降準(zhǔn)驗(yàn)證貨幣寬松仍在途,三大市場(chǎng)利率趨于回落

2022-11-29 09:12:33 21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道  楊志錦

  “央行快速兌現(xiàn)降準(zhǔn)后,資金面預(yù)期轉(zhuǎn)為樂觀,但債市并沒有明顯提振。”某股份行金融市場(chǎng)部交易員11月28日表示。

  DR007、一年期同業(yè)存單利率、10年期國(guó)債收益率是三個(gè)重要的市場(chǎng)利率指標(biāo),分別代表短、中、長(zhǎng)期利率水平。11月中旬隨著支持房地產(chǎn)新政的出臺(tái)、防疫政策的優(yōu)化,市場(chǎng)預(yù)期經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)恢復(fù)、央行進(jìn)而可能收緊貨幣政策,三大市場(chǎng)利率明顯上行。11月16日公布的《三季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》預(yù)警通脹進(jìn)一步強(qiáng)化了貨幣政策收緊的預(yù)期。

  但是,轉(zhuǎn)變突然而至。11月23日公布的國(guó)常會(huì)新聞稿提及降準(zhǔn)、11月25日央行宣布降準(zhǔn)后,市場(chǎng)認(rèn)為,這意味著貨幣政策仍在寬松的軌道上、并未收緊,DR007、一年期同業(yè)存單利率出現(xiàn)明顯下行,二者將傳導(dǎo)至長(zhǎng)端利率,有望帶動(dòng)10年期國(guó)債收益率回落。

降準(zhǔn)驗(yàn)證貨幣寬松仍在途,三大市場(chǎng)利率趨于回落

  DR007預(yù)計(jì)將低于政策利率

  貨幣市場(chǎng)及債券市場(chǎng)較為關(guān)注的利率指標(biāo)包括R(質(zhì)押式回購(gòu)利率)、DR(存款類金融機(jī)構(gòu)間的債券回購(gòu)利率)、GC(交易所回購(gòu)交易利率)、SHIBOR(上海銀行(601229)間同業(yè)拆放利率)四大類,前三者是以交易回購(gòu)形成的利率。

  央行2020年8月31日發(fā)布的《參與國(guó)際基準(zhǔn)利率改革和健全中國(guó)基準(zhǔn)利率體系》白皮書指出,由于DR最能充分體現(xiàn)銀行體系流動(dòng)性狀況和融資利率水平,市場(chǎng)認(rèn)可度較高,且與國(guó)際上新基準(zhǔn)利率RFRs(無風(fēng)險(xiǎn)基準(zhǔn)利率)最為接近,未來要將其打造成為中國(guó)貨幣政策調(diào)控和金融市場(chǎng)定價(jià)的關(guān)鍵性參考指標(biāo)。

  因此,在上述諸多市場(chǎng)利率指標(biāo)體系中,DR是焦點(diǎn)中的焦點(diǎn),尤其DR001、DR007是判斷流動(dòng)性松緊的重要指標(biāo)。央行副行長(zhǎng)劉國(guó)強(qiáng)曾在國(guó)新辦發(fā)布會(huì)上表示,判斷貨幣政策松緊程度可以直接看流動(dòng)性!坝幸粋(gè)最簡(jiǎn)單的指標(biāo),信息也比較好獲取,就是看銀行間的回購(gòu)利率,像DR007等。”

  Wind數(shù)據(jù)顯示,11月28日DR001在1%左右,DR007在1.8%左右,相比上一交易日略有上升。但是,相比11月中旬雙雙2%的左右的利率水平而言,DR001、DR007均出現(xiàn)明顯下降。

  值得注意的是,央行在降準(zhǔn)公告中一般會(huì)簡(jiǎn)明扼要地說明降準(zhǔn)的目的,以往一般是“支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展、促進(jìn)綜合融資成本穩(wěn)中有降”,而此次在這兩個(gè)之外還增加了“保持流動(dòng)性合理充裕”,甚至后者是置于前兩者之前。

  從市場(chǎng)利率看,本次降準(zhǔn)宣布前5天DR007均值為1.67%,相比今年4月降準(zhǔn)前5日均值分別低11BP。從這個(gè)角度看,當(dāng)前資金利率比前4月時(shí)要低,而4月降準(zhǔn)時(shí)央行在答問中提及“當(dāng)前流動(dòng)性已處于合理充裕水平”,而此次并沒有。

  其原因可能在于,當(dāng)前資金利率雖有降低但資金面波動(dòng)較大,11月中旬DR007一度突破了2%,而現(xiàn)在臨近年底時(shí)點(diǎn),現(xiàn)金需求回升、信貸考核壓力等季節(jié)性因素也可能對(duì)資金利率形成擾動(dòng)。11月28日,央行公告稱,為維護(hù)銀行體系流動(dòng)性合理充裕,人民銀行以利率招標(biāo)方式開展了550億元逆回購(gòu)操作,當(dāng)日逆回購(gòu)到期30億元,意味著央行凈投放流動(dòng)性520億。

  “降準(zhǔn)落地基本消除了市場(chǎng)對(duì)年末資金面的擔(dān)憂,而且也表明央行偏寬松的政策態(tài)度暫時(shí)不會(huì)轉(zhuǎn)向。近期市場(chǎng)資金面情緒樂觀,市場(chǎng)機(jī)構(gòu)融出積極,短期流動(dòng)性無憂。”前述股份行金融市場(chǎng)部交易員表示。

  華創(chuàng)證券首席固收分析師周冠南表示,11月中旬的資金面收緊,更多是預(yù)期逆轉(zhuǎn)后,機(jī)構(gòu)行為和流動(dòng)性摩擦因素激化的結(jié)果,并非央行主動(dòng)引導(dǎo)帶來的。本次降準(zhǔn)落地確認(rèn)了降準(zhǔn)周期的延續(xù),貨幣寬松周期可能至少持續(xù)至2023年中,對(duì)后續(xù)流動(dòng)性的總體形勢(shì)偏樂觀。

  同業(yè)存單利率回落

  同業(yè)存單是銀行用來彌補(bǔ)負(fù)債缺口的重要工具。央行此前發(fā)布的《2020年二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》首度指出,MLF利率作為中期政策利率,是中期市場(chǎng)利率運(yùn)行的中樞,國(guó)債收益率曲線、同業(yè)存單等市場(chǎng)利率圍繞MLF利率波動(dòng)。當(dāng)前MLF操作主要是一年期,因此國(guó)有大行一年期同業(yè)存單利率成為重要的指標(biāo)。

  Wind數(shù)據(jù)顯示,今年以來同業(yè)存單利率整體呈下行的態(tài)勢(shì),由年初的2.8%下行至10月底的2%左右,但11月以來同業(yè)存單利率持續(xù)上行,至11月23日達(dá)到2.55%。

  作為貨幣市場(chǎng)工具,同業(yè)存單利率受三大因素影響:一是實(shí)體經(jīng)濟(jì)貸款需求情況。若實(shí)體融資需求較為旺盛,則銀行需要補(bǔ)充負(fù)債來滿足資產(chǎn)端擴(kuò)張的需要,存單利率趨于上行,反之則趨于下行;二是銀行間流動(dòng)性情況,存單利率整體跟隨資金利率變動(dòng);三是同業(yè)存單本身供需壓力,監(jiān)管考核、銀行負(fù)債壓力、廣義基金行為等都可能加劇供需矛盾。

  “一是銀行超儲(chǔ)率較低,二是銀行司庫(kù)負(fù)債集中到期與配置需求萎縮共振,三是可能受市場(chǎng)恐慌情緒影響!睂(duì)于11月同業(yè)存單利率上行,光大證券(601788)首席金融業(yè)分析師王一峰表示。

  11月23日公布的國(guó)常會(huì)新聞稿提及降準(zhǔn)后,同業(yè)存單利率出現(xiàn)明顯下降。11月25日國(guó)有大行一年期同業(yè)存單利率降至2.38%,11月28日為2.4%,相比此前高點(diǎn)明顯下降15BP左右。

  王一峰表示,本輪同業(yè)存單利率上行行情基本結(jié)束,年內(nèi)無論是從流動(dòng)性監(jiān)管指標(biāo)還是從頭寸管理角度看,均能實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)跨年。12月份,同業(yè)存單到期峰值結(jié)束,利率將回落至2.3%左右,但難現(xiàn)今年三季度超低利率行情。

  “前期負(fù)反饋中,1年期國(guó)股行的存單發(fā)行利率一度提升至2.55%,即使偏悲觀預(yù)期下、資金價(jià)格中樞向2%的政策利率回歸,50BP以上的利差保護(hù)已經(jīng)較為正常,2.5%附近的存單配置價(jià)值已經(jīng)顯而易見!敝芄谀媳硎,“降準(zhǔn)落地后,可以確認(rèn)貨幣寬松周期的延續(xù),50BP附近的利差中位數(shù)的合理性得到驗(yàn)證。當(dāng)前同業(yè)存單一級(jí)定價(jià)水平,已經(jīng)具備較為充足的配置價(jià)值!

  債市降杠桿

  債券市場(chǎng)的牛熊,一般不用指數(shù)來表示,而是看國(guó)債或者國(guó)開債收益率。比較常用的是10年期國(guó)債收益率指標(biāo)。這個(gè)指標(biāo)類似于股票市場(chǎng)的上證指數(shù),上證指數(shù)漲,股市走牛;反之,則是走熊。但在債市,債券收益率與債券價(jià)格成反比。債券收益率越高,債券價(jià)格越低,債市走熊。同樣,債券收益率下行,意味著債券價(jià)格上漲,債市走牛。而在正常時(shí)段,10年期國(guó)債日內(nèi)波動(dòng)幅度在1BP左右。

  Wind數(shù)據(jù)顯示,今年上半年10年期國(guó)債收益率在2.75%左右徘徊,9月初一度降至2.6%,此后波動(dòng)上行至2.7%左右。11月14日10年期國(guó)債收益率為2.84%,相比上一交易日上行10BP,債市大跌。主要原因在于市場(chǎng)預(yù)期宏觀經(jīng)濟(jì)將邊際復(fù)蘇,央行將收緊貨幣政策。

  但降準(zhǔn)消息公布之后,10年期國(guó)債收益率仍高于2.8%,11月28日上行至2.86%左右!耙苍S是教訓(xùn)過于慘痛,本次降準(zhǔn)落地并未逆轉(zhuǎn)債市的悲觀情緒,一些投資者將降準(zhǔn)視為最后的寬松機(jī)會(huì),表現(xiàn)為對(duì)長(zhǎng)端品種的減持!鼻笆龉煞菪薪鹑谑袌(chǎng)部人士表示。

  不過債市加杠桿的操作有所緩解。4月以來,在貨幣政策與財(cái)政政策的協(xié)同發(fā)力下,市場(chǎng)流動(dòng)性始終處于充裕的狀態(tài),DR007持續(xù)低于7天逆回購(gòu)利率,形成倒掛。機(jī)構(gòu)滾動(dòng)借入成本較低的隔夜資金,來配置較長(zhǎng)期限債券進(jìn)行加杠桿套利,獲取票息與回購(gòu)成本之間價(jià)差的超額收益。

  數(shù)據(jù)顯示,3月銀行間市場(chǎng)質(zhì)押式回購(gòu)日均成交量為4.6萬億,4月、5月分別上升至4.9萬億、5.5萬億左右。6月質(zhì)押式回購(gòu)日均成交量進(jìn)一步上升至6.1萬億,7月、8月、9月日均成交量分別為6.25萬億、6.6萬億、6.3萬億,10月上旬也在6萬億以上。近期隨著利率上升,交易量回落至5萬億左右。

  對(duì)于后期債券市場(chǎng)走勢(shì),周冠南表示,長(zhǎng)端交易顯然更在意防疫政策的調(diào)整和房地產(chǎn)支持政策的加碼,但降準(zhǔn)周期的再次確認(rèn),可以更加樂觀地看待當(dāng)前長(zhǎng)端對(duì)風(fēng)險(xiǎn)因素的定價(jià)。

  中金公司的一份研報(bào)稱,資金面的平穩(wěn)也會(huì)逐步向、存單利率債券市場(chǎng)端傳導(dǎo)。整體來看,降準(zhǔn)疊加季節(jié)性流動(dòng)性投放支持下,預(yù)計(jì)12月7天DR007保持在1.5%-1.8%,1年期存單利率有望逐步回落到2.0%-2.2%水平,10年國(guó)債收益率對(duì)應(yīng)也會(huì)回落到2.7%-2.8%。

(責(zé)任編輯:曹言言 HA008)
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