近日，中國(guó)人民銀行貨幣政策司青年課題組撰寫的《走向更加市場(chǎng)化的人民幣匯率形成機(jī)制》，引起外匯市場(chǎng)廣泛關(guān)注。
文章指出，近幾年來，以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的人民幣浮動(dòng)匯率制度經(jīng)受住了多輪沖擊的考驗(yàn)，人民幣匯率保持了基本穩(wěn)定。人民幣匯率形成機(jī)制改革將繼續(xù)堅(jiān)持市場(chǎng)化方向，優(yōu)化金融資源配置，增強(qiáng)匯率彈性，更加注重預(yù)期引導(dǎo)和與市場(chǎng)溝通，在一般均衡的框架下實(shí)現(xiàn)人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。
值得注意的是，關(guān)于人民幣匯率形成機(jī)制如何進(jìn)一步走向市場(chǎng)化，文章也給予了一系列前瞻性指引。
多位銀行外匯交易員認(rèn)為，其中一些表述，很大程度給當(dāng)前中美關(guān)系緊張、疫情導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇乏力、各國(guó)加碼貨幣寬松措施下的人民幣匯率形成機(jī)制走勢(shì)給予了全面操作指引。
一是人民銀行退出常態(tài)化干預(yù)，人民幣匯率主要由市場(chǎng)決定。這表明目前中國(guó)央行允許人民幣匯率按照市場(chǎng)供需關(guān)系決定價(jià)格走勢(shì)。這背后，一是中國(guó)坐擁逾3萬億美元外匯儲(chǔ)備，有底氣應(yīng)對(duì)來自海外投機(jī)資本的沽空壓力，二是隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)轉(zhuǎn)型發(fā)展，全球投資機(jī)構(gòu)正加碼人民幣資產(chǎn)，令人民幣匯率長(zhǎng)期而言穩(wěn)中有升，也令海外投機(jī)資本投鼠忌器不敢輕舉妄動(dòng)。
二是繼續(xù)保持人民幣匯率彈性，更好發(fā)揮匯率調(diào)節(jié)宏觀經(jīng)濟(jì)和國(guó)際收支自動(dòng)穩(wěn)定器作用。這句話透露了兩層含義，一是人民幣匯率彈性依然將保持，即未來人民幣匯率依然會(huì)在一個(gè)相對(duì)較大的波動(dòng)區(qū)間雙向波動(dòng)，二是相關(guān)部門對(duì)匯率波動(dòng)的監(jiān)管，不再看中具體的匯價(jià)點(diǎn)位，不再死守某個(gè)匯價(jià)點(diǎn)位，而是看人民幣匯率是否更有效地調(diào)節(jié)宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展與國(guó)際收支穩(wěn)定。
三更加注重預(yù)期管理和引導(dǎo)。預(yù)期傳導(dǎo)是金融市場(chǎng)波動(dòng)在不同經(jīng)濟(jì)體間傳導(dǎo)的重要途徑。這句話表明央行未來將加大與外匯市場(chǎng)參與者的“溝通”，通過引導(dǎo)市場(chǎng)與加強(qiáng)預(yù)期管理，令人民幣匯率波動(dòng)與中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)基本面發(fā)展保持高度“契合”，避免匯率與經(jīng)濟(jì)基本面的脫節(jié)，從而給國(guó)際投機(jī)資本有機(jī)可乘。事實(shí)上，增強(qiáng)預(yù)期管理，也是近年歐美央行日益加強(qiáng)的一項(xiàng)工作，目前美聯(lián)儲(chǔ)也在討論如何加強(qiáng)貨幣政策前瞻性指引，令市場(chǎng)對(duì)美元匯率擁有相對(duì)明顯的預(yù)期，避免美元匯率異常波動(dòng)引發(fā)金融市場(chǎng)動(dòng)蕩。
四是把握好內(nèi)外部均衡的平衡，在一般均衡的框架下實(shí)現(xiàn)人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。這句話凸顯央行對(duì)跨境資本流動(dòng)與人民幣匯率波動(dòng)的管理策略，即確保人民幣匯率能滿足內(nèi)部經(jīng)濟(jì)發(fā)展與外部資本跨境流動(dòng)的平衡，從而在合理均衡水準(zhǔn)實(shí)現(xiàn)基本穩(wěn)定。有外匯交易員指出，在當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)率先擺脫疫情開始好轉(zhuǎn)，以及全球資本持續(xù)加倉(cāng)人民幣資產(chǎn)引發(fā)資本項(xiàng)跨境資本流入增加，外貿(mào)趨于平穩(wěn)增長(zhǎng)，美元持續(xù)疲軟的大環(huán)境下，此番表態(tài)預(yù)示著相關(guān)部門對(duì)人民幣匯率長(zhǎng)期向好充滿信心。
以下是《走向更加市場(chǎng)化的人民幣匯率形成機(jī)制》全文：
自1994年開始，人民幣匯率形成機(jī)制不斷向著越來越市場(chǎng)化的方向改革，逐步形成了以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度，人民幣匯率市場(chǎng)化水平不斷提高，市場(chǎng)在匯率形成中發(fā)揮了決定性作用。近幾年來，這一匯率制度經(jīng)受住了多輪沖擊的考驗(yàn)，人民幣匯率保持了基本穩(wěn)定。人民幣匯率形成機(jī)制改革將繼續(xù)堅(jiān)持市場(chǎng)化方向，優(yōu)化金融資源配置，增強(qiáng)匯率彈性，更加注重預(yù)期引導(dǎo)和與市場(chǎng)溝通，在一般均衡的框架下實(shí)現(xiàn)人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。
人民幣匯率形成機(jī)制改革回顧
1994年，我國(guó)對(duì)外匯管理體制進(jìn)行重大改革，實(shí)現(xiàn)人民幣官方匯率與外匯調(diào)劑價(jià)格并軌。根據(jù)黨的十四屆三中全會(huì)通過的《中共中央關(guān)于建立社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制若干問題的決定》精神，人民銀行發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步改革外匯管理體制的公告》，決定實(shí)行以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)的、單一的、有管理的浮動(dòng)匯率制度，形成銀行結(jié)售匯市場(chǎng)與銀行間外匯市場(chǎng)雙層結(jié)構(gòu)。
2005年7月21日，新一輪人民幣匯率形成機(jī)制改革啟動(dòng)，人民幣匯率水平適當(dāng)調(diào)整。黨的十六屆三中全會(huì)決議明確提出“完善人民幣匯率形成機(jī)制，保持人民幣匯率在合理、均衡水平上的基本穩(wěn)定”。在主動(dòng)性、可控性、漸進(jìn)性原則指導(dǎo)下，我國(guó)開始實(shí)行以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度。人民幣匯率不再盯住單一美元，而是參考一籃子貨幣，以市場(chǎng)供求關(guān)系為重要依據(jù)，形成有管理的浮動(dòng)匯率。
2008年，為應(yīng)對(duì)國(guó)際金融危機(jī)沖擊帶來的不利影響，我國(guó)適當(dāng)收窄了人民幣匯率的波動(dòng)幅度，在多個(gè)經(jīng)濟(jì)體貨幣對(duì)美元大幅貶值的情況下，人民幣匯率保持了基本穩(wěn)定，為抵御國(guó)際金融危機(jī)發(fā)揮了重要作用，也為亞洲乃至全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇作出了巨大貢獻(xiàn)。
2010年6月19日，人民銀行宣布進(jìn)一步推進(jìn)人民幣匯率形成機(jī)制改革，增強(qiáng)人民幣匯率彈性。隨后，人民銀行分別于2012年4月16日、2014年3月17日將銀行間即期外匯市場(chǎng)人民幣對(duì)美元交易價(jià)浮動(dòng)區(qū)間由5‰擴(kuò)大至1%、2%。
2015年8月11日，人民銀行進(jìn)一步完善人民幣匯率市場(chǎng)化形成機(jī)制。一方面在中間價(jià)形成機(jī)制上充分體現(xiàn)市場(chǎng)供求對(duì)匯率形成的決定性作用，提高中間價(jià)的市場(chǎng)化程度；另一方面則順應(yīng)市場(chǎng)的力量對(duì)人民幣匯率適當(dāng)調(diào)整，使匯率向合理均衡水平回歸。2016年2月，明確了人民幣兌美元匯率中間價(jià)形成機(jī)制，提高了匯率機(jī)制的規(guī)則性、透明度和市場(chǎng)化水平。2015年以來，中國(guó)外匯交易中心（CFETS）發(fā)布人民幣匯率指數(shù)，外匯市場(chǎng)自律機(jī)制和中國(guó)外匯市場(chǎng)委員會(huì)（CFXC）成立，外匯市場(chǎng)得到大力發(fā)展。
2019年8月5日，受單邊主義和貿(mào)易保護(hù)主義措施及對(duì)中國(guó)加征關(guān)稅預(yù)期等影響，人民幣對(duì)美元匯率在市場(chǎng)力量推動(dòng)下貶值突破7.0元。人民銀行綜合施策，加強(qiáng)預(yù)期引導(dǎo)，外匯市場(chǎng)運(yùn)行有序，外匯供需基本自主平衡，人民幣匯率實(shí)現(xiàn)了預(yù)期穩(wěn)定下的有序調(diào)整，被市場(chǎng)稱為“不叫改革的改革”。
當(dāng)前人民幣匯率形成機(jī)制特點(diǎn)
一是人民銀行退出常態(tài)化干預(yù)，人民幣匯率主要由市場(chǎng)決定。2016年以前，由于人民幣持續(xù)存在單邊調(diào)整壓力，人民銀行需要通過干預(yù)來引導(dǎo)人民幣匯率的有序調(diào)整。近兩年多來，人民銀行通過加大市場(chǎng)決定匯率的力度，大幅減少外匯干預(yù)，在發(fā)揮匯率價(jià)格信號(hào)作用的同時(shí)，提高了資源配置效率。目前，人民銀行已退出常態(tài)化干預(yù)，外匯市場(chǎng)自主平衡，人民幣匯率由市場(chǎng)供需決定。外匯儲(chǔ)備規(guī)模自2017年以來始終保持在3萬億美元左右。
二是人民幣匯率雙向浮動(dòng)，保持基本穩(wěn)定。2019年初，國(guó)民經(jīng)濟(jì)開局平穩(wěn)，中美貿(mào)易形勢(shì)有所緩和，人民幣對(duì)美元匯率升值至6.70元；隨著貿(mào)易形勢(shì)變化，8月人民幣對(duì)美元匯率貶值至7.10元附近。2020年初，中美簽署第一階段貿(mào)易協(xié)定，市場(chǎng)樂觀情緒一度推動(dòng)人民幣對(duì)美元匯率升值至6.90元附近，5月國(guó)際形勢(shì)變化又推動(dòng)人民幣匯率小幅貶值。近來隨著中國(guó)率先有效控制疫情，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)表現(xiàn)出強(qiáng)勁韌性，人民幣對(duì)美元匯率又升至6.95元附近�？傮w上，自2019年到2020年上半年，人民幣對(duì)美元匯率中間價(jià)在361個(gè)交易日中173個(gè)交易日升值、187個(gè)交易日貶值。2020年1～7月小幅貶值0.1%，衡量人民幣對(duì)一籃子貨幣的CFETS人民幣匯率指數(shù)與上年末基本持平。人民幣在實(shí)現(xiàn)雙向浮動(dòng)的同時(shí)，保持了基本穩(wěn)定。
三是人民幣匯率形成機(jī)制經(jīng)受住了多輪沖擊考驗(yàn)，匯率彈性增強(qiáng)，較好發(fā)揮了宏觀經(jīng)濟(jì)和國(guó)際收支自動(dòng)穩(wěn)定器的作用。在中美經(jīng)貿(mào)摩擦、新冠肺炎疫情暴發(fā)并在全球蔓延、世界經(jīng)濟(jì)衰退、國(guó)際金融市場(chǎng)動(dòng)蕩等多輪重大沖擊考驗(yàn)中，人民幣匯率均能迅速調(diào)整，并在較短時(shí)間內(nèi)恢復(fù)均衡，有效發(fā)揮了對(duì)沖沖擊的作用。2020年以來，人民幣對(duì)美元匯率年化波動(dòng)率為4.5%，與國(guó)際主要貨幣基本相當(dāng)，匯率作為宏觀經(jīng)濟(jì)和國(guó)際收支自動(dòng)穩(wěn)定器的作用進(jìn)一步增強(qiáng)。
四是社會(huì)預(yù)期平穩(wěn)，外匯市場(chǎng)運(yùn)行有序。近年來，盡管外部形勢(shì)趨于復(fù)雜，但人民銀行加強(qiáng)預(yù)期管理和引導(dǎo)，外匯市場(chǎng)預(yù)期保持平穩(wěn)，中間價(jià)、在岸價(jià)、離岸價(jià)實(shí)現(xiàn)“三價(jià)合一”，避免了匯率超調(diào)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的沖擊。外匯市場(chǎng)深度逐步提高，市場(chǎng)承受沖擊能力明顯增強(qiáng)，銀行間外匯市場(chǎng)銀行結(jié)售匯基本平衡，供求保持穩(wěn)定。
五是市場(chǎng)化的人民幣匯率促進(jìn)了內(nèi)部均衡和外部均衡的平衡。隨著人民幣匯率彈性增強(qiáng)，貨幣政策自主性提高，人民銀行主要根據(jù)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策，避免了內(nèi)部均衡和外部均衡的目標(biāo)沖突。在此基礎(chǔ)上，人民幣匯率有序調(diào)整，平衡了國(guó)際收支，促進(jìn)了內(nèi)外部均衡。受新冠肺炎疫情影響，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體普遍實(shí)行寬松貨幣政策，我國(guó)堅(jiān)持實(shí)施正常的貨幣政策，利率水平與我國(guó)發(fā)展階段和經(jīng)濟(jì)形勢(shì)動(dòng)態(tài)適配，本外幣利差有所擴(kuò)大，人民幣資產(chǎn)吸引力增強(qiáng)。同時(shí)，人民幣匯率合理反映了外匯市場(chǎng)供求變化，我國(guó)國(guó)際收支繼續(xù)自主平衡，2020年上半年經(jīng)常項(xiàng)目順差與GDP之比約為1.3%。
堅(jiān)持更加市場(chǎng)化的人民幣匯率形成機(jī)制
人民幣匯率形成機(jī)制改革將繼續(xù)堅(jiān)持市場(chǎng)化方向，堅(jiān)持市場(chǎng)在人民幣匯率形成中起決定性作用，優(yōu)化金融資源配置。
一是堅(jiān)持以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度。作為一個(gè)新興經(jīng)濟(jì)體，有管理的浮動(dòng)匯率制度是當(dāng)前合適的匯率制度安排。繼續(xù)堅(jiān)持不進(jìn)行外匯市場(chǎng)常態(tài)化干預(yù)，讓市場(chǎng)供求決定匯率水平，中央銀行外匯干預(yù)主要針對(duì)匯率無序波動(dòng)和“羊群效應(yīng)”，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。與此同時(shí)，我國(guó)的貿(mào)易和投資結(jié)構(gòu)日趨多元化，對(duì)主要貿(mào)易和投資伙伴的匯率水平變動(dòng)都將影響我國(guó)的國(guó)際收支和內(nèi)外部均衡。繼續(xù)參考一籃子貨幣能有效增強(qiáng)匯率對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的調(diào)節(jié)作用和指示意義。
二是繼續(xù)保持人民幣匯率彈性，更好發(fā)揮匯率調(diào)節(jié)宏觀經(jīng)濟(jì)和國(guó)際收支自動(dòng)穩(wěn)定器作用。當(dāng)今世界正經(jīng)歷百年未有之大變局，國(guó)際環(huán)境日趨復(fù)雜。國(guó)際金融市場(chǎng)波動(dòng)明顯，投資者對(duì)預(yù)期變動(dòng)比較敏感，一些消息面的沖擊容易引發(fā)市場(chǎng)大幅振蕩。我國(guó)面臨的外部沖擊增多，不穩(wěn)定性不確定性明顯增強(qiáng)，匯率變動(dòng)方向更加難以預(yù)測(cè)。地緣政治緊張局勢(shì)抬頭、部分國(guó)家間經(jīng)貿(mào)摩擦日益深化，也會(huì)對(duì)我國(guó)外匯市場(chǎng)產(chǎn)生影響。只有增強(qiáng)人民幣匯率彈性，才能幫助對(duì)沖外部不穩(wěn)定性不確定性的沖擊，保持貨幣政策自主性，有利于加快形成以國(guó)內(nèi)大循環(huán)為主體、國(guó)內(nèi)國(guó)際雙循環(huán)相互促進(jìn)的新發(fā)展格局。
三是更加注重預(yù)期管理和引導(dǎo)。預(yù)期傳導(dǎo)是金融市場(chǎng)波動(dòng)在不同經(jīng)濟(jì)體間傳導(dǎo)的重要途徑。由于外匯市場(chǎng)流動(dòng)性好，市場(chǎng)參與者廣泛，體量也比較大，預(yù)期變化更容易形成“羊群效應(yīng)”，對(duì)匯率走勢(shì)形成較大影響。退出常態(tài)化干預(yù)后，預(yù)期管理和引導(dǎo)的重要性進(jìn)一步突出，人民銀行將繼續(xù)通過多種方式合理引導(dǎo)預(yù)期，為外匯市場(chǎng)的有序運(yùn)行和人民幣在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定創(chuàng)造條件。
四是把握好內(nèi)外部均衡的平衡，在一般均衡的框架下實(shí)現(xiàn)人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。人民幣匯率是聯(lián)系實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門和金融部門、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)和世界經(jīng)濟(jì)、國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)和國(guó)際金融市場(chǎng)的重要紐帶，是協(xié)調(diào)好本外幣政策、處理好內(nèi)外部均衡的關(guān)鍵支點(diǎn)。市場(chǎng)化的匯率有助于提高貨幣政策的自主性、主動(dòng)性和有效性，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)總量平衡。我國(guó)是超大體量的新興經(jīng)濟(jì)體，貨幣政策制定和實(shí)施必須以我為主，兼顧當(dāng)前和長(zhǎng)遠(yuǎn)，完善跨周期設(shè)計(jì)和調(diào)節(jié)，主要考慮國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和金融市場(chǎng)穩(wěn)定，兼顧外部均衡，在動(dòng)態(tài)變化中促進(jìn)內(nèi)外均衡的平衡和高質(zhì)量發(fā)展，進(jìn)而在一般均衡的框架下實(shí)現(xiàn)人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。
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