全球資本出逃美國流向歐洲，招行李劉陽：人民幣機遇與風險并存

　　在新冠肺炎疫情影響下，全球匯率格局將如何變化？

　　6月17日，招商銀行(600036,股吧)金融市場部首席外匯分析師李劉陽在路孚特市場展望論壇上表示，根據(jù)路孚特監(jiān)控的全球資金流向，近期，資金開始從美國流向歐洲的德國、法國、西班牙等國家，這表示全球資本開始出逃美國資產(chǎn)。疫情沖擊讓美國經(jīng)濟失去了此前獨一無二的優(yōu)勢，美元匯率受到各方面的壓制，未來兩到三年可能更看好歐元相關的資產(chǎn)。

　　在資金方面，中國資產(chǎn)正不斷吸引資金流入。流入的原因之一是，中國資產(chǎn)與全球資產(chǎn)的相關性偏低。

　　李劉陽表示，中美關系之間的不確定性，使人民幣的匯率變化存在一定風險，但從基本面來說，支持人民幣匯率穩(wěn)中有升。

　　疫情改變了什么？

　　在疫情之前，大部分的機構對于2020年的展望原本都偏于樂觀。

　　2019年底，美聯(lián)儲的預防性降息開始逐步起到正面效果，中美經(jīng)過兩年的貿(mào)易摩擦，也終于達成了第一階段貿(mào)易協(xié)議。全球經(jīng)濟，包括中國經(jīng)濟已經(jīng)顯露出復蘇的跡象。在全球經(jīng)濟的階段性回暖與貿(mào)易沖突的階段性緩解下，不少金融人士都認為，金融市場的基礎將會更加夯實。

　　然而，突如其來的疫情讓上述的樂觀假設受到了不同程度的挑戰(zhàn)。

　　首先，疫情的沖擊使全球經(jīng)濟和貿(mào)易形勢突變。根據(jù)IMF在四月份公布的最新《世界經(jīng)濟展望報告》，新興國家的GDP增速在一月份出現(xiàn)了明顯的回落，發(fā)達國家則在二月份出現(xiàn)GDP增速的大幅回落。根據(jù)IMF的報告預測，在第三、第四季度，全球經(jīng)濟會逐步回升，但由于全球經(jīng)濟體的經(jīng)濟發(fā)展都脫離了原本的軌道，即使經(jīng)濟逐步恢復，GDP增速也回不到原來的上升路徑。

　　“在疫情對全球經(jīng)濟和貿(mào)易造成一到兩個季度的現(xiàn)金流缺失之后，即使增長速度逐步恢復到常態(tài)，但在絕對值上說，也已經(jīng)造成了損失，從而形成一個新常態(tài)�！崩顒㈥柋硎荆�疫情對全球經(jīng)濟和貿(mào)易造成的不僅是階段性影響，也是永久性的沖擊。

　　那么，疫情對金融市場的影響在哪里？

　　李劉陽提到，雖然如今金融市場逐步恢復正常，但疫情對金融市場的波動率也造成了沖擊。無論是股票市場、商品市場還是外匯市場，今年的隱含波動率都處于歷史最高水平，波動的影響意味著風險的增大與操作難度的增加。

　　疫情的另外一個影響是，正快速消耗各國的政策空間。

　　美聯(lián)儲、歐洲、日本、英國央行的購債量都遠遠超過2008年金融危機時期，寬松的貨幣財政政策創(chuàng)出歷史記錄。

　　李劉陽表示，這種情況下，今后若再發(fā)生經(jīng)濟危機，各國能做的事情將越來越少，政策的邊際效應也將下降。

　　美國經(jīng)濟和美元匯率或繁榮不再

　　美元在過去幾年，有得天獨厚的優(yōu)勢，在經(jīng)濟最好和最差的時候往往表現(xiàn)強勢，在其余時候則表現(xiàn)較弱。

　　李劉陽提到，根據(jù)過去幾年的經(jīng)驗，美元在經(jīng)濟最差的時候往往表現(xiàn)出避險功能。比如在今年3月，美元有一波走強，但經(jīng)濟逐漸恢復常態(tài)之后，美元逐步開始走弱。為了保護美國的股市與就業(yè)市場，美元在2022年之前將維持3年的零利率，這意味著美國可能將維持三年的寬松政策，這對美元的未來預期實際上帶來了沖擊。

　　今后美元匯率是漲是跌？

　　李劉陽認為，需要從兩方面分析：一方面為風險偏好的走向，另一方面為美國經(jīng)濟的相對吸引力。如果下半年美國的經(jīng)濟態(tài)勢再次大幅回落或有加息預期，美元匯率則可能會相應的反彈，但根據(jù)目前的情況來看，美元短期內無法依靠加息預期走強，美元也很難再回到以前一枝獨秀的狀態(tài)。

　　從大類資產(chǎn)的表現(xiàn)看，近期風險偏好的明顯回暖不利于美元的避險屬性。美元和日元的下跌，主要新興國家的匯率開始走強，在一定程度上反映了金融市場的樂觀。但美元的走弱并不是大趨勢，在IMF最新的《世界經(jīng)濟展望報告》中可知，未來兩到三年是經(jīng)濟增速逐步恢復到正常的過程，雖然已經(jīng)達不到疫情前的絕對值，但經(jīng)濟恢復到正常對美元來說是一個利空。

　　從疫情的控制情況來看，美國經(jīng)濟可能長期無法恢復常態(tài)。2020年5月，美國的失業(yè)率高達13％。根據(jù)美聯(lián)儲的預估，美國2020年的總體失業(yè)率為9.3％，2021年為6.5％，2022年為5.5％，而在2019年，這一數(shù)字為3.5％，這意味著未來將有大量的人處于失業(yè)狀態(tài)。

　　相比之下，歐盟的復工情況比美國稍好。根據(jù)歐盟公布的數(shù)據(jù)，歐盟零售銷售指數(shù)環(huán)比在四月份雖然仍在下跌，但相比二、三月份，下降趨勢開始趨于平緩。根據(jù)德國與美國的Sentix投資信心指數(shù)，德國在四月份之后，投資信心也開始高于美國。另外，從貨幣政策來看，美聯(lián)儲的貨幣寬松力度遠大于歐日央行，李劉陽預測，在此情況下，美元對歐元與日元將會是走弱的方向。

　　從財政空間上看，歐洲在過去幾年，大部分國家都實行緊縮性政策以求財政平衡，而美國則在實行超常規(guī)的財政擴張，這也是歐洲在過去幾年經(jīng)濟增長弱于美國的原因之一。而今年疫情的沖擊使財政政策急需擴張，過去在實行緊縮政策的歐洲國家反倒因此獲得了更大的財政空間。

　　根據(jù)路孚特監(jiān)控的全球資金流向，近期，資金開始從美國流向歐洲的德國、法國、西班牙等國家，這表示全球資本開始出逃美國資產(chǎn)。其中一個表現(xiàn)為，外國投資對美國國債的減少力度創(chuàng)新高。

　　李劉陽提到，從正常的市場影響因素來說，目前美國國債應該會下跌，但由于美聯(lián)儲的不斷購入，扭曲了原來的市場定價。持有美國國債的海外央行因此會覺得美國國債價格可能被高估，從而賣出替換成他們認為估值比較正常的國債，美國的國債儲備地位也因此會受到影響。

　　李劉陽總結說，疫情沖擊讓美國經(jīng)濟失去了此前獨一無二的優(yōu)勢，美元匯率受到各方面的壓制，未來兩到三年可能更看好歐元相關的資產(chǎn)。

　　人民幣匯率：復蘇與分歧的拉鋸

　　受益于復工復產(chǎn)，我國出口恢復領先全球。其中，紡織紗線、織物及制品與醫(yī)療儀器及器械的出口同比增速達到60％-80％。李劉陽提到，當醫(yī)療器械的需求下降，則表示全球疫情開始穩(wěn)定，那時其他主要產(chǎn)品的出口增速也將逐步恢復正常。

　　明后年來看，我國在中長期的外需恢復也將十分強勁。以2008年金融危機為例，我國2009年的出口增速為-15％，在國內與全球的經(jīng)濟刺激下，2010年的出口增速快速上升至30％。

　　在資金方面，中國資產(chǎn)正不斷吸引資金流入。流入的原因之一是，中國資產(chǎn)與全球資產(chǎn)的相關性偏低。A股與全球主要股指相比，相關性都偏低，如與日經(jīng)225股指的相關性為0.54，與標普500股指的相關性為0.33。李劉陽說，這是全球其他股指辦不到的事情，因此在風險較高時期，中國資產(chǎn)在分散價值上有著獨特的吸引力。

　　另外，中國資產(chǎn)的吸引力也來自央行的穩(wěn)健政策。李劉陽預測，央行今年的穩(wěn)健帶來息差的穩(wěn)定，相信未來幾年息差的穩(wěn)定將會持續(xù)，這就是資本項目的力量。

　　然而，外部沖擊的不確定性也為人民幣的匯率變化帶來了負面影響。

　　李劉陽認為，外部的負面影響主要源自于中美兩國之間的不信任、不理解越來越多。兩國之間的不信任問題將會長期存在。

　　李劉陽表示，中美關系之間的不確定性使人民幣的匯率變化存在一定風險，但從大基本面來說，是支持人民幣匯率的穩(wěn)中有升。