結(jié)構(gòu)性存款被壓降后，同業(yè)存單再現(xiàn)量價齊升

不同于上半年的縮量發(fā)行，步入7月，銀行同業(yè)存單發(fā)行規(guī)模急漲，凈融資額更是出現(xiàn)超季節(jié)性增長，一度引發(fā)市場關(guān)于銀行負債穩(wěn)定性的討論。

據(jù)Wind資訊統(tǒng)計，7月同業(yè)存單凈融資額達5866.5億元，創(chuàng)下三年多來單月新高，其中，國有大行是主要推動因素。

不只是量上的擴大，近來同業(yè)存單發(fā)行利率也呈上行態(tài)勢。光大證券(601788,股吧)研報顯示，截至7月末，國有大行、股份制銀行1個月、6個月和1年期存單價格分別為2.20%、2.77%、2.88%，較年初以來最低點分別上行120BP（基點）、137BP和120BP，已基本回補年初以來的降幅。

對于同業(yè)存單發(fā)行“量價齊升”的現(xiàn)象，接受第一財經(jīng)采訪的多位業(yè)內(nèi)人士表示，主要原因在于近期銀行結(jié)構(gòu)性存款的壓降使得流動性管理壓力加大，需通過發(fā)行同業(yè)存單保持負債端的穩(wěn)定；同時，“股債蹺蹺板”效應(yīng)一定程度上也推動了存單發(fā)行利率的上行。

同業(yè)存單“量價齊升”

“低迷”了許久的同業(yè)存單迎來反彈。目前，隨著資金面的邊際收斂，同業(yè)存單市場在7月再現(xiàn)“量價齊升”。

據(jù)第一財經(jīng)記者梳理Wind數(shù)據(jù)，7月同業(yè)存單總發(fā)行量達17998.50億元，總到期量為12132億元，實現(xiàn)凈融資額5866.50億元，遠高于前6個月累計-4910.49億元的凈融資額，而且還創(chuàng)下2017年2月后的新高。

從發(fā)行主體結(jié)構(gòu)分析，國有大行發(fā)行規(guī)模明顯提升�！按饲巴�存的發(fā)行主體是以股份行和城商行為主，國有大行發(fā)行規(guī)模相對較低，但步入7月，國有大行發(fā)行份額大幅提高，城商行占比則下降�！北本┮晃�銀行業(yè)資深分析師對記者稱。

具體而言，據(jù)光大證券統(tǒng)計，1～6月，股份行和城商行同業(yè)存單發(fā)行規(guī)模分別為2.83萬億和3.23萬億元，占比分別為36.19%和41.35%；國有大行僅發(fā)行7507億元，占比為9.59%。7月國有大行發(fā)行占比提升至32.97%，股份制占比為32.91%，較上半年略有下降，城商行占比則降至27.28%。

對于這一變化，光大證券固定收益首席分析師張旭對記者表示，原因主要在于兩方面，一是6月份以來國有大行和股份行結(jié)構(gòu)性存款壓降規(guī)模較大、零售存款穩(wěn)定性下降，部分需要同業(yè)存單替代補充；二是這兩類銀行同業(yè)負債占比離1/3的考核線尚有一段距離，具有更大的回旋空間，而中小銀行同業(yè)負債占比較高，信用等級偏低，存單發(fā)行難度相對較大。

除了發(fā)行規(guī)模反彈，近期同業(yè)存單發(fā)行利率也出現(xiàn)明顯走升。據(jù)Wind資訊數(shù)據(jù)，7月同業(yè)存單發(fā)行的加權(quán)平均利率為2.5748%，較上月上升了約0.3個百分點。實際上，從6月起，存單發(fā)行利率就有上升，且股份行利率上升較城商行、農(nóng)商行更多。

中信證券研報顯示，6月以來國有大行和股份行、城農(nóng)商行同業(yè)存單發(fā)行的加權(quán)平均利率分別上行了約117BP、55BP。其中，股份行各期限同業(yè)存單利率上行較為均勻，城農(nóng)商行則以中長期限為主，全期限、1年期發(fā)行利率分別上行約55.6BP、96.9BP。

“存單利率上行的根本原因在于銀行對負債的缺乏，”前述銀行業(yè)分析師告訴記者，“作為配平負債的主要工具，在‘替代品’結(jié)構(gòu)性存款被壓降的情況下，同業(yè)存單發(fā)行需求相應(yīng)增加，而隨著供給量的增多，發(fā)行利率自然上升�！�

中信證券研究所副所長明明亦對記者稱，上半年貨幣政策較為寬松，市場流動性較為充裕，銀行并不需要發(fā)行很多同存就可滿足資金需求；到了5月，貨幣政策操作有所收斂，同業(yè)存單募集資金需求重新上升；而在跨季、跨半年后，短端存單的供給相對減少，長端存單的供給相對增加，使得中長期同業(yè)存單發(fā)行利率上行較多。

另外，明明還提到，“股債蹺蹺板”效應(yīng)對利率上行也產(chǎn)生一定影響。他認為，短期內(nèi)股市的快速上漲對債市有一定沖擊，也對同業(yè)存單發(fā)行利率上行產(chǎn)生了推力。因為股市上漲會使得貨幣市場基金面臨較大贖回壓力，而貨幣市場基金是同業(yè)存單的主力持有者，進而對存單發(fā)行產(chǎn)生沖擊。

還有觀點稱，金融機構(gòu)對貨幣政策寬松預(yù)期的轉(zhuǎn)向一定程度上也推動了存單發(fā)行利率的上行。近期在貨幣市場利率抬升后，銀行間市場杠桿率回落，由此，銀行負債端“壓力”從回購市場轉(zhuǎn)移至存單上，進一步放大了存單利率的上行幅度。

對債市沖擊有限

同業(yè)存單利率的上行以及融資量的放大，同步引發(fā)了市場對于債市的擔憂。近期債市收益率又經(jīng)歷一波調(diào)整，有觀點將機構(gòu)負債端收縮視為調(diào)整的一大核心邏輯。而目前1年期同業(yè)存單與1年期國債收益率利差分位數(shù)處于相對高點，同業(yè)存單利率或?qū)Χ潭死�率債產(chǎn)生一定制約。

“盡管對短端利率債存在制約，但其對中長端利率債的替代作用可能不會很強�！泵髅鞣Q，考慮到銀行體系在負債端成本較高的基礎(chǔ)上大概率會加大債券的配置力量，長端利率債的配置價值預(yù)計將逐漸顯露。未來，10年期國債到期收益率將在2.8%~3.0%區(qū)間震蕩。

興業(yè)證券研究報告也表示，后續(xù)存單利率的變化對市場的沖擊將減弱。流動性和基本面仍是主導(dǎo)債市的核心矛盾，貨幣政策大概率調(diào)整為“穩(wěn)貨幣+結(jié)構(gòu)性寬信用”的組合，總量寬松的斜率可能放緩，結(jié)構(gòu)性的導(dǎo)向更為明確，基本面大概率繼續(xù)“填坑”。

在此背景下，興業(yè)證券(601377,股吧)建議，股優(yōu)于債，信用債優(yōu)于利率債，票息優(yōu)于資本利得�！爱斚挛恢�，債券整體價值一般，需要控制久期與倉位，市場回調(diào)后可適當買入但不建議追漲。但從傳統(tǒng)配置盤的角度看，債券的性價比吸引力并不算差。” 興業(yè)證券固定收益首席分析師黃偉平稱。

而且，在不少業(yè)內(nèi)人士看來，未來同存發(fā)行“貴”有望得到緩解，利率上升空間有限。一方面是由于，參考往年金融體系的負債壓力，存單利率并不具備持續(xù)上行的基礎(chǔ)；另一方面，當前1年期存單利率基本保持在2.85～2.90%區(qū)間，接近1年期MLF（中期借貸便利）利率水平（2.95%），較為符合央行的合意管控目標。

此前央行在2020年二季度貨幣政策執(zhí)行報告中提出，要“綜合運用多種貨幣政策工具保持流動性合理充裕，引導(dǎo)市場利率圍繞公開市場操作利率和中期借貸便利利率平穩(wěn)運行”，并明確指出“同業(yè)存單、回購和拆借等銀行之間融資工具的利率以及國債收益率曲線，受多種因素影響有一定的短期波動。但從中長期看，大體也是圍繞央行政策利率波動的”。

張旭則對記者表示，在貨幣投放“總量適度”環(huán)境下，后期資金面既難現(xiàn)前期寬松格局，也難進一步收緊�；�于此，同業(yè)存單價格運行存在一定剛性，下行空間也將較為有限。