CPI結(jié)構(gòu)性分化，PPI下行壓力仍存
2024年8月CPI和PPI數(shù)據(jù)點(diǎn)評
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文 財(cái)信研究院 宏觀團(tuán)隊(duì)
伍超明 李沫
核心觀點(diǎn)
一、食品是CPI同比增速回升主因，結(jié)構(gòu)上呈現(xiàn)出“食品上漲、非食品下跌”的分化特征。食品方面，受高溫強(qiáng)降雨天氣沖擊食品供給端影響，以鮮菜、鮮果為代表的主要食品價(jià)格環(huán)比漲幅繼續(xù)高于歷史同期均值，兩者對CPI同比的拉動作用較上月提高0.54個(gè)百分點(diǎn)，超出本月CPI增速回升幅度0.4個(gè)百分點(diǎn)。非食品方面，受國際原油價(jià)格下行、暑期出行需求邊際減少、國內(nèi)供強(qiáng)需弱等因素影響，能源、服務(wù)、耐用品等主要非食品價(jià)格環(huán)比增速均明顯走弱，共同拖累非食品價(jià)格同比增速走弱較多。核心CPI低位續(xù)降，政策仍需加力打破“需求不足-價(jià)格低迷”的負(fù)反饋循環(huán)。
二、預(yù)計(jì)9月CPI增長0.6%左右，全年約增長0.5%。一是預(yù)計(jì)9月份食品價(jià)格環(huán)比漲幅回落；二是9月份豬肉對CPI同比的正向拉動作用有望小幅提高；三是預(yù)計(jì)服務(wù)價(jià)格受中秋、國慶雙節(jié)來臨影響將溫和回升；四是9月份油價(jià)對非食品的拖累將繼續(xù)增強(qiáng)；五是9月CPI翹尾因素下降0.2個(gè)百分點(diǎn)。
三、輸入性因素和國內(nèi)需求不足共致PPI降幅擴(kuò)大。8月份PPI同比較上月擴(kuò)大1.0個(gè)百分點(diǎn)至1.8%，環(huán)比降幅擴(kuò)大0.5個(gè)百分點(diǎn)至-0.7%，國內(nèi)需求不足和國際大宗商品價(jià)格回落是PPI同比和環(huán)比降幅均擴(kuò)大的主要原因。從結(jié)構(gòu)看，上中下游行業(yè)價(jià)格環(huán)比普遍回落，上游回落幅度最大，是PPI降幅擴(kuò)大的主要拖累；黑色鏈、有色鏈、原油鏈行業(yè)價(jià)格環(huán)比均下降較多，反映出國內(nèi)外因素均對PPI增速形成制約。
四、預(yù)計(jì)9月PPI降幅擴(kuò)大至-2.9%左右，年內(nèi)大概率延續(xù)負(fù)增長。一是9月份PPI翹尾因素較8月份回落0.4個(gè)百分點(diǎn)；二是受全球需求放緩、地緣政治關(guān)系緊張影響，短期國際大宗商品價(jià)格面臨一定的下行壓力；三是如果政策持續(xù)用力、更加給力能加速落地，未來國內(nèi)工業(yè)品價(jià)格有望溫和回升，但房地產(chǎn)疲弱和供強(qiáng)需弱格局將制約PPI環(huán)比上漲幅度。受全球需求放緩壓力加大、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)彈性偏弱影響，預(yù)計(jì)短期PPI仍存下行壓力，年內(nèi)PPI將延續(xù)負(fù)增長，全年P(guān)PI約增長-2.0%左右。
五、總結(jié)：8月份CPI溫和回升、PPI降幅擴(kuò)大，前者回升主要源于食品供給端遭受短期沖擊，但內(nèi)部結(jié)構(gòu)性分化特征明顯，未來回升或偏溫和；后者受內(nèi)外部因素疊加影響，短期下行壓力仍存。
正文
事件：8月份全國居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（CPI）環(huán)比上漲0.4%，同比上漲0.6%，漲幅較上月擴(kuò)大0.1個(gè)百分點(diǎn)；工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格指數(shù)（PPI）環(huán)比下降0.7%，同比下降1.8%，降幅比上月擴(kuò)大1.0個(gè)百分點(diǎn)。
一、食品超季節(jié)性上漲是CPI同比增速回升主因，預(yù)計(jì)9月CPI約增長0.6%，年內(nèi)有望繼續(xù)溫和回升
蔬菜和水果價(jià)格超季節(jié)性上行，食品是CPI回升的主因。8月食品價(jià)格環(huán)比漲幅提高2.2個(gè)百分點(diǎn)至3.4%，高于2014-2023年同期均值2.1個(gè)百分點(diǎn)。受此影響，食品價(jià)格同比漲幅由0%提高至2.8%，對CPI同比的拉動作用較上月提高0.51個(gè)百分點(diǎn)（見圖1），是本月CPI回升的主要貢獻(xiàn)力量。其中，受生豬產(chǎn)能去化疊加看漲預(yù)期偏強(qiáng)，豬肉價(jià)格環(huán)比漲幅上漲7.3%，較上月提高5.3個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù)4個(gè)月環(huán)比正增長；但受去年同期基數(shù)抬升影響，同比漲幅回落4.3個(gè)百分點(diǎn)至16.1%，對CPI的拉動作用略回落，相對平穩(wěn)。受高溫強(qiáng)降雨天氣沖擊供給影響，鮮菜價(jià)格環(huán)比漲幅提高8.8個(gè)百分點(diǎn)至18.1%，高于2014-2023年同期均值12.7個(gè)百分點(diǎn)；同比漲幅由3.3%擴(kuò)大至21.8%，對CPI同比的拉動作用較上月提高0.37個(gè)百分點(diǎn)，是食品和CPI價(jià)格上行的主要支撐。同時(shí)鮮果價(jià)格環(huán)比由下跌0.3%轉(zhuǎn)為上漲3.8%，同比由下跌4.2%轉(zhuǎn)為上漲4.1%，對CPI同比的拉動較上月提高0.17個(gè)百分點(diǎn)。綜合看，鮮菜、鮮果對CPI同比的影響較上月提高0.54個(gè)百分點(diǎn)，貢獻(xiàn)了全部食品同比增速漲幅，是CPI回升的主要貢獻(xiàn)力量（見圖2-3）。
能源、服務(wù)、耐用品共同拖累非食品價(jià)格回落較多。8月非食品價(jià)格同比增長0.2%，漲幅較上月回落0.5個(gè)百分點(diǎn)（見圖4），創(chuàng)2023年8月份以來新低。從環(huán)比看，8月非食品價(jià)格環(huán)比由上漲0.4%轉(zhuǎn)為下跌0.3%，低于2014-2023年同期均值0.3個(gè)百分點(diǎn)，非食品價(jià)格環(huán)比增長動能走弱較多。從分項(xiàng)看，能源、服務(wù)、耐用品價(jià)格均有所走弱。一是受國際油價(jià)波動下行影響，交通工具用燃料價(jià)格環(huán)比由上漲1.5%轉(zhuǎn)為下跌2.9%。二是暑期出行需求邊際減少影響，旅游價(jià)格環(huán)比由上漲9.4%轉(zhuǎn)為下降0.7%，服務(wù)價(jià)格環(huán)比增長0.5%，再度低于歷史同期均值（見圖5）；三是家用器具價(jià)格環(huán)比由上漲0.4%轉(zhuǎn)為下降0.7%，再度轉(zhuǎn)負(fù)，表明國內(nèi)供強(qiáng)需弱格局短期難以改變，或持續(xù)對價(jià)格上漲形成制約。
核心CPI低位續(xù)降，國內(nèi)需求不足矛盾凸顯。8月剔除食品和能源的核心CPI同比增長0.3%，較上月回落0.1個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)2021年4月份以來新低；環(huán)比由上漲0.3%轉(zhuǎn)為下跌0.2%，低于歷史同期均值0.26個(gè)百分點(diǎn)，主要源于服務(wù)業(yè)和剔除能源的工業(yè)品價(jià)格回落。核心CPI繼續(xù)處于“0”時(shí)代，表明國內(nèi)供強(qiáng)需弱矛盾依然突出。往后看，服務(wù)業(yè)價(jià)格受益于中秋國慶出行旺季來臨、需求恢復(fù)向價(jià)格傳導(dǎo)路徑暢通，有望對核心CPI企穩(wěn)回升形成溫和支撐，但國內(nèi)供給端去化壓力仍大，需求端恢復(fù)彈性有限，未來核心CPI回升或仍偏溫和。
預(yù)計(jì)2024年9月CPI同比增長0.6%左右。一是預(yù)計(jì)9月份食品價(jià)格環(huán)比漲幅回落。根據(jù)農(nóng)業(yè)部數(shù)據(jù)，截止到9月6日，28種重點(diǎn)監(jiān)測蔬菜、7種重點(diǎn)監(jiān)測水果、豬肉價(jià)格環(huán)比分別上漲3.6%、0.2%、1.3%，增速較8月均有所回落，但仍為正增長，因此預(yù)計(jì)9月食品環(huán)比漲幅有所回落。二是受去年同期基數(shù)相對平穩(wěn)，豬肉價(jià)格繼續(xù)溫和上行影響，預(yù)計(jì)9月份豬肉對CPI同比的正向拉動作用小幅提高；三是服務(wù)價(jià)格受中秋、國慶雙節(jié)來臨影響有望溫和回升，對非食品價(jià)格形成支撐；四是在國際原油價(jià)格下行和基數(shù)走高的雙重作用下，預(yù)計(jì)9月份油價(jià)對非食品的拖累作用有所增強(qiáng)；五是9月份CPI翹尾因素為-0.5%，較8月份下降0.2個(gè)百分點(diǎn)（見圖6）。
預(yù)計(jì)全年CPI約增長0.5%，四季度有望步入“1”時(shí)代。一是下半年食品價(jià)格將出現(xiàn)季節(jié)性上漲，加上豬肉供需矛盾有所緩解，未來食品對CPI的拖累作用將趨于減弱。二是服務(wù)價(jià)格受益于國內(nèi)“就業(yè)-收入-消費(fèi)”循環(huán)的逐漸暢通，有望延續(xù)溫和回升態(tài)勢，但居民收入和消費(fèi)預(yù)期恢復(fù)仍需時(shí)日，年內(nèi)低通脹格局不變。整體看，預(yù)計(jì)全年CPI中樞在0.5%左右，四季度有望步入“1”時(shí)代。
二、輸入性因素和國內(nèi)需求不足共致PPI降幅擴(kuò)大，預(yù)計(jì)9月PPI降幅擴(kuò)大至-2.9%左右
8月份工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格（PPI）同比下降1.8%，降幅較上月擴(kuò)大1.0個(gè)百分點(diǎn)，其中翹尾因素較上月回落0.3個(gè)百分點(diǎn)，貢獻(xiàn)了PPI同比增速下降幅度的3成左右。同時(shí)受國內(nèi)市場需求不足及部分國際大宗商品價(jià)格下行影響，PPI環(huán)比下降0.7%，PPI新漲價(jià)因素貢獻(xiàn)了PPI增速下降幅度的7成左右。分結(jié)構(gòu)看，生產(chǎn)資料和生活資料分別同比下降2.0%和1.1%，降幅較上月分別擴(kuò)大1.3個(gè)百分點(diǎn)和0.1個(gè)百分點(diǎn)，生產(chǎn)資料對PPI增速形成主要拖累。從環(huán)比看，生產(chǎn)資料環(huán)比跌幅擴(kuò)大0.7個(gè)百分點(diǎn)至-1.0%，是PPI環(huán)比負(fù)增的主要原因。其中采掘工業(yè)、原材料工業(yè)、加工工業(yè)環(huán)比增速分別較上月回落2.3、1.0和0.5個(gè)百分點(diǎn)，上游價(jià)格下跌是PPI環(huán)比負(fù)增的主要拖累；生活資料環(huán)比增速持平與上月的0%，除食品價(jià)格環(huán)比增速有所提高外，衣著、耐用品、一般日用品價(jià)格環(huán)比增速均小幅回落，說明居民終端需求依然偏弱（見圖8）。
從行業(yè)看，上游行業(yè)是PPI回落主因，中下游價(jià)格也普遍回落。一是受原油、有色金屬等國際大宗商品價(jià)格下行影響，原油鏈和有色鏈行業(yè)價(jià)格普遍下降較多。二是受房地產(chǎn)、基建等傳統(tǒng)需求疲弱影響，黑色金屬壓延、黑色采選以及非金屬礦物制品價(jià)格環(huán)比均回落較多；三是受終端需求依然偏弱影響，汽車、通信電子、紡織等中下游行業(yè)價(jià)格也普遍回落。
預(yù)計(jì)9月份PPI降幅擴(kuò)大至-2.9%左右。一是9月份PPI翹尾因素較8月份回落0.4個(gè)百分點(diǎn)左右（見圖10）；二是受全球需求放緩、地緣政治關(guān)系緊張影響，短期國際大宗商品價(jià)格面臨一定的下行壓力；三是受益于政策持續(xù)用力、更加給力，未來國內(nèi)工業(yè)品價(jià)格有望溫和回升，但房地產(chǎn)疲弱和供強(qiáng)需弱格局將制約PPI環(huán)比上漲幅度。
預(yù)計(jì)全年P(guān)PI增長-2.0%左右，PPI年內(nèi)大概率延續(xù)負(fù)增長。展望下半年，翹尾因素和前期政策落地見效有望推動PPI降幅趨于收窄，但全球經(jīng)濟(jì)增長動能放緩，國內(nèi)房地產(chǎn)市場低迷、供強(qiáng)需弱格局難改，PPI新漲價(jià)因素回升面臨制約。預(yù)計(jì)短期PPI仍存下行壓力，年內(nèi)PPI大概率延續(xù)負(fù)增長，全年P(guān)PI約增長-2.0%左右。
三、PPI和CPI負(fù)剪刀差再度擴(kuò)大，工業(yè)企業(yè)利潤回升面臨制約
PPI和CPI剪刀差在一定程度上反映了工業(yè)企業(yè)盈利空間的變化。PPI和CPI剪刀差的擴(kuò)大，通常意味著企業(yè)利潤和經(jīng)濟(jì)動能的持續(xù)修復(fù)，反之則相反（見圖11-12）。疫后本輪PPI和CPI剪刀差經(jīng)歷了擴(kuò)大-收窄的過程，擴(kuò)大階段主要是由上游原材料漲價(jià)驅(qū)動的，結(jié)構(gòu)性特征顯著，不是全面性漲價(jià)，對應(yīng)的下降階段主要是由高基數(shù)主導(dǎo)，國內(nèi)需求恢復(fù)帶動的價(jià)格上漲尚不明顯。在國內(nèi)需求恢復(fù)偏弱的情況下，中下游行業(yè)轉(zhuǎn)嫁成本的能力依然較弱，導(dǎo)致上游原材料上漲對中下游利潤的擠占作用偏強(qiáng)，進(jìn)而壓制中下游企業(yè)投資擴(kuò)產(chǎn)意愿，不利于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)動能的恢復(fù)。
8月份PPI和CPI的剪刀差由上月-1.3%擴(kuò)大至-2.4%，不利于工業(yè)企業(yè)利潤的企穩(wěn)回升。往后看，受國內(nèi)需求回升向好、政策繼續(xù)有效落實(shí)，全球需求放緩等因素影響，預(yù)計(jì)未來國內(nèi)價(jià)格將呈現(xiàn)出“CPI溫和回升、PPI低位徘徊”，兩者負(fù)剪刀差短期難以明顯收窄，對工業(yè)企業(yè)利潤繼續(xù)形成拖累。
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