全球資本出逃美國(guó)流向歐洲，招行李劉陽：人民幣機(jī)遇與風(fēng)險(xiǎn)并存

　　在新冠肺炎疫情影響下，全球匯率格局將如何變化？

　　6月17日，招商銀行(600036,股吧)金融市場(chǎng)部首席外匯分析師李劉陽在路孚特市場(chǎng)展望論壇上表示，根據(jù)路孚特監(jiān)控的全球資金流向，近期，資金開始從美國(guó)流向歐洲的德國(guó)、法國(guó)、西班牙等國(guó)家，這表示全球資本開始出逃美國(guó)資產(chǎn)。疫情沖擊讓美國(guó)經(jīng)濟(jì)失去了此前獨(dú)一無二的優(yōu)勢(shì)，美元匯率受到各方面的壓制，未來兩到三年可能更看好歐元相關(guān)的資產(chǎn)。

　　在資金方面，中國(guó)資產(chǎn)正不斷吸引資金流入。流入的原因之一是，中國(guó)資產(chǎn)與全球資產(chǎn)的相關(guān)性偏低。

　　李劉陽表示，中美關(guān)系之間的不確定性，使人民幣的匯率變化存在一定風(fēng)險(xiǎn)，但從基本面來說，支持人民幣匯率穩(wěn)中有升。

　　疫情改變了什么？

　　在疫情之前，大部分的機(jī)構(gòu)對(duì)于2020年的展望原本都偏于樂觀。

　　2019年底，美聯(lián)儲(chǔ)的預(yù)防性降息開始逐步起到正面效果，中美經(jīng)過兩年的貿(mào)易摩擦，也終于達(dá)成了第一階段貿(mào)易協(xié)議。全球經(jīng)濟(jì)，包括中國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)顯露出復(fù)蘇的跡象。在全球經(jīng)濟(jì)的階段性回暖與貿(mào)易沖突的階段性緩解下，不少金融人士都認(rèn)為，金融市場(chǎng)的基礎(chǔ)將會(huì)更加夯實(shí)。

　　然而，突如其來的疫情讓上述的樂觀假設(shè)受到了不同程度的挑戰(zhàn)。

　　首先，疫情的沖擊使全球經(jīng)濟(jì)和貿(mào)易形勢(shì)突變。根據(jù)IMF在四月份公布的最新《世界經(jīng)濟(jì)展望報(bào)告》，新興國(guó)家的GDP增速在一月份出現(xiàn)了明顯的回落，發(fā)達(dá)國(guó)家則在二月份出現(xiàn)GDP增速的大幅回落。根據(jù)IMF的報(bào)告預(yù)測(cè)，在第三、第四季度，全球經(jīng)濟(jì)會(huì)逐步回升，但由于全球經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)發(fā)展都脫離了原本的軌道，即使經(jīng)濟(jì)逐步恢復(fù)，GDP增速也回不到原來的上升路徑。

　　“在疫情對(duì)全球經(jīng)濟(jì)和貿(mào)易造成一到兩個(gè)季度的現(xiàn)金流缺失之后，即使增長(zhǎng)速度逐步恢復(fù)到常態(tài)，但在絕對(duì)值上說，也已經(jīng)造成了損失，從而形成一個(gè)新常態(tài)�！崩顒㈥柋硎�，疫情對(duì)全球經(jīng)濟(jì)和貿(mào)易造成的不僅是階段性影響，也是永久性的沖擊。

　　那么，疫情對(duì)金融市場(chǎng)的影響在哪里？

　　李劉陽提到，雖然如今金融市場(chǎng)逐步恢復(fù)正常，但疫情對(duì)金融市場(chǎng)的波動(dòng)率也造成了沖擊。無論是股票市場(chǎng)、商品市場(chǎng)還是外匯市場(chǎng)，今年的隱含波動(dòng)率都處于歷史最高水平，波動(dòng)的影響意味著風(fēng)險(xiǎn)的增大與操作難度的增加。

　　疫情的另外一個(gè)影響是，正快速消耗各國(guó)的政策空間。

　　美聯(lián)儲(chǔ)、歐洲、日本、英國(guó)央行的購債量都遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過2008年金融危機(jī)時(shí)期，寬松的貨幣財(cái)政政策創(chuàng)出歷史記錄。

　　李劉陽表示，這種情況下，今后若再發(fā)生經(jīng)濟(jì)危機(jī)，各國(guó)能做的事情將越來越少，政策的邊際效應(yīng)也將下降。

　　美國(guó)經(jīng)濟(jì)和美元匯率或繁榮不再

　　美元在過去幾年，有得天獨(dú)厚的優(yōu)勢(shì)，在經(jīng)濟(jì)最好和最差的時(shí)候往往表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，在其余時(shí)候則表現(xiàn)較弱。

　　李劉陽提到，根據(jù)過去幾年的經(jīng)驗(yàn)，美元在經(jīng)濟(jì)最差的時(shí)候往往表現(xiàn)出避險(xiǎn)功能。比如在今年3月，美元有一波走強(qiáng)，但經(jīng)濟(jì)逐漸恢復(fù)常態(tài)之后，美元逐步開始走弱。為了保護(hù)美國(guó)的股市與就業(yè)市場(chǎng)，美元在2022年之前將維持3年的零利率，這意味著美國(guó)可能將維持三年的寬松政策，這對(duì)美元的未來預(yù)期實(shí)際上帶來了沖擊。

　　今后美元匯率是漲是跌？

　　李劉陽認(rèn)為，需要從兩方面分析：一方面為風(fēng)險(xiǎn)偏好的走向，另一方面為美國(guó)經(jīng)濟(jì)的相對(duì)吸引力。如果下半年美國(guó)的經(jīng)濟(jì)態(tài)勢(shì)再次大幅回落或有加息預(yù)期，美元匯率則可能會(huì)相應(yīng)的反彈，但根據(jù)目前的情況來看，美元短期內(nèi)無法依靠加息預(yù)期走強(qiáng)，美元也很難再回到以前一枝獨(dú)秀的狀態(tài)。

　　從大類資產(chǎn)的表現(xiàn)看，近期風(fēng)險(xiǎn)偏好的明顯回暖不利于美元的避險(xiǎn)屬性。美元和日元的下跌，主要新興國(guó)家的匯率開始走強(qiáng)，在一定程度上反映了金融市場(chǎng)的樂觀。但美元的走弱并不是大趨勢(shì)，在IMF最新的《世界經(jīng)濟(jì)展望報(bào)告》中可知，未來兩到三年是經(jīng)濟(jì)增速逐步恢復(fù)到正常的過程，雖然已經(jīng)達(dá)不到疫情前的絕對(duì)值，但經(jīng)濟(jì)恢復(fù)到正常對(duì)美元來說是一個(gè)利空。

　　從疫情的控制情況來看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)可能長(zhǎng)期無法恢復(fù)常態(tài)。2020年5月，美國(guó)的失業(yè)率高達(dá)13％。根據(jù)美聯(lián)儲(chǔ)的預(yù)估，美國(guó)2020年的總體失業(yè)率為9.3％，2021年為6.5％，2022年為5.5％，而在2019年，這一數(shù)字為3.5％，這意味著未來將有大量的人處于失業(yè)狀態(tài)。

　　相比之下，歐盟的復(fù)工情況比美國(guó)稍好。根據(jù)歐盟公布的數(shù)據(jù)，歐盟零售銷售指數(shù)環(huán)比在四月份雖然仍在下跌，但相比二、三月份，下降趨勢(shì)開始趨于平緩。根據(jù)德國(guó)與美國(guó)的Sentix投資信心指數(shù)，德國(guó)在四月份之后，投資信心也開始高于美國(guó)。另外，從貨幣政策來看，美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣寬松力度遠(yuǎn)大于歐日央行，李劉陽預(yù)測(cè)，在此情況下，美元對(duì)歐元與日元將會(huì)是走弱的方向。

　　從財(cái)政空間上看，歐洲在過去幾年，大部分國(guó)家都實(shí)行緊縮性政策以求財(cái)政平衡，而美國(guó)則在實(shí)行超常規(guī)的財(cái)政擴(kuò)張，這也是歐洲在過去幾年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)弱于美國(guó)的原因之一。而今年疫情的沖擊使財(cái)政政策急需擴(kuò)張，過去在實(shí)行緊縮政策的歐洲國(guó)家反倒因此獲得了更大的財(cái)政空間。

　　根據(jù)路孚特監(jiān)控的全球資金流向，近期，資金開始從美國(guó)流向歐洲的德國(guó)、法國(guó)、西班牙等國(guó)家，這表示全球資本開始出逃美國(guó)資產(chǎn)。其中一個(gè)表現(xiàn)為，外國(guó)投資對(duì)美國(guó)國(guó)債的減少力度創(chuàng)新高。

　　李劉陽提到，從正常的市場(chǎng)影響因素來說，目前美國(guó)國(guó)債應(yīng)該會(huì)下跌，但由于美聯(lián)儲(chǔ)的不斷購入，扭曲了原來的市場(chǎng)定價(jià)。持有美國(guó)國(guó)債的海外央行因此會(huì)覺得美國(guó)國(guó)債價(jià)格可能被高估，從而賣出替換成他們認(rèn)為估值比較正常的國(guó)債，美國(guó)的國(guó)債儲(chǔ)備地位也因此會(huì)受到影響。

　　李劉陽總結(jié)說，疫情沖擊讓美國(guó)經(jīng)濟(jì)失去了此前獨(dú)一無二的優(yōu)勢(shì)，美元匯率受到各方面的壓制，未來兩到三年可能更看好歐元相關(guān)的資產(chǎn)。

　　人民幣匯率：復(fù)蘇與分歧的拉鋸

　　受益于復(fù)工復(fù)產(chǎn)，我國(guó)出口恢復(fù)領(lǐng)先全球。其中，紡織紗線、織物及制品與醫(yī)療儀器及器械的出口同比增速達(dá)到60％-80％。李劉陽提到，當(dāng)醫(yī)療器械的需求下降，則表示全球疫情開始穩(wěn)定，那時(shí)其他主要產(chǎn)品的出口增速也將逐步恢復(fù)正常。

　　明后年來看，我國(guó)在中長(zhǎng)期的外需恢復(fù)也將十分強(qiáng)勁。以2008年金融危機(jī)為例，我國(guó)2009年的出口增速為-15％，在國(guó)內(nèi)與全球的經(jīng)濟(jì)刺激下，2010年的出口增速快速上升至30％。

　　在資金方面，中國(guó)資產(chǎn)正不斷吸引資金流入。流入的原因之一是，中國(guó)資產(chǎn)與全球資產(chǎn)的相關(guān)性偏低。A股與全球主要股指相比，相關(guān)性都偏低，如與日經(jīng)225股指的相關(guān)性為0.54，與標(biāo)普500股指的相關(guān)性為0.33。李劉陽說，這是全球其他股指辦不到的事情，因此在風(fēng)險(xiǎn)較高時(shí)期，中國(guó)資產(chǎn)在分散價(jià)值上有著獨(dú)特的吸引力。

　　另外，中國(guó)資產(chǎn)的吸引力也來自央行的穩(wěn)健政策。李劉陽預(yù)測(cè)，央行今年的穩(wěn)健帶來息差的穩(wěn)定，相信未來幾年息差的穩(wěn)定將會(huì)持續(xù)，這就是資本項(xiàng)目的力量。

　　然而，外部沖擊的不確定性也為人民幣的匯率變化帶來了負(fù)面影響。

　　李劉陽認(rèn)為，外部的負(fù)面影響主要源自于中美兩國(guó)之間的不信任、不理解越來越多。兩國(guó)之間的不信任問題將會(huì)長(zhǎng)期存在。

　　李劉陽表示，中美關(guān)系之間的不確定性使人民幣的匯率變化存在一定風(fēng)險(xiǎn)，但從大基本面來說，是支持人民幣匯率的穩(wěn)中有升。