6月19日，中國人民銀行行長潘功勝在第十五屆陸家嘴(600663)論壇上闡述了對未來貨幣政策框架的演進(jìn)，明確未來將更加注重發(fā)揮利率調(diào)控的作用。
業(yè)內(nèi)專家認(rèn)為，近期，金融總量數(shù)據(jù)受“擠水分”、理財(cái)分流等多重因素影響階段性下行，可能意味著中國貨幣政策框架進(jìn)入轉(zhuǎn)型時(shí)刻�？蚣苻D(zhuǎn)型非一蹴而就，數(shù)量型和價(jià)格型調(diào)控并行還將持續(xù)，優(yōu)化貨幣統(tǒng)計(jì)的“儀表盤”、健全市場化的利率調(diào)控機(jī)制、完善貨幣政策工具箱等將逐步探索推進(jìn)。
政策框架或進(jìn)入轉(zhuǎn)型時(shí)刻
今年以來，人民銀行會(huì)同國家統(tǒng)計(jì)局優(yōu)化季度金融業(yè)增加值核算方式，由之前主要基于存貸款增速的推算法改成了收入法。潘功勝在演講中指出，此舉“更真實(shí)地反映金融業(yè)增加值水平，弱化一些地方政府和金融機(jī)構(gòu)存貸款‘沖時(shí)點(diǎn)’行為。”
央行之前通過《貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》專欄以及新聞發(fā)布會(huì)，多次強(qiáng)調(diào)金融數(shù)據(jù)放緩是自然的，要防止人為追求的“虛胖”。
“經(jīng)過幾十年的商業(yè)化、市場化進(jìn)程，一些金融機(jī)構(gòu)仍然有著很強(qiáng)的‘規(guī)模情結(jié)’，并且以內(nèi)卷、非理性競爭的方式實(shí)現(xiàn)規(guī)模的快速擴(kuò)張，這是不應(yīng)該的�！迸斯俦硎荆瑢τ谝恍┎缓侠淼�、容易消減貨幣政策傳導(dǎo)的市場行為，央行加強(qiáng)規(guī)范，包括促進(jìn)信貸均衡投放、治理和防范資金空轉(zhuǎn)、整頓手工補(bǔ)息等。
短期內(nèi)，這些規(guī)范市場行為的措施會(huì)對金融總量數(shù)據(jù)產(chǎn)生“擠水分”效應(yīng)，但潘功勝強(qiáng)調(diào)，這并不意味著貨幣政策立場發(fā)生變化，而是更加有利于提升貨幣政策傳導(dǎo)效率；有利于均衡信貸增長節(jié)奏，緩解資源配置扭曲，減少資金空轉(zhuǎn)套利，防范化解金融風(fēng)險(xiǎn)；有利于金融高質(zhì)量服務(wù)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展及金融機(jī)構(gòu)、金融市場健康發(fā)展。
實(shí)際上，隨著金融市場的發(fā)展和經(jīng)濟(jì)現(xiàn)代化程度的提高，美聯(lián)儲(chǔ)和歐洲、日本央行都曾出現(xiàn)過金融脫媒加速，數(shù)量目標(biāo)可控性、可測性及與實(shí)體經(jīng)濟(jì)相關(guān)性下降的過程，并逐步淡化數(shù)量中介目標(biāo)，轉(zhuǎn)向價(jià)格型調(diào)控。
業(yè)內(nèi)專家認(rèn)為，近期，金融總量數(shù)據(jù)受“擠水分”、理財(cái)分流等多重因素影響階段性下行，可能意味著中國貨幣政策框架進(jìn)入轉(zhuǎn)型時(shí)刻，要更加注重發(fā)揮利率調(diào)控作用。
逐步淡化關(guān)注數(shù)量目標(biāo)
各國央行對貨幣政策理論和實(shí)踐的探索一直在不斷動(dòng)態(tài)演進(jìn)。今年以來，歐洲央行、日本央行根據(jù)形勢變化，先后調(diào)整了貨幣政策框架。潘功勝透露，為更好服務(wù)高質(zhì)量發(fā)展，我們也在研究中國未來貨幣政策框架。
貨幣政策框架從數(shù)量型為主向價(jià)格型為主轉(zhuǎn)型，是現(xiàn)代貨幣政策框架的重要標(biāo)志。由于框架轉(zhuǎn)型不是一蹴而就的，業(yè)內(nèi)人士指出，數(shù)量型和價(jià)格型調(diào)控并行還將持續(xù)一段時(shí)間，也需要優(yōu)化貨幣統(tǒng)計(jì)的“儀表盤”。
潘功勝表示，未來可以繼續(xù)優(yōu)化貨幣政策中間變量，逐步淡化對數(shù)量目標(biāo)的關(guān)注�！靶枰呀鹑诳偭扛嘧鳛橛^測性、參考性、預(yù)期性的指標(biāo)，更加注重發(fā)揮利率調(diào)控的作用�！�
當(dāng)前，我國廣義貨幣供應(yīng)量（M2）、社會(huì)融資規(guī)模、信貸總量規(guī)模已經(jīng)很大，但存量效率不高，在這個(gè)基礎(chǔ)上，長期保持高增速和“同比多增”本身是不現(xiàn)實(shí)的，也不匹配經(jīng)濟(jì)規(guī)模。
此外，融資需求多元化發(fā)展也會(huì)影響貨幣信貸的增長。業(yè)內(nèi)人士指出，隨著經(jīng)濟(jì)從高速增長轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展，新舊發(fā)展動(dòng)能加快轉(zhuǎn)換，在存量中占比較大的房地產(chǎn)、地方融資平臺(tái)等舊動(dòng)能信貸需求逐步下降，以高技術(shù)制造業(yè)、輕資產(chǎn)服務(wù)業(yè)等為代表的新動(dòng)能占比逐步上升，但這些新動(dòng)能的信貸需求和融資結(jié)構(gòu)具有新特點(diǎn)，突出表現(xiàn)為對信貸依賴度低、對股權(quán)等多元化融資方式運(yùn)用更多，支撐同樣的經(jīng)濟(jì)增長不需要“壘”上與過去同樣多的信貸資源。
潘功勝還指出，需要考慮對貨幣供應(yīng)量的統(tǒng)計(jì)口徑進(jìn)行動(dòng)態(tài)完善�！皞�(gè)人活期存款以及一些流動(dòng)性很高甚至直接有支付功能的金融產(chǎn)品，從貨幣功能的角度看，需要研究納入狹義貨幣供應(yīng)量（M1）統(tǒng)計(jì)范圍，更好反映貨幣供應(yīng)的真實(shí)情況�！�
我國因?yàn)榫用裨缙谑褂么嬲鄢钟谢钇诖婵�，而存折需要先轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金才能支付，因此未將個(gè)人活期存款等納入M1統(tǒng)計(jì)。中金公司研報(bào)認(rèn)為，如果把居民活期存款以及流動(dòng)性很高的非存款類的金融產(chǎn)品、第三方支付機(jī)構(gòu)備付金等納入統(tǒng)計(jì)，4月份M1將是正增長。
傳遞更加清晰的利率調(diào)控目標(biāo)信號
近年來，央行持續(xù)推進(jìn)利率市場化改革，已基本建立利率形成、調(diào)控和傳導(dǎo)機(jī)制，也有一些可待改進(jìn)的空間。潘功勝指出，央行將進(jìn)一步健全市場化的利率調(diào)控機(jī)制。
他表示，央行政策利率的品種還比較多，不同貨幣政策工具之間的利率關(guān)系也比較復(fù)雜。未來可考慮明確以央行的某個(gè)短期操作利率為主要政策利率，目前看，7天期逆回購操作利率已基本承擔(dān)了這個(gè)功能。其他期限貨幣政策工具的利率可淡化政策利率的色彩，逐步理順由短及長的傳導(dǎo)關(guān)系。
同時(shí)，持續(xù)改革完善貸款市場報(bào)價(jià)利率（LPR），針對部分報(bào)價(jià)利率顯著偏離實(shí)際最優(yōu)惠客戶利率的問題，著重提高LPR報(bào)價(jià)質(zhì)量。
此前，央行的政策利率包含短期政策利率和中期政策利率。市場專家表示，從近年實(shí)踐看，短期市場利率圍繞政策利率為中樞波動(dòng)，政策利率的引導(dǎo)效果較好，而此前作為中期政策利率的中期借貸便利（MLF）利率時(shí)常與同期限市場利率走勢出現(xiàn)一定偏差，市場可能會(huì)對此感到困惑。從主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)驗(yàn)看，中央銀行主要聚焦于管好短端利率，中長期利率通常主要由市場決定的效果更好。
調(diào)控短端利率時(shí)，中央銀行通常還會(huì)用利率走廊工具作為輔助，把貨幣市場利率“框”在一定的區(qū)間。目前，我國的利率走廊已初步成形，上廊是常備借貸便利（SLF）利率，下廊是超額存款準(zhǔn)備金利率，總體上寬度是比較大的。潘功勝稱，如果未來考慮更大程度發(fā)揮利率調(diào)控作用，“可能還需要配合適度收窄利率走廊的寬度�！�
業(yè)內(nèi)人士表示，隨著金融總量目標(biāo)淡化，價(jià)格型調(diào)控將在貨幣政策實(shí)施中發(fā)揮更重要作用。在此背景下，適當(dāng)收窄利率走廊的寬度，向市場傳遞更加清晰的利率調(diào)控目標(biāo)信號是很有必要的。
完善貨幣政策工具箱
對于未來的貨幣框架轉(zhuǎn)型，潘功勝還透露將對貨幣政策工具進(jìn)行完善。一方面，央行逐步將二級市場國債買賣納入貨幣政策工具箱。另一方面，央行將健全精準(zhǔn)適度的結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具體系。
盡管央行在前期數(shù)次吹風(fēng)，市場上依然存在央行將開展量化寬松的誤讀與擔(dān)憂。潘功勝在演講中強(qiáng)調(diào)，把國債買賣納入貨幣政策工具箱不代表要搞量化寬松，而是將其定位于基礎(chǔ)貨幣投放渠道和流動(dòng)性管理工具，既有買也有賣，與其他工具綜合搭配，共同營造適宜的流動(dòng)性環(huán)境。
當(dāng)前，我國經(jīng)濟(jì)保持回升向好態(tài)勢，金融機(jī)構(gòu)總體保持健康穩(wěn)定，穩(wěn)健的貨幣政策下尚未面臨零利率下限約束，國債市場認(rèn)購和投資熱情頗高，一定程度上還有“資產(chǎn)荒”跡象，據(jù)市場專家分析，我國不存在推出量化寬松的合理性和必要性，更不必把作為常規(guī)操作的國債買賣，與量化寬松劃等號。
此前，央行回復(fù)媒體問詢時(shí)曾稱，高度關(guān)注當(dāng)前債券市場變化及潛在風(fēng)險(xiǎn)，必要時(shí)會(huì)進(jìn)行賣出低風(fēng)險(xiǎn)債券包括國債操作。潘功勝也通過硅谷銀行案例進(jìn)行了債券市場風(fēng)險(xiǎn)提示。
他表示，美國硅谷銀行的風(fēng)險(xiǎn)事件啟示我們，中央銀行需要從宏觀審慎角度觀察、評估金融市場的狀況，及時(shí)校正和阻斷金融市場風(fēng)險(xiǎn)的累積，當(dāng)前特別是要關(guān)注一些非銀主體大量持有中長期債券的期限錯(cuò)配和利率風(fēng)險(xiǎn)，保持正常向上傾斜的收益率曲線，保持市場對投資的正向激勵(lì)作用。
對于結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，潘功勝指出，央行一直在探索發(fā)揮該工具的牽引帶動(dòng)作用。結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具應(yīng)堅(jiān)持“聚焦重點(diǎn)、合理適度、有進(jìn)有退”的基本原則，定位于常規(guī)總量工具的有益補(bǔ)充，通過內(nèi)嵌激勵(lì)機(jī)制，以市場化方式引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)，并注重防范道德風(fēng)險(xiǎn)。未來，央行將完善相關(guān)制度框架，合理把握結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具的規(guī)模，已實(shí)現(xiàn)階段性目標(biāo)的工具及時(shí)退出。
今年以來，人民銀行又創(chuàng)設(shè)了5000億元科技創(chuàng)新和技術(shù)改造再貸款和3000億元保障性住房再貸款，有針對性地支持挖掘國內(nèi)需求與動(dòng)能增長。央行在此前也多次強(qiáng)調(diào)，結(jié)構(gòu)性工具并非由人民銀行直接向企業(yè)發(fā)放貸款，而是由金融機(jī)構(gòu)與經(jīng)營主體自主平等協(xié)商確定貸款投放，激發(fā)金融機(jī)構(gòu)優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)的主動(dòng)性與積極性。市場專家普遍認(rèn)為，未來結(jié)構(gòu)性工具還將與金融五篇大文章有效銜接，更好地引導(dǎo)金融資源流向亟需領(lǐng)域。
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