政策效應支撐PMI重回擴張
2024年10月PMI數(shù)據點評
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文 財信研究院 宏觀團隊
伍超明 李沫
核心觀點
受一攬子增量政策加力推出、以及已出臺存量政策效果顯現(xiàn)等因素支撐，10月份制造業(yè)PMI提高0.3個百分點至50.1%，連續(xù)兩個月回升，時隔5個月重回擴張區(qū)間。
一、供給擴張?zhí)崴�，需求站上榮枯線，內需不足仍是主要矛盾。受一攬子政策提振需求向好預期、財政提速支撐基建需求釋放、以及“雙11”促銷前置對工業(yè)生產形成支撐影響，制造業(yè)供需指標出現(xiàn)不同程度的回升。其中生產指數(shù)擴張明顯提速，代表需求的新訂單指數(shù)站上榮枯線，經濟溫和恢復但“供強需弱”格局強化。從需求內部看，外需放緩壓力增加，國內需求恢復是制造業(yè)需求的主要支撐。分行業(yè)看，高耗能行業(yè)景氣度邊際回升最多，高技術制造業(yè)擴張明顯放緩。但消費品和高耗能制造業(yè)PMI均低于50%臨界值，說明消費和房地產兩大內需力量恢復仍面臨制約，內需不足仍是主要矛盾。預計一攬子政策有望逐步緩解需求不足約束，11月份制造業(yè)PMI溫和回升至50.2%左右，四季度有望持續(xù)位于擴張區(qū)間。
二、大型企業(yè)PMI擴張?zhí)崴伲⌒推髽I(yè)PMI收縮加劇。10月份大型、中型、小型企業(yè)PMI分別較9月份提高0.9、提高0.2和回落1.0個百分點，大型企業(yè)受政策顯效支撐擴張?zhí)崴伲⌒推髽I(yè)則面臨出口需求放緩的沖擊，不同規(guī)模企業(yè)PMI分化加劇。往后看，一攬子刺激政策落地顯效、國內需求溫和恢復，有望帶動大中小型企業(yè)均衡恢復，但房地產市場低迷、出口不確定性加大，中小型企業(yè)PMI恢復仍需政策加力支持。
三、預計10月PPI約增長-2.7%，四季度降幅逐月收窄。10月主要原材料購進價格指數(shù)升至擴張區(qū)間，部分國際大宗商品漲價和國內投資需求釋放是主要支撐。預計一攬子刺激政策有望對國內工業(yè)品價格形成支撐，10月PPI約增長-2.7%左右，四季度降幅趨于收窄，但年內大概率延續(xù)負增長。
四、國慶需求支撐服務業(yè)PMI重回擴張，房地產低迷拖累建筑業(yè)PMI回落。10月服務業(yè)PMI提高0.2個百分點至50.1%，國慶假期出行需求支撐其重回擴張區(qū)間。建筑業(yè)PMI指數(shù)回落0.3個百分點至50.4%，房地產市場低迷是主要拖累，財政提速支撐基建施工有所加快。預計隨著促消費、穩(wěn)樓市、振股市政策進一步顯效、財政政策加力提速，服務業(yè)和建筑業(yè)PMI有望繼續(xù)位于擴張區(qū)間，但房地產和居民收入改善均是慢變量，非制造業(yè)恢復速度或偏溫和。
事件：2024年10月份，中國制造業(yè)采購經理指數(shù)（PMI）為50.1%，較上月回升0.3個百分點；中國非制造業(yè)商務活動指數(shù)為50.2%，比上月上升0.2個百分點；綜合PMI產出指數(shù)為50.8%，較上月提高0.4?個百分點。
正文
一、政策效應支撐制造業(yè)PMI重回擴張區(qū)間
受一攬子增量政策加力推出、以及已出臺存量政策效果顯現(xiàn)等因素支撐，10月份制造業(yè)PMI提高0.3個百分點至50.1%（見圖1），連續(xù)兩個月回升，時隔5個月重回擴張區(qū)間。
大型企業(yè)是制造業(yè)PMI回升的主要支撐，小型企業(yè)PMI收縮加劇。10月份大型企業(yè)PMI錄得51.5%，較上月提升0.9個百分點，繼續(xù)位于擴張區(qū)間；中、小型企業(yè)PMI分別錄得49.4%、47.5%，分別比上月提高0.2和回落1.0個百分點（見圖2），均連續(xù)6個月處于50%以下收縮區(qū)間，且小型企業(yè)景氣度不升反降。本月大型企業(yè)PMI回升、小型企業(yè)PMI回落，不同規(guī)模企業(yè)景氣度分化再度加劇，一方面源于政策顯效加力對大型企業(yè)的提振作用更為明顯，另一方面出口不確定性增強對小型企業(yè)景氣度形成沖擊。往后看，隨著一攬子增量政策加力推出、存量政策落地見效，國內循環(huán)暢通的帶動作用有望由大型企業(yè)向中小企業(yè)擴散，不同企業(yè)PMI景氣度均有望迎來修復，但房地產、民企等經濟薄弱環(huán)節(jié)恢復仍需時日，加上外部環(huán)境不確定性增強，中小型企業(yè)PMI恢復仍需政策加力支持。
預計11月份制造業(yè)PMI有望升至50.2%。一是預計“雙11”電商促銷節(jié)將對工業(yè)生產和需求形成一定積極帶動；二是預計一攬子刺激政策將對需求端形成提振，需求不足對制造業(yè)的約束有望邊際緩解；三是財政支出提速有望對基建投資形成支撐，對制造業(yè)相關需求形成帶動；四是新質生產力加快發(fā)展有利于穩(wěn)定制造業(yè)PMI，但面臨產能利用率偏低和前期高基數(shù)的制約；五是房地產市場等經濟薄弱環(huán)節(jié)對工業(yè)生產的拖累短期難以改變；六是美國大選臨近、全球地緣關系緊張將增添出口的不確定性，加上全球需求放緩壓力加大，出口增速繼續(xù)回升動能偏弱，對制造業(yè)景氣度的支撐不易高估。
二、供給擴張?zhí)崴�，需求站上榮枯線，內需不足仍是主要矛盾
從供給指標看，政策落地顯效、需求恢復預期支撐制造業(yè)生產擴張?zhí)崴佟?0月生產指數(shù)為52.0%，較上月提高0.8個百分點，擴張明顯提速（見圖3），主要原因有四：一是受益于一攬子刺激政策加力推出，國內需求向好預期對工業(yè)生產形成支撐；二是隨著“雙11”促銷活動開啟，企業(yè)備貨生產的動力提升；三是受益于財政加力提速，基建需求釋放對工業(yè)生產形成支撐；四是房地產需求低迷以及出口不確定性增加，繼續(xù)對工業(yè)生產形成制約（見圖4）。往后看，一攬子增量政策有望對市場需求和主體預期形成提振，工業(yè)生產面臨的需求約束有望趨于緩解，但微觀主體行為模式轉向謹慎、出口不確定性增多、經濟“供強需弱”制約短期難改，預計制造業(yè)生產逐步溫和回升概率偏大。
從需求指標看，高耗能行業(yè)支撐國內需求恢復，內需不足仍是主要矛盾。10月新訂單指數(shù)為50.0%，較上月提高0.1個百分點，結束了連續(xù)5個月的收縮狀態(tài)，再次站上榮枯線（見圖5）。從驅動因素看，外需收縮加劇，內需恢復是主要支撐因素。其中新出口訂單回落0.1個百分點至47.3%，連續(xù)兩個月回落，外需對總需求的拖累作用有所加劇，預計受美國大選臨近和全球需求放緩影響，外需不確定性增加將導致其對制造業(yè)的支撐延續(xù)偏弱。本月新出口指數(shù)回落，說明內需恢復是新訂單指數(shù)回升的主要支撐，如PMI進口指數(shù)回升0.9個百分點至47.0%。分行業(yè)看，高耗能行業(yè)是內需邊際回升的主要支撐，國內循環(huán)暢通仍面臨梗阻（見6）。如10月份高技術制造業(yè)、裝備制造業(yè)PMI分別為50.1%和51.3%，較上月回落2.9和0.7個百分點，新動能擴張明顯放緩，但均繼續(xù)位于擴張區(qū)間，后者回落幅度小于前者，主因兩新政策支撐；消費品制造業(yè)和高耗能行業(yè)PMI分別為49.5%和49.3%，較上月分別回落1.6和提高2.7個百分點，政策效應帶動基建需求釋放是高耗能行業(yè)PMI邊際回升的主要原因，但兩者均處于收縮區(qū)間，說明消費和房地產兩大內需力量恢復仍面臨制約，經濟內循環(huán)暢通仍需時日。
從供需指標看，供需正缺口有所擴大，經濟“供強需弱”格局強化。10月份生產指數(shù)和新訂單指數(shù)均邊際提高，前者提高幅度更大，導致制造業(yè)“生產和新訂單指數(shù)差”由上月的1.3%提高至2.0%，供需正缺口擴大到歷史高位區(qū)間，經濟“供強需弱”格局有所加劇（見圖7）。整體看，國內需求不足仍是當前經濟運行的核心矛盾，預計受益于一攬子刺激政策落地，未來國內需求有望溫和恢復，供需銜接作用增強，供需正缺口有望波動下行。
三、預計10月PPI約增長-2.7%，工業(yè)企業(yè)主動去庫存
從價格指標看，預計10月PPI同比降幅收窄至-2.7%左右。10月PMI原材料購進價格和出廠價格指數(shù)分別錄得53.4%和49.9%，較上月提高8.3和5.9個百分點，部分國際大宗商品漲價和國內投資需求釋放是主要支撐。兩大價格指數(shù)均邊際回升，但原材料購進價格升至擴張區(qū)間，出廠價格指數(shù)繼續(xù)位于收縮區(qū)間，中下游成本壓力有所加劇。原材料購進價格指數(shù)重回擴張區(qū)間，預示著10月工業(yè)生產者價格指數(shù)PPI環(huán)比增長動能有望增強（見圖8），預計10月PPI同比降幅收窄至-2.7%左右。往后看，全球需求放緩或對國際大宗商品價格形成拖累，但國內一攬子刺激政策有望帶動國內工業(yè)品價格回升，預計四季度PPI降幅有望逐漸收窄，但全年大概率延續(xù)負增長。
從庫存指標看，工業(yè)企業(yè)主動去庫存。10月份原材料庫存和產成品庫存指數(shù)分別為48.2%和46.9%，分別較前值提高0.5和回落1.5個百分點（見圖9）。原材料庫存指數(shù)回升、產成品庫存指標回落，表明隨著國內需求恢復，工業(yè)企業(yè)主動去庫存：一是受益于一攬子增量政策提振需求恢復和價格回升預期影響，上游企業(yè)傾向于增加庫存，為未來的需求啟動留出空間；二是受微觀主體行為轉向謹慎、國內需求恢復仍處于初期影響，中下游企業(yè)傾向于消耗現(xiàn)有庫存，產成品庫存有所減少。展望未來幾個月，一攬子刺激政策有望推動國內需求溫和恢復，企業(yè)有望進入補庫存周期，但國內地產需求恢復仍面臨一定的波折和不確定，加上外需不確定較大，國內總需求整體依然疲弱，企業(yè)補庫力度或偏弱偏慢。
四、國慶需求支撐服務業(yè)PMI重回擴張，房地產低迷拖累建筑業(yè)PMI回落
10月非制造業(yè)商務活動指數(shù)錄得50.2%，較上月提高0.2個百分點（見圖10）。分行業(yè)看：
國慶需求支撐服務業(yè)PMI重回擴張。10月服務業(yè)PMI指數(shù)錄得50.1%，較上月提高0.2個百分點（見圖10），重返擴張區(qū)間，國慶假期出行需求是主要支撐因素。從行業(yè)看，居民出行相關的鐵路運輸、航空運輸?shù)刃袠I(yè)商務活動指數(shù)均升至高景氣區(qū)間。但住宿、房地產等行業(yè)商務活動指數(shù)仍低于臨界點，持續(xù)拖累服務業(yè)景氣度。從需求看，10月份服務業(yè)新訂單指數(shù)提高2.8個百分點至47.8%，但連續(xù)18個月處于收縮區(qū)間，服務業(yè)需求有所恢復，但仍偏弱。同時業(yè)務活動預期指數(shù)錄得56.2%，較上月提高1.6個百分點，預示著服務業(yè)企業(yè)預期向好。預計隨著促消費、穩(wěn)樓市、振股市政策進一步顯效，服務業(yè)PMI有望延續(xù)向好態(tài)勢，但房地產和居民收入改善均是慢變量，服務業(yè)PMI回升幅度不宜高估。
房地產低迷拖累建筑業(yè)PMI回落。10月建筑業(yè)PMI指數(shù)較上月回落0.3個百分點至50.4%（見圖10），其中代表基建的土木工程建筑業(yè)PMI升至55.0%以上的高景氣區(qū)間，說明基礎設施項目建設施工進度有所加快，房地產市場低迷為主要拖累。從市場需求和預期看，建筑業(yè)新訂單指數(shù)為43.5%，較上月提高4.0個百分點，連續(xù)10個月處于收縮區(qū)間，房地產市場低迷拖累明顯。業(yè)務活動預期指數(shù)提高2.1個百分點至55.2%，建筑業(yè)企業(yè)對行業(yè)發(fā)展繼續(xù)保持樂觀。往后看，預計財政存量政策加快落地、增量政策出臺有望對基建投資形成支撐，建筑業(yè)PMI有望繼續(xù)運行在擴張區(qū)間，但房地產低迷拖累短期難改。
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