企業(yè)可持續(xù)績(jī)效提升。
伴隨企業(yè)可持續(xù)性績(jī)效的內(nèi)涵不斷豐富、各界對(duì)企業(yè)環(huán)境、社會(huì)與治理（ESG）表現(xiàn)的期待不斷提升，可持續(xù)金融如何更靈活并高效地引導(dǎo)并支持企業(yè)落實(shí)可持續(xù)目標(biāo)，成為金融行業(yè)的關(guān)切。
2021年作為中國(guó)的“雙碳”元年，綠色轉(zhuǎn)型取得了不斐的成績(jī)：在保持GDP同比增長(zhǎng)超過(guò)8%的情況下，單位GDP碳強(qiáng)度下降3.8%；風(fēng)電光伏的累計(jì)裝機(jī)均突破300GW，含水電在內(nèi)的可再生能源發(fā)電量占全社會(huì)用電量近30%。3月閉幕的2022年全國(guó)“兩會(huì)”再次強(qiáng)調(diào)加快綠色轉(zhuǎn)型，落實(shí)2030年應(yīng)對(duì)氣候變化國(guó)家自主貢獻(xiàn)目標(biāo)，企業(yè)減排降碳、提升氣候相關(guān)環(huán)境績(jī)效進(jìn)入快車(chē)道。在全球范圍內(nèi)，COP26與COP15大會(huì)的召開(kāi)、自然相關(guān)財(cái)務(wù)信息披露工作組（TNFD）的推進(jìn)，讓生物多樣性保護(hù)、基于自然的解決方案等議題逐步進(jìn)入主流視野，各國(guó)正在尋求建立一種新平衡，保障經(jīng)濟(jì)的高質(zhì)量發(fā)展與更廣泛的生態(tài)系統(tǒng)健康。
在此背景下，各界對(duì)企業(yè)可持續(xù)性表現(xiàn)的期待正在走向多元與綜合。全球倡導(dǎo)的“公平轉(zhuǎn)型”議題，與中國(guó)的鄉(xiāng)村振興、共同富裕、綠色轉(zhuǎn)型等國(guó)內(nèi)社會(huì)民生戰(zhàn)略相得益彰、同步推進(jìn)，引導(dǎo)著企業(yè)以實(shí)質(zhì)行動(dòng)提升可持續(xù)性表現(xiàn)。
金融賦能可持續(xù)發(fā)展的挑戰(zhàn)
以綠色金融為引領(lǐng)的可持續(xù)金融近年來(lái)在中國(guó)發(fā)展迅速，不僅在規(guī)模上處于全球領(lǐng)先，金融工具類(lèi)型也與時(shí)俱進(jìn)，以可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券和貸款為代表的轉(zhuǎn)型金融與綠色金融互補(bǔ)共濟(jì)，為更多企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展提供了優(yōu)質(zhì)融資機(jī)會(huì)。然而，當(dāng)下依然面臨一定挑戰(zhàn)：
碳密集行業(yè)獲取資金的渠道受限。綠色金融作為中國(guó)可持續(xù)金融的主要類(lèi)別，為可再生能源等綠色產(chǎn)業(yè)的發(fā)展提供強(qiáng)勁支持，然而，作為主要碳源的煤炭、鋼鐵等行業(yè)在現(xiàn)行綠色金融框架下，面臨融資挑戰(zhàn)。如，2021年更新版《綠色債券支持項(xiàng)目目錄》進(jìn)一步與國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)接軌，剔除了煤炭相關(guān)項(xiàng)目。國(guó)際上，在金融機(jī)構(gòu)不斷提升其資產(chǎn)綠色屬性的趨勢(shì)下，大型投資機(jī)構(gòu)、銀行等越來(lái)越多地采取“負(fù)面清單”的方式剝離ESG風(fēng)險(xiǎn)較高的資產(chǎn)，以化石能源和高碳企業(yè)為主。碳密集行業(yè)貢獻(xiàn)于長(zhǎng)效減排的轉(zhuǎn)型潛力未得到充分釋放。
資金用途集中于綠色領(lǐng)域。截至2021年上半年，中國(guó)境內(nèi)累計(jì)發(fā)行的可持續(xù)債券達(dá)3.3萬(wàn)億元，排除因新冠肺炎疫情防控發(fā)行的1.54億債券，剩余可持續(xù)債券中八成（1.4萬(wàn)億元）為綠色債券。盡管如鄉(xiāng)村振興債券等社會(huì)債券的品種和發(fā)行有所增長(zhǎng)，但整體規(guī)模較小，可持續(xù)資金集中流向綠色領(lǐng)域，未充分釋放金融對(duì)社會(huì)維度可持續(xù)發(fā)展的推動(dòng)潛力。
圖1：中國(guó)貼標(biāo)可持續(xù)債券發(fā)行規(guī)模
（單位：億元）
（注：數(shù)據(jù)截至 2021 上半年。數(shù)據(jù)來(lái)源：氣候債券倡議）
可持續(xù)發(fā)展掛鉤金融創(chuàng)造新的機(jī)遇
2021年可持續(xù)發(fā)展掛鉤融資引領(lǐng)全球可持續(xù)金融市場(chǎng)增長(zhǎng)。根據(jù)彭博新能源財(cái)經(jīng)針對(duì)2021年全球可持續(xù)金融的統(tǒng)計(jì)，包括綠色、社會(huì)、可持續(xù)等各類(lèi)債券和貸款的年發(fā)行總量超過(guò)1.6萬(wàn)億美元，是2020年的兩倍有余，其中可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券（SLB）和可持續(xù)發(fā)展掛鉤貸款（SLL）引領(lǐng)增速，二者的年發(fā)行總量超過(guò)5300億美元，比2020年上漲三倍多，主要發(fā)行方來(lái)自金融、消費(fèi)品和公共事業(yè)。2021年5月，中國(guó)首批7只SLB發(fā)行。截至2021年底，共有21家主體發(fā)行25只SLB，規(guī)模合計(jì)353億元，發(fā)行方以電力、鋼鐵、交通、建筑等企業(yè)為主。
圖2：2019-2021 年全球可持續(xù)金融發(fā)行額及增幅
（數(shù)據(jù)來(lái)源：彭博新能源財(cái)經(jīng)）
可持續(xù)發(fā)展掛鉤金融是轉(zhuǎn)型金融的題中之義。2017年，西班牙石油企業(yè)Repsol發(fā)行了超5億歐元的綠色債券用以支持煉化過(guò)程減排，其“綠色”屬性引起巨大爭(zhēng)議。面對(duì)傳統(tǒng)行業(yè)脫碳轉(zhuǎn)型的融資需求時(shí)，既有的可持續(xù)金融標(biāo)準(zhǔn)面臨巨大挑戰(zhàn)。2019年，經(jīng)合組織（OECD）提出“轉(zhuǎn)型金融”概念，即向經(jīng)濟(jì)主體提供融資以幫助其完成邁向聯(lián)合國(guó)2030年可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)轉(zhuǎn)型的金融活動(dòng)。同年，意大利國(guó)家電力公司（Enel）發(fā)布了全球第一只目標(biāo)掛鉤債券（target-linked bond），以其約定時(shí)間內(nèi)溫室氣體直接排放的下降量和可再生能源裝機(jī)提升比例為債券發(fā)行目標(biāo)。國(guó)際資本市場(chǎng)協(xié)會(huì)（ICMA）推出的《可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券（SLB）原則》和貸款市場(chǎng)協(xié)會(huì)（LMA）、亞太貸款市場(chǎng)協(xié)會(huì)（APLMA）等機(jī)構(gòu)發(fā)布的可持續(xù)發(fā)展掛鉤貸款原則（SLLPs），進(jìn)一步明確了可持續(xù)發(fā)展掛鉤金融作為重要轉(zhuǎn)型金融工具的內(nèi)涵及其結(jié)構(gòu)。中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“交易商協(xié)會(huì)”）也在2021年參考ICMA的原則推出了SLB，同時(shí)可持續(xù)發(fā)展掛鉤貸款（SLL）也在中國(guó)市場(chǎng)逐步得到應(yīng)用。
SLB和SLL為企業(yè)提供更靈活的轉(zhuǎn)型融資工具。與綠色金融對(duì)資金用途的明確界定相比，SLB和SLL不對(duì)資金用途設(shè)限，是一種以企業(yè)的可持續(xù)績(jī)效提升為導(dǎo)向的金融工具，尤其為高碳企業(yè)獲取ESG融資創(chuàng)造了機(jī)遇。SLB作為目標(biāo)掛鉤債券，設(shè)定了企業(yè)的可持續(xù)績(jī)效指標(biāo)（Sustainability Performance Targets，SPTs）及設(shè)定的關(guān)鍵表現(xiàn)指標(biāo)（KPIs），KPI未實(shí)現(xiàn)時(shí)會(huì)觸發(fā)約定的懲罰機(jī)制（如利率上升），以此實(shí)現(xiàn)推動(dòng)企業(yè)可持續(xù)性表現(xiàn)的目的。交易商協(xié)會(huì)參照ICMA的SLB原則，從KPI和SPT設(shè)定、約束和驗(yàn)證三方面夯實(shí)了企業(yè)通過(guò)SLB能夠?qū)沙掷m(xù)發(fā)展作出切實(shí)貢獻(xiàn)。據(jù)ICMA數(shù)據(jù)，全球已發(fā)行52只遵循其標(biāo)準(zhǔn)的SLB，發(fā)行主體橫跨各大洲的各個(gè)行業(yè)。截至2021年底，中國(guó)境內(nèi)已經(jīng)發(fā)行的25只SLB中，22只專(zhuān)用于可持續(xù)發(fā)展，另外3只分別與碳中和債、鄉(xiāng)村振興債券結(jié)合發(fā)行。
中國(guó)可持續(xù)發(fā)展掛鉤融資現(xiàn)狀
參與行業(yè)相對(duì)集中。通過(guò)對(duì)比海內(nèi)外SLB可以發(fā)現(xiàn)，中國(guó)SLB發(fā)行主體主要集中在能源、鋼鐵等碳密集行業(yè)，而全球發(fā)行主體的行業(yè)分布則更多元，不僅包含“難以減排（Difficult-to-abate）”的高碳行業(yè)，其他行業(yè)包括公用事業(yè)、消費(fèi)品、通信、科技、衛(wèi)生行業(yè)的比重顯著提升。詳見(jiàn)圖3、圖4所示。
圖3：2021年中國(guó)SLB發(fā)行主體行業(yè)分布
（數(shù)據(jù)來(lái)源：公開(kāi)信息、氣候債券倡議）
圖4：2019-2020年全球非金融企業(yè)SLB發(fā)行主體行業(yè)分布
（數(shù)據(jù)來(lái)源：公開(kāi)信息、氣候債券倡議）
KPI設(shè)定相對(duì)單一。在設(shè)定的KPI數(shù)量上，單一KPI是海內(nèi)外發(fā)行的SLB的主流選擇，海內(nèi)外SLB設(shè)定的KPI數(shù)量均在1～3個(gè)：2021年中國(guó)發(fā)行的25只SLB中，21只僅設(shè)定了1個(gè)KPI；全球發(fā)行的SLB盡管2個(gè)或3個(gè)的占比相較國(guó)內(nèi)略高，但設(shè)定1個(gè)KPI的SLB超過(guò)七成。這與SLB對(duì)績(jī)效嚴(yán)格的追蹤和驗(yàn)證機(jī)制有關(guān)，有公信力、可獲得、易于追蹤的KPI往往需要既有的制度與技術(shù)支持。全球范圍內(nèi)，環(huán)境可持續(xù)性指標(biāo)、數(shù)據(jù)的完善程度往往高于社會(huì)可持續(xù)性相關(guān)指標(biāo)、數(shù)據(jù)，海內(nèi)外SLB的KPI也高度集中在環(huán)境相關(guān)指標(biāo)，如溫室氣體減排、可再生能源裝機(jī)。在ICMA數(shù)據(jù)庫(kù)中的全球53只SLB（截至2022年4月）中，49支的KPI聚焦環(huán)境維度，3支為環(huán)境和社會(huì)維度混合，僅1支關(guān)注社會(huì)性指標(biāo)。
聚焦于環(huán)境可持續(xù)維度。在單一KPI為主流的SLB發(fā)行中，中國(guó)來(lái)自電力行業(yè)的發(fā)行主體聚焦于可再生能源裝機(jī)量提升，能源與鋼鐵、交通、建筑等高耗能行業(yè)發(fā)行的SLB與能耗指標(biāo)掛鉤，兩家鋼鐵企業(yè)將氮氧化物作為KPI。全球發(fā)行主體的KPI超過(guò)半數(shù)與溫室氣體減排表現(xiàn)掛鉤，而廢棄物、可再生能源、水資源利用等環(huán)境指標(biāo)的總占比超過(guò)三分之一，有超過(guò)10%的全球SLB與社會(huì)指標(biāo)掛鉤，主要集中在性別平等和健康領(lǐng)域。在掛鉤KPI的具體選擇上，中外SLB呈現(xiàn)較大差異，這與所在國(guó)家的政策方向、監(jiān)管方所采用的監(jiān)測(cè)與披露框架、發(fā)行企業(yè)的行業(yè)特性、企業(yè)的減排路徑等相關(guān)。詳見(jiàn)圖5、圖6所示。
圖5：2021年中國(guó)SLB的KPI主要掛鉤領(lǐng)域
（數(shù)據(jù)來(lái)源：公開(kāi)信息、氣候債券倡議）
圖6：2019-2020年全球SLB的KPI主要掛鉤領(lǐng)域
（數(shù)據(jù)來(lái)源：公開(kāi)信息、氣候債券倡議）
中國(guó)推進(jìn)可持續(xù)發(fā)展掛鉤金融的行動(dòng)建議
綜合發(fā)行主體的行業(yè)分布和KPI設(shè)計(jì)而言，中國(guó)SLB的發(fā)行目前集中在能源與工業(yè)行業(yè)，KPI設(shè)計(jì)相對(duì)簡(jiǎn)單，大多數(shù)是以能源轉(zhuǎn)型導(dǎo)向?yàn)橹鞯沫h(huán)境指標(biāo)，依然有較大空間來(lái)吸引更廣泛的行業(yè)參與主體，共同助力企業(yè)全方位的可持續(xù)表現(xiàn)提升。
促進(jìn)可持續(xù)發(fā)展掛鉤融資與企業(yè)的近中期減排目標(biāo)落實(shí)相結(jié)合。2021年11月，格拉斯哥聯(lián)合國(guó)氣候大會(huì)強(qiáng)調(diào)了全球減排進(jìn)程落后于《巴黎協(xié)定》目標(biāo)，以及缺乏可執(zhí)行的近中期轉(zhuǎn)型目標(biāo)將削弱國(guó)家、企業(yè)等各類(lèi)主體的氣候雄心，不利于最終凈零目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。根據(jù)轉(zhuǎn)型路徑倡議組織對(duì)全球近300家碳密集企業(yè)2021年碳表現(xiàn)的統(tǒng)計(jì)，僅有35%的企業(yè)已經(jīng)制定了與《巴黎協(xié)定》目標(biāo)相一致的近中期目標(biāo)。高碳企業(yè)作為減排主力之一，應(yīng)加緊制定及落實(shí)切實(shí)可行的近中期轉(zhuǎn)型目標(biāo)。這不僅有利于企業(yè)落實(shí)長(zhǎng)期的減排戰(zhàn)略與路線(xiàn)，還可幫助企業(yè)更有效地利用轉(zhuǎn)型金融工具獲取資金支持。如高碳企業(yè)可以將合適的近中期轉(zhuǎn)型目標(biāo)與可持續(xù)發(fā)展掛鉤金融工具的可持續(xù)績(jī)效指標(biāo)（SPT）相結(jié)合。目前，國(guó)內(nèi)SLB的期限主要為2～5年，與2030年前碳達(dá)峰的時(shí)間線(xiàn)高度契合。發(fā)行方利用可持續(xù)發(fā)展掛鉤金融工具可以在獲取轉(zhuǎn)型資金支持的同時(shí)，以更高的透明度提升企業(yè)聲譽(yù)。對(duì)于銀行等投資機(jī)構(gòu)而言，在支持轉(zhuǎn)型金融項(xiàng)目時(shí)，可將企業(yè)的近中期減排目標(biāo)作為重要考量因素來(lái)進(jìn)行評(píng)估和篩選，這有助于讓那些在氣候轉(zhuǎn)型上更具雄心和執(zhí)行力的企業(yè)脫穎而出。
擴(kuò)大目標(biāo)掛鉤金融的參與行業(yè)，助力全面可持續(xù)發(fā)展。國(guó)際實(shí)踐顯示，SLB推動(dòng)了可持續(xù)發(fā)展融資的發(fā)行人范圍，將一些資本支出與綠色、社會(huì)或可持續(xù)發(fā)展債券/貸款相關(guān)聯(lián)難度較大的發(fā)行人納入其中，包括非必需消費(fèi)品行業(yè)和醫(yī)療衛(wèi)生行業(yè)的企業(yè)，還包括規(guī)模較小、沒(méi)有能力追蹤資金用途的企業(yè)，以及碳密集企業(yè)等。中國(guó)目前的SLB發(fā)行企業(yè)中以國(guó)有企業(yè)占大多數(shù)，行業(yè)分布高度集中在能源、鋼鐵等碳密集行業(yè)，其他行業(yè)參與度不高。伴隨企業(yè)溫室氣體排放核算體系和碳排放權(quán)交易市場(chǎng)的建設(shè)完善，目標(biāo)掛鉤金融的參與主體行業(yè)有望不斷擴(kuò)大。
此外，公平轉(zhuǎn)型是全球綠色轉(zhuǎn)型和可持續(xù)發(fā)展的題中之義，也符合我國(guó)鄉(xiāng)村振興、共同富裕等新時(shí)代發(fā)展戰(zhàn)略的要求。盡管目前全球可持續(xù)金融在對(duì)標(biāo)聯(lián)合國(guó)17個(gè)可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)時(shí)，氣候相關(guān)目標(biāo)存在顯著的優(yōu)先性，如“可負(fù)擔(dān)的清潔能源”和“氣候行動(dòng)”，詳見(jiàn)圖7所示，但其他目標(biāo)也在增長(zhǎng)：例如，新冠疫情讓投入健康領(lǐng)域的資金增長(zhǎng)迅速，越來(lái)越多的企業(yè)正在管理和業(yè)務(wù)中思考普惠、包容性發(fā)展等社會(huì)議題；伴隨如TNFD等組織逐步提升商業(yè)對(duì)自然資本的重視，企業(yè)在環(huán)境維度的可持續(xù)指標(biāo)有望進(jìn)一步完善。轉(zhuǎn)型金融無(wú)疑為企業(yè)創(chuàng)造了更有針對(duì)性地提升其ESG綜合表現(xiàn)的工具。
圖7：全球可持續(xù)金融對(duì)標(biāo)聯(lián)合國(guó)可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)（SDG）的比例
（數(shù)據(jù)來(lái)源：Environmental Finance）
建立公平可信的可持續(xù)性績(jī)效評(píng)估體系�？沙掷m(xù)發(fā)展掛鉤金融在為企業(yè)創(chuàng)造新的融資機(jī)遇的同時(shí)，監(jiān)管方更高的可持續(xù)性績(jī)效驗(yàn)證要求，也需要企業(yè)更進(jìn)一步地加強(qiáng)可持續(xù)規(guī)劃的制定、落實(shí)與披露能力建設(shè)。與綠色金融界對(duì)“洗綠”的擔(dān)憂(yōu)一樣，透明度與有效性同樣是保障可持續(xù)發(fā)展掛鉤金融穩(wěn)健發(fā)展的必備要素。2021年，國(guó)際可持續(xù)發(fā)展準(zhǔn)則理事會(huì)（ISSB）成立，全球可持續(xù)性披露規(guī)范建設(shè)正在加速。在全球可持續(xù)性信息披露不斷趨同的趨勢(shì)下，與國(guó)際SLB所選擇的KPI領(lǐng)域相比，中國(guó)企業(yè)鮮有直接使用溫室氣體減排作為環(huán)境維度的可持續(xù)績(jī)效。此外，社會(huì)維度往往缺少可參考的可持續(xù)性量化指標(biāo)和基線(xiàn)，這一定程度上也限制了企業(yè)對(duì)其社會(huì)維度的可持續(xù)性投資。為此，建議推進(jìn)制定一套企業(yè)的可持續(xù)性績(jī)效評(píng)估方法及配套數(shù)據(jù)庫(kù)，讓企業(yè)依據(jù)自身的可持續(xù)性發(fā)展規(guī)劃，選擇既具備公信力又具備執(zhí)行性的可持續(xù)性指標(biāo)，監(jiān)管方、投資方、第三方評(píng)估機(jī)構(gòu)等擁有一個(gè)可參照、可比較的數(shù)據(jù)系統(tǒng)，可幫助提升ESG投資效率，提升企業(yè)綜合ESG表現(xiàn)。
（本文原載于《中國(guó)銀行業(yè)》雜志2022年第5期）
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