華泰證券：美國(guó)“高增長(zhǎng)、低通脹”或難以實(shí)現(xiàn) 預(yù)計(jì)三季度降息概率較大

華泰證券發(fā)布研究報(bào)告稱，美國(guó)3月CPI和核心CPI環(huán)比均超預(yù)期，3月通脹數(shù)據(jù)意味著“高增長(zhǎng)、低通脹”的完美組合或難以實(shí)現(xiàn)，6月降息的可能性顯著下降。美聯(lián)儲(chǔ)后續(xù)或不得不校準(zhǔn)其對(duì)未來(lái)利率路徑的指引，3次降息或難以實(shí)現(xiàn)。從3月FOMC以及鮑威爾后續(xù)的表態(tài)看，聯(lián)儲(chǔ)仍然希望在宏觀數(shù)據(jù)允許的情況下降息，該行預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)三季度降息一次的概率較大，全年降息預(yù)期的中樞在2次左右。

華泰證券觀點(diǎn)如下：

美國(guó)3月CPI和核心CPI環(huán)比均超預(yù)期

3月核心CPI環(huán)比持平于0.36%，高于彭博一致預(yù)期的0.3%，同比維持在3.8%；CPI環(huán)比從2月的0.44%回落至0.38%，高于彭博一致預(yù)期的0.3%，同比回升0.3pct至3.5%。從分項(xiàng)來(lái)看，3月商品通脹再度轉(zhuǎn)弱，但服務(wù)通脹韌性較強(qiáng)，是通脹超預(yù)期的主要原因。根據(jù)3月CPI推算，PCE和核心PCE環(huán)比均為0.2%，核心PCE的6個(gè)月折年增速預(yù)計(jì)為2.6%，PCE整體要弱于CPI，部分是因?yàn)?月超預(yù)期的醫(yī)療和汽車保險(xiǎn)分項(xiàng)不直接進(jìn)入PCE通脹，過(guò)去一段時(shí)間PCE相關(guān)分項(xiàng)均弱于CPI相關(guān)分項(xiàng)。超預(yù)期的3月通脹數(shù)據(jù)意味著聯(lián)儲(chǔ)6月降息概率顯著下降，市場(chǎng)波動(dòng)加劇：美債收益率上升，美元升值，美股和黃金下跌。相比數(shù)據(jù)公布前，截至北京時(shí)間21：40，6月首次降息的概率從60%下降至22%，首次降息時(shí)點(diǎn)從6月推遲至9月，2024年累計(jì)降息幅度大幅下降22bp至45bp；2年期和10年期美債收益率回升20bp和13bp至4.92%和4.48%；美元指數(shù)上行0.8%至104.9；美股三大股指普遍下跌1%-1.3%；黃金下跌0.8%至2331美元/盎司。

非粘性通脹方面，能源分項(xiàng)環(huán)比邊際回落，食品分項(xiàng)小幅回升。

3月能源分項(xiàng)環(huán)比回落1.1pct至1.1%，其中能源商品回落2.1pct至1.5%。4月初零售汽油環(huán)比漲幅邊際放緩，但地緣政治不確定性較高，能源分項(xiàng)或仍有不確定性。此外，3月食品價(jià)格環(huán)比回升0.1pct至0.1%。

半黏性通脹方面，核心商品環(huán)比再度轉(zhuǎn)負(fù)，二手車為主要拖累項(xiàng)。

3月核心商品環(huán)比增速回落0.3pct至-0.2%，主要受二手車分項(xiàng)拖累：二手車環(huán)比增速回落1.6pct至-1.1%，領(lǐng)先指標(biāo)Manheim二手車指數(shù)指示后續(xù)或進(jìn)一步回落（圖表8）。其他耐用品通脹中，新車環(huán)比回落0.1pct至-0.2%；家具分項(xiàng)（環(huán)比-0.1%）持續(xù)低迷，環(huán)比連續(xù)7個(gè)月為負(fù)。非耐用品通脹中，服裝（0.7%）和藥品（0.2%）環(huán)比持續(xù)回升，而娛樂(lè)商品環(huán)比回落至-0.5%。

黏性通脹方面，核心服務(wù)的主要分項(xiàng)維持相對(duì)高位。

3月住房分項(xiàng)維持在0.4%的較高水平，其中，房租分項(xiàng)小幅回落0.1pct至0.4%，等價(jià)租金環(huán)比保持平穩(wěn)，兩者之間的背離進(jìn)一步收窄，顯示1月BLS對(duì)等價(jià)租金中獨(dú)棟住宅權(quán)重調(diào)整的影響是暫時(shí)性的擾動(dòng)，但住房分項(xiàng)整體仍高于市場(chǎng)化租金的指示；波動(dòng)較大的學(xué)校住宿及酒店分項(xiàng)環(huán)比回落0.1pct至0.1%。美聯(lián)儲(chǔ)關(guān)注的核心服務(wù)ex住房通脹環(huán)比回升0.2pct至0.7%，與1月持平。從分項(xiàng)來(lái)看，醫(yī)療和汽車保險(xiǎn)大幅回升0.6pct和1.7pct至0.6%和2.6%，是核心服務(wù)反彈的主要貢獻(xiàn)，其他分項(xiàng)整體維持降溫態(tài)勢(shì)。

3月CPI再次超預(yù)期意味著聯(lián)儲(chǔ)6月首次降息的概率顯著下降，2次降息可能是今年降息預(yù)期的合理中樞，經(jīng)濟(jì)基本面因素外，也考慮到聯(lián)儲(chǔ)降息意愿較強(qiáng)。

正如該行此前所論述，聯(lián)儲(chǔ)當(dāng)前的決策是數(shù)據(jù)依賴，考慮到1-3月增長(zhǎng)、就業(yè)數(shù)據(jù)整體超預(yù)期，聯(lián)儲(chǔ)能否在6月首次降息主要取決于3-4月CPI數(shù)據(jù)是否能夠如期回到偏弱軌道。今天公布的3月通脹數(shù)據(jù)意味著“高增長(zhǎng)、低通脹”的完美組合或難以實(shí)現(xiàn)，6月降息的可能性顯著下降。美聯(lián)儲(chǔ)后續(xù)或不得不校準(zhǔn)其對(duì)未來(lái)利率路徑的指引，3次降息或難以實(shí)現(xiàn)。3月商品通脹再次回落顯示商品通脹再次明顯走強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)或不太大，而住房和其他服務(wù)分項(xiàng)雖然維持較強(qiáng)黏性，但考慮到Zillow等市場(chǎng)化租金整體回落以及離職率指示工資增速下行，該行預(yù)計(jì)核心通脹后續(xù)仍會(huì)降溫。從3月FOMC以及鮑威爾后續(xù)的表態(tài)看，聯(lián)儲(chǔ)仍然希望在宏觀數(shù)據(jù)允許的情況下降息，該行預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)三季度降息一次的概率較大，全年降息預(yù)期的中樞在2次左右。

風(fēng)險(xiǎn)提示：聯(lián)儲(chǔ)鷹派超預(yù)期；通脹粘性超預(yù)期。